宠物专题分析报告：多维度深度拆解：如何理解当前时点宠物食品板块投资机会？
- 1 - 敬请参阅最后一页特别声明 尹新悦 分析师 SAC执业编号：S1130522080004 yinxinyue＠gjzq.com.cn 谢丽媛 分析师 SAC执业编号：S1130521120003 xieliyuan＠gjzq.com.cn 多维度深度拆解：如何理解当前时点宠物食品板块投资机会？ 基本结论 基于消费分层，如何理解不同象限细分的竞争要素与壁垒？根据国金可选消费研究团队构建的竞争力四象限研究框架，我们认为宠食主要位于一、二象限。其中，1）高端主粮位于第一象限，对原料来源&配方较为重视、决策谨慎度较高（涉及到健康），关键竞争要素在产品&品牌力；2）大众主粮位于第二象限，产品购买决策谨慎度偏中性，追求产品性价比，更强调通过强渠道力。根据产品属性，我们对消费者品牌粘性进行赛道排序：主粮（干粮主粮&湿粮主粮）>零食（肉干、冻干等）>用品（猫爬架、抓板、猫砂盆等）。 超高端“外资”VS 国内大众品牌的模式差异底层拆分：以渴望、法米娜为代表的外资宠食品牌基于优质成熟的海外供应链、长期权威测评提供信任背书、以及生动品牌形象故事的演绎，中期高端地位稳固，国产宠粮稳居中高端&大众市场。短期以福贝为代表的代工端的表观盈利能力表现较下游品牌更为突出，长期角度，伴随国产品牌力确立、中高端价格带形成长期稳定复购后，结合融资降温带来品牌格局优化，看好品牌端盈利弹性释放。 产品力拆解：国产品牌新阶段，有望从哪些维度突围？1）干粮：成分“鲜”度构建差异化分层，自主产能构建研发领先基础，原材料端产地资源的赋能、高端鲜肉乳化设备、辐照设备等为代表的设备壁垒当前仍存。2）湿粮：主食罐为重要升级趋势，制造端产能分布更为分散，海外湿粮原料&产能的稀缺性已成为高端差异化竞争的重要变量。 如何理解国内品牌企业的后续投资逻辑与机会挖掘？ 产品研发：顺应“鲜肉占比提升”趋势，生产端资源禀赋这一变量重要性提升。①原料端：以山东为代表的禽类&鱼类产业链、泰国的鱼类养殖基地后续有望发挥资源优势，产业链集群效应日渐凸显。②设备端：双螺杆技术、辐照技术等技术引进，投资先发优势构建产能优势，也奠定了后续工艺升级和创新基础。 品类端：紧抓主粮升级大机遇，专业化&细分化是升级主线。产品端的升级离不开产业链端的配方和工艺创新，例如中宠在国内零食领域取得龙头地位后，基于产能前瞻布局，积极引进国际领先干粮、湿粮设备产能，进行“鲜肉粮”、高端主食湿粮罐、主食冻干的研发突破。 高效品牌构建：内资品牌更高效的渠道和品牌沟通体系。国内品牌凭借更高效的消费者沟通，凭借电商渠道运营、抖音等高效的传播媒体构建消费者认知，在产品形态创新升级上更为前沿。例如冻干与主粮的结合、益生菌工艺的添加、羊奶零食的诞生等。 投资建议 推荐中宠股份（湿粮强势领先，干粮产能投产、拓品类驱动高成长），重点关注佩蒂股份（海外咬胶领先者，自主品牌 “大单品”策略推进顺利）、乖宝宠物（未上市，国内宠物主粮龙头，引领产品中高端升级）、源飞宠物 风险提示 汇率波动的风险；原材料价格大幅波动的风险；自主品牌建设不及预期的风险；费用过度投放导致业绩不及预期的风险 2022年09月04日 宠物专题分析报告 行业专题研究报告 证券研究报告 消费升级与娱乐研究中心 宠物专题分析报告 - 2 - 敬请参阅最后一页特别声明 内容目录 1 基于竞争要素视角，如何理解宠物食品消费分层？ ..................................... 4 2超高端“外资”VS国内大众品牌的商业模式差异？ ....................................... 5 2.1格局剖析：外资占据高端，国产稳居中高端&大众市场 .......................... 6 2.2 高端外资品牌构建的底层要素有哪些？ ................................................. 8 2.3 如何理解大众国产品牌的成长路径和盈利优化空间？ ............................ 8 3 产品维度分析，国产品牌的关键竞争要素是什么？ ....................................11 3.1 干粮：成分“鲜”度构建差异化分层，自主产能构建研发领先基础.......... 12 3.2 湿粮：主食罐为重要升级趋势，海外原料铸就高端差异化竞争 ............ 15 4 国内（待）上市企业的挑战与破局之道？ ................................................. 17 4.1 聚焦干粮产能投放，后续同质化竞争值得重视..................................... 17 4.2破局之道：猫粮为主攻方向，研发为擎，中高端致胜 .......................... 19 5 投资建议................................................................................................... 20 中宠股份：湿粮强势领先，干粮产能投产、拓品类驱动高成长 .................. 20 佩蒂股份：自主品牌 “大单品”策略推进顺利，海外咬胶领先者 .................. 21 乖宝宠物（未上市）：国内宠物主粮龙头，引领产品中高端升级 ................ 21 源飞宠物：领先的宠物牵引用具、零食产品制造商。 ................................ 