请务必阅读正文后的重要声明部分 1 [Table_StockInfo] 2022年09月02日 证 券研究报告•2022年 半年报点评 持有 （ 首次） 当前价： 28.58元 金盘科技（688676） 电 力设备 目标价： ——元（6个月） 干变龙头拥抱风储，产能释放打开增长空间 投资要点 西 南证券研究发展中心 [Table_Author] 分析师：韩晨 执业证号：S1250520100002 电话：021-58351923 邮箱：hch@swsc.com.cn 联系人：李昂 电话：021-58351923 邮箱：liang@swsc.com.cn [Table_QuotePic] 相 对指数表现 数据来源：Wind 基 础数据 [Table_BaseData] 总股本(亿股) 4.26 流通A股(亿股) 1.89 52周内股价区间(元) 13.5-41.86 总市值(亿元) 121.67 总资产(亿元) 53.82 每股净资产(元) 5.78 相关研究 [Table_Report] [Table_Summary]  业绩总结：公司2022年上半年实现营业收入19.7亿元，同比增长32.3%；实现归母净利润1亿元，同比下降14.9%；实现扣非归母净利润0.9亿元，同比下降10%；EPS为0.22元。2022年二季度实现营收10.6亿元，同比增长14.1%；归母净利润0.5亿元，同比下降17.1%。  费用端管控优秀，Q2盈利环比改善，看好宏观环境向好发展、数字化模式降本增效作用显现后公司盈利水平的修复。2022H1，公司毛利率为18.6%，同比下降5.5pp，系原材料铜材、硅钢片价格上涨、新增股份支付费用等因素所致；期间费用率管控优秀，同比下降2.7pp。2022Q2，公司毛利率为19%，环比增长0.7pp；净利率为5.1%，环比增长0.5pp，二季度盈利水平环比小幅回升。目前，公司已建成四个数字化工厂，预计未来随着产能释放，规模效应降本将逐步显现，公司盈利水平有望得到有效修复。  风电干式变压器少数供应商之一，数字化工厂投产助力产能扩充。行业层面：据前瞻产业研究院预测，“十四五”期间，中国干式变压器市场规模将由432亿元增长至540亿元，CAGR为5.7%。公司层面：公司已发展成为少数可生产风电干式变压器的企业之一，是全球前五大风机主机厂干式变压器的主要供应商之一。2022H1，公司变压器系列产品收入14.6亿元，同比增长25.3%。2022年7月，桂林干式变压器数字化工厂完成技改升级，达产后可实现年产1400万KVA干式变压器产品，较原有产线新增735万kVA，有望支撑业绩长期向好。  加速储能业务布局，营收有望大幅增长。2022H1，公司储能领域业务营收同比增长158.1%。2022年7月1日，桂林储能系列产品数字化工厂正式投产，达产后将形成1.2GWh产能；另有武汉储能数字化工厂在建，年产能2.7GWh，共计3.9GWh，若以单价1.5元/Wh估算，新增营收空间超50亿元。  盈利预测与投资建议。预计公司2022-2024年营收分别为40.3亿元、55.7亿元、83.3亿元，未来三年归母净利润增速分别为24.2%/61.5%/67.1%。公司加速进行数字化转型升级、积极拓展储能业务市场，业绩有望持续增长，首次覆盖给予“持有”评级。  风险提示：新能源装机不及预期的风险；上游原材料价格上涨的风险；汇率波动影响公司海外业务营收的风险；储能业务产能建设及释放不及预期的风险。 [Table_MainProfit] 指标/年度 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入（百万元） 3302.58 4031.13 5568.12 8326.57 增长率 36.32% 22.06% 38.13% 49.54% 归属母公司净利润（百万元） 234.62 291.28 470.42 785.96 增长率 1.31% 24.15% 61.50% 67.08% 每股收益EPS（元） 0.55 0.68 1.11 1.85 净资产收益率ROE 9.56% 10.77% 15.09% 20.63% PE 52 42 26 15 PB 4.94 4.50 3.90 3.19 数据来源：Wind，西南证券 -5 0%0%50%100%21-0921- 1021- 1121- 1222- 0122- 0222- 0322- 0422- 0522- 0622-0722-0822- 09金盘科技 沪深300 56792 金 盘科技（688676）2022年 半年报点评 请务必阅读正文后的重要声明部分 2 1 干式变压器领先企业，多领域表现突出 海南金盘智能科技股份有限公司（简称“金盘科技”）成立于1997年，于1998年在美交所（AMEX）上市，2008年转板至NASDAQ，2016年完成私有化退市，2021年3月于上交所上市。公司是全球领先的新能源电力系统配套提供商之一，主要从事应用于新能源、高端装备、高效节能等领域的输配电及控制设备产品的研发、生产和销售。截止目前，公司已建有海口、武汉、上海、桂林四个研发、制造基地。 公司发展历程可分为夯实基础、快速发展及数字化转型3个阶段：①1997-2005年，公司产品由特种变压器向多产品如高低压成套开关柜、节能环保型箱式变电站等进行拓展；②2006-2012年，公司先后建立武汉和上海生产基地，干式变压器、干式电抗器等产品产能不断提升；③2013-2021年，公司积极进行数字化转型。自2013年桂林研发制造基地投产起，公司开始实施工业化、信息化融合；2020年10月海口干式变压器数字化工厂投产；2021年桂林成套数字化工厂陆续投入运营。 图1：金盘科技历史沿革 数据来源：公司公告，公司官网，西南证券整理 股权结构清晰，份额集中。公司实际控制人为李志远和YUQING JING（靖宇清），二者系夫妻关系。