敬请参阅最后一页特别声明 -1- 证券研究报告 2022年8月31日 公司研究 海外销售取得突破性进展，采浆规模快速跻身第一梯队 ——派林生物（000403.SZ）2022年半年报点评 买入（维持） 事件：公司发布2022年半年报，实现营业收入9.91亿元，同比+25.35%；归母净利润2.21亿元，同比+25.60%；扣非归母净利润1.92亿元，同比+29.73%；经营性净现金流2.28亿元，同比+118.48%；EPS 0.30元。业绩略低于市场预期。 点评： 海外销售取得突破性进展，采浆规模跻身行业第一梯队：2022Q1~Q2，公司单季度营业收入5.00/4.91亿元，同比+75.67%/-2.99%；归母净利润1.06/1.15亿元，同比+87.24%/-3.47%；扣非归母净利润0.90/1.02亿元，同比+103.83%/-1.82%。Q2负增长估计主要是新冠疫情的影响。公司在国内市场不断优化产品结构调整销售策略，2022H1国内市场销售收入88,773.14万元，同比+12.64%；海外市场方面，已在东南亚、南美洲及中东部分国家实现多种产品海外出口销售，公司在积极抓住应急出口类短期贸易机会的同时，正在多个国家和地区与合作伙伴推进海外市场法规注册出口的长期贸易机会，2022H1海外销售收入10,332.07万元，同比增长4,060.12%。广东双林拥有19个单采血浆站，已在采单采17个，2个建设完成等待验收；派斯菲科拥有19个单采血浆站，已在采10个，在建9个，铁力市派斯菲科单采血浆有限公司已通过验收开始采浆，2022年度内其余部分浆站也将陆续完成验收开始采浆。公司浆站数量合计达到38个，目前位居行业前三，采浆规模将快速跻身血液制品行业第一梯队。 持续投入研发，新品提升吨浆净利润：2022H1，公司研发投入0.36亿元，同比+19.08%。广东双林拥有3大类7个品种，派斯菲科拥有3大类9个品种，合计品种数量达到10个。公司拥有国内领先的研发实力，公司在研产品进度较快的数量超过10个，人凝血酶原复合物注册现场核查已通过，未来产品数量将持续增加，产品数量将位居行业前列，随着血制品新品类陆续上市，公司的综合血浆利用率将持续上升，为公司的业绩增长增添新的动力。 盈利预测、估值与评级：考虑到疫情对公司业务造成一定影响，且海外业务具有一定的不确定性，下调2022~2024年归母净利润预测为5.83/6.91/8.19亿元（原预测为6.67/7.97/9.47亿元，分别下调13%/13%/14%），同比增长49.10%/18.57%/18.53%，按最新股本测算EPS为0.80/0.94/1.12元，现价对应PE为27/23/19倍，维持“买入”评级。 风险提示：采浆量低于预期；血制品价格波动；在研血制品进度慢于预期。 公司盈利预测与估值简表 指标 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入（百万元） 1,050 1,972 2,381 2,760 3,089 营业收入增长率 14.67% 87.80% 20.77% 15.92% 11.89% 净利润（百万元） 186 391 583 691 819 净利润增长率 15.90% 110.29% 49.10% 18.57% 18.53% EPS（元） 0.38 0.53 0.80 0.94 1.12 ROE（归属母公司)（摊薄） 19.26% 6.18% 8.49% 9.22% 9.94% P/E 57 40 27 23 19 P/B 10.9 2.5 2.3 2.1 1.9 资料来源：Wind，光大证券研究所预测，股价时间为2022-08-30（注：2020年底总股本为492,434,666股，2021年因非公开发行股票、股权激励、期权行权等因素导致总股本变更为732,919,234股，2022年因期权行权、注销回购股份等导致总股本变更为732,360,101股） 当前价：21.36元 作者 分析师：林小伟 执业证书编号：S0930517110003 021-52523871 linxiaowei@ebscn.com 分析师：王明瑞 执业证书编号：S0930520080004 010-57378027 wangmingrui@ebscn.com 市场数据 总股本(亿股) 7.32 总市值(亿元)： 156.43 一年最低/最高(元)： 16.16/34.22 近3月换手率： 73.41% 股价相对走势 -45%-31%-18%-4%10%08/2112/2103/2206/22派林生物沪深300 收益表现 % 1M 3M 1Y 相对 14.53 7.61 -13.66 绝对 11.83 7.53 -28.65 资料来源：Wind 相关研报 采浆量迅速跻身血制品第一梯队，血制品数量持续丰富——派林生物（000403.SZ）2021年报及2022年一季报点评（2022-05-02） 业绩持续高增长，经营质量稳步提升——派林生物（000403.SZ）2021年三季报点评（2021-10-20） 要点 敬请参阅最后一页特别声明 -2- 证券研究报告 派林生物（000403.SZ） 利润表（百万元） 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入 1,050 1,972 2,381 2,760 3,089 营业成本 537 1,063 1,252 1,435 1,575 折旧和摊销 47 116 113 125 137 税金及附加 7 15 18 21 23 销售费用 159 229 257 295 329 管理费用 118 190 171 174 177 研发费用 11 36 51 55 60 财务费用 1 -46 -21 -26 -31 投资收益 0 4 4 4 4 营业利润 220 460 687 814 965 利润总额 217 458 687 814 965 所得税 35 66 103 122 145 净利润 183 392 584 692 820 少数股东损益 -3 0 1 1 1 归属母公司净利润 186 391 583 691 819 EPS（元） 0.38 0.53 0.80 0.94 1.12 现金流量表（百万元） 2020 2021 2022E 2023E 2024E 经营活动现金流 195 408 481 701 875 净利润 186 391 583 691 819 折旧摊销 47 116 113 125 137 净营运资金增加 151 550 232 163 113 其他 -190 -648 -447 -279 -194 投资活动产生现金流 -303 -678 -205 -256 -268 净资本支出 -40 -325 -93 -150 -150 长期投资变化 0 0 0 0 0 其他资产变化 -263 -353 -113 -106 -118 融资活动现金流 97 1,056 -132 -28 -35 股本变化 220 240 -1 0 0 债务净变化 242 -232 -121 0 0 无息负债变化 -27 306 -47 53 42 净现金流 -11 786 143 417 572 资产负债表（百万元） 2020 2021 2022E 2023E 2024E 总资产 1,653 7,088 7,463 8,147 8,938 货币资金 103 886 1,029 1,445 2,017 交易性金融资产 0 234 301 361 433 应收账款 277 535 595 690 772 应收票据 22 27 43 50 56 其他应收款（合计） 6 13 26 30 33 存货 442 739 783 808 798 其他流动资产 18 20 20 20 20 流动资产合计 874 2,469 2,810 3,419 4,147 其他权益工具 0 0 0 0 0 长期股权投资 0 0 0 0 0 固定资产 350 740 770 780 777 在建工程 33 334 306 282 264 无形资产 65 200 235 268 298 商誉 0 2,615 2,615 2,615 2,615 其他非流动资产 3 55 55 55 55 非流动资产合计 779 4,618 4,653 4,728 4,791 总负债 686 760 592 645 687 短期借款 332 114 0 0 0 应付账款 46 171 133 153 167 应付票据 0 0 0 0 0 预收账款 0 0 6 8 8 其他流动负债 12 12 12 12 12 流动负债合计 641 642 503 548 584 长期借款 20 0 0 0 0 应付债券 0 0 0 0 0 其他非流动负债 16 70 78 86 92 非流动负债合计 45 118 89 97 104 股东权益 967 6,328 6,870 7,502 8,250 股本 492 733 732 732 732 公积金 134 4,873 4,932 5,001 5,083 未分配利润 374 751 1,235 1,797 2,462 归属母公司权益 965 6,326 6,868 7,498 8,246 少数股东权益 2 2 3 4 5 盈利能力（%） 2020 2021 2022E 2023E 2024E 毛利率 48.8% 46.1% 47.4% 48.0% 49.0% EBITDA率 27.0% 34.3% 31.5% 33.3% 34.8% EBIT率 21.7% 28.1% 26.7% 28.7% 30.4% 税前净利润率 20.7% 23.2% 28.8% 29.5% 31.3% 归母净利润率 17.7% 19.8% 24.5% 25.0% 26.5% ROA 11.1% 5.5% 7.8% 8.5% 9.2% ROE（摊薄） 19.3% 6.2% 8.5% 9.2% 9.9% 经营性ROIC 13.5% 8.3% 9.0% 10.8% 12.4% 偿债能力 2020 2021 2022E 2023E 2024E 资产负债率 41% 11% 8% 8% 8% 流动比率 1.36 3.84 5.59 6.24 7.10 速动比率 0.67 2.69 4.03 4.76 5.74 归母权益/有息债务 2.74 52.46 - - - 有形资产/有息债务 4.37 34.65 - - - 资料来源：Wind，光大证券研究所预测 费用率 2020 2021 2022E 2023E 2024E 销售费用率 15.11% 11.63% 10.79% 10.70% 10.65% 管理费用率 11.19% 9.62% 7.16% 6.29% 5.73% 财务费用率 0.10% -2.32% -0.90% -0.93% -1.00% 研发费用率 1.05% 1.81% 2.12% 2.00% 1.95% 所得税率 16% 15% 15% 15% 15% 每股指标 2020 2021 2022E 2023E 2024E 每股红利 0.00 0.06 0.08 0.10 0.12 每股经营现金流 0.40 0.56 0.66 0.96 1.19 每股净资产 1.96 8.63 9.38 10.24 11.26 每股销售收入 2.13 2.69 3.25 3.77 4.22 估值指标 2020 2021 2022E 2023E 2024E PE 57 40 27 23 19 PB 10.9 2.5 2.3 2.1 1.9 EV/EBITDA 39.9 22