21 风险提示...................................................................................................... 21 图表目录 图表1：21年国内宠物市场重回高增速 ..........................................................4 图表2：2017-2021年中国宠物市场量价拆分 .................................................4 图表3：中美宠物市场消费容量相差3倍 ........................................................4 图表4：中国及其他国家和地区养宠渗透率比较..............................................4 图表5：消费品竞争力四象限分析框架............................................................5 图表6：宠食品牌近十年来呈分散态势............................................................6 图表7：2011年至今国内宠物食品品牌市占率变迁历程..................................7 图表8：狗粮价格带分布.................................................................................7 图表9：猫粮价格带分布.................................................................................7 图表10：外资宠食高端品牌故事 ....................................................................8 图表11：2019-2022年各品牌大促排名榜单 ...................................................9 图表12：中宠自主品牌凭借湿粮罐头先发优势，当前已形成全品类布局.........9 图表13：乖宝率先在切入主粮赛道，实现靓丽成长 ......................................10 图表14：福贝各品类营收曲线......................................................................10 图表15：美国宠物上市公司经营利润率........................................................10 图表16：国内宠物公司盈利模型 ..................................................................10 图表17：国内宠物公司销售费用率-营业利润率敏感性分析 .......................... 11 宠物专题分析报告 - 3 - 敬请参阅最后一页特别声明 图表18：2018-2021年宠物行业融资规模：2021年起，融资有衰退趋势 ..... 11 图表19：城镇宠物犬食品市场消费结构........................................................12 图表20：城镇宠物猫食品市场消费结构........................................................12 图表21：宠物食品各品类对比......................................................................12 图表22：狗干粮主要品牌份额变化...............................................................13 图表23：猫干粮主要品牌份额变化...............................................................13 图表24：犬主人新兴品类知晓度 ..................................................................13 图表25：猫主人新兴品类知晓度 ..................................................................13 图表26：犬主粮购买品类偏好度 ..................................................................14 图表27：猫主粮购买品类偏好度 ..................................................................14 图表28：它博会新品干粮升级趋势演进........................................................14 图表29：宠物干粮的工艺路线升级方向........................................................15 图表30：麦富迪犬主粮产品升级路径 ...........................................................15 图表31：猫湿粮占比高，21年同比+16.1% .................................................16 图表32：猫湿粮主要品牌份额变化............