截至2022H1，李志远通过控制元宇投资间接持有公司43.4%股份；YUQING JING控制的JINPA N INTERNATIONAL LIM ITE D尚未完成股东账户开立，目前全部登记于未确认持有人证券专用账户中，占比6.3%。公司下设13家全资子公司、2家控股子公司，子公司职能明确。 金 盘科技（688676）2022年 半年报点评 请务必阅读正文后的重要声明部分 3 图2：公司股权结构及子公司（截止2022H1） 数据来源：公司公告，西南证券整理 产品系列丰富，覆盖领域广泛。公司产品主要包括变压器、开关柜、箱变及电力电子设备四大系列，广泛应用于电网、新能源、轨道交通、海洋工程、节能环保等多个领域。受益于较强的研发创新能力和自主知识产权优势，公司是国内外干式变压器中高压市场的优势企业，尤其在新能源-风能、高端装备-轨道交通及节能环保-高效节能领域表现突出。 表1：产品系列丰富，应用领域广泛 产品分类 主要产品 产品图例 应用领域 变压器系列 特种干式变压器、 标准干式变压器、 干式电抗器 新能源（含风能、太阳能、智能电网等）、高端装备（含轨道交通、海洋工程）、节能环保（含高效节能）等 开关柜系列 中低压成套开关设备 风能、太阳能、水电、火力等发电系统，电网系统，智能电网，轨道交通（牵引供电系统），海洋工程（舰船电力推进系统及海底矿产开采平台供电系统），工业企业、民用住宅、基础设施等终端用电系统 箱变系列 箱式变电站 风能、太阳能等发电系统，工业企业、民用住宅、基础设施等终端用电系统，新能源汽车充电站等 金 盘科技（688676）2022年 半年报点评 请务必阅读正文后的重要声明部分 4 产品分类 主要产品 产品图例 应用领域 电力电子设备系列 一体化逆变并网装置、 SVG 风能、太阳能等发电系统，电网系统，智能电网，轨道交通牵引供电系统等 数据来源：公司公告，公司官网，西南证券整理 2 经营业绩稳定增长，储能业务打造第二增长曲线 受益新能源行业高景气，公司营收规模持续扩大。2017年至2021年，公司营收从20.1亿元增长至33亿元，CAGR为13.2%。2021年受益于“双碳”政策的稳步推进及公司数字化转型升级后的产能扩充，公司实现销售订单44.4亿元（含税），同比增长47.9%。2022年上半年公司积极拓展风光储等新能源行业、工业企业电气配套、新基建等市场，实现营收19.7亿元，同比增长32.3%；订单金额达30亿元（含税），同比增长42%。 受制于原材料涨价、部分订单延期发货等不利因素，2022H1公司净利润有所下滑。2017年至2021年，公司归母净利润从0.6亿元增长至2.3亿元，CAGR达40%。受有色金属和硅钢片等大宗材料价格大幅上涨及运费上升等因素的影响，公司2021年归母净利润同比增长1.3%，增速放缓。2022年上半年，公司新增股份支付费用，且在上海疫情影响下部分订单延期发货，实现归母净利润1亿元，同比下降14.9%。 图3：2022H1公司营收同比增长42% 图4：2022H1公司归母净利润同比下降14.9% 数据来源：公司公告，西南证券整理 数据来源：公司公告，西南证券整理 盈利能力小幅下降，看好宏观环境向好发展及数字化生产对产品降本增效的提升带来的长期盈利增长。受2022年上半年铜材、硅钢片等大宗商品价格上涨影响，公司销售毛利率为18.6%，同比下降5.5pp；销售净利率为4.8%，同比下降2.7pp。 公司费用管控能力提升。2022年上半年公司销售费用率为3.1%，同比下降0.5pp；管理费用率为9.2%，同比下降0.9pp；财务费用率为-0.3%，同比下降1.3pp，系美元升值产生汇兑收益所致。公司三费率均下降，费用管控能力优秀。 0%5%10%15%20%25%30%35%40%05001000150020002500300035002017A2018A2019A2020A2021A2022H1营业收入(百万元,左轴）营业收入同比增长（右轴）-50%0%50%100%150%200%250%0501001502002502017A2018A2019A2020A2021A2022H1归母净利润（百万元，左轴）归母净利润同比增长（右轴） 金 盘科技（688676）2022年 半年报点评 请务必阅读正文后的重要声明部分 5 图5：2022H1公司盈利能力略有下滑 图6：2022H1公司三费率均下降 数据来源：公司公告，西南证券整理 数据来源：公司公告，西南证券整理 供给侧：“双碳”背景下，风电装机量快速增长。2017-2021年，以风电、光伏为主的新能源总装机量由292.7GW增长至655GW，CAGR为17.5%；其中风力发电在历经2020年陆风抢装期和2021年海风抢装期后总装机量已超越光伏发电，CAGR达15%。2022上半年，风电新增装机12.9GW，同比增长19.4%，预计未来为实现“3060”目标，风电装机量将持续提升。 需求侧：我国用电呈刚性、持续增长，且计划于2025年电气化率达30%。2017-2021年，总用电量从6.4万亿千瓦时增长至8.3万亿千瓦时，CAGR为6.9%。2022H1用电量为4.1万亿千瓦时，同比增长2.9%。此外，电气化发展也是实现碳达峰、碳中和的有效途径，在电气化加速情景下，2020年电能占终端能源消费比重为26.5%。2022年3月，《关于进一步推进电能替代的指导意见》指出2025年电能占终端能源消费比重将达30%左右。 图7：供给侧：2022H1风电新增装机量同比增长19.4% 图8：需求侧：2022H1用电量同比增长2.9% 数据来源：中电联，西南证券整理 数据来源：中电联，西南证券整理 用电需求稳定增长+新能源装机高增，推动干式变压器市场需求提振。干式变压器下游主要为电力领域，与油浸式变压器相比，其具备无火灾、无爆炸、无污染、防潮