2022年中报点评：积极应对行业寒冬

公司核心归母净利润下滑45%至18.2亿，落于前期业绩预告中枢水平，归母净利润7.3亿，下滑80%，略低于预期。虽然公司毛利率保持稳定，但表外项目利润结转偏低、汇兑损失超预期造成归母净利润下滑速度偏大。 我们下调公司2022~2024年归母净利润分别至60.4/62.1/67.1亿元（原为81.3/91.7/100.5亿元），现价对应PE分别为 2.7、2.6、2.4倍，虽然当前行业压力较大，但公司负债结构较好，有望成为穿越行业寒冬的优秀民企，维持增持评级。 营收小幅下行，结算毛利率触底，保持稳定交付。公司营收下滑18.3%，交付198万方，与2022年上半年基本相当，交付节奏符合预期，但交付均价下滑至20.9%至12746元/平。公司毛利率20.7%，与2021年上半年持平，较2021年全年小幅提升。由于公司一直较为谨慎，操盘能力较强，预计利润率基本触底。 负债结构良好，有空间应对行业困局。公司当前负债结构较为优异，一年内到期债务占比17%，负债久期达到4.7年，年内无公开市场到期债务，上半年融资成本进一步降至4.9%。由于公司被纳入示范房企名单，预计9月份发行含信用增进的中票，若发行成功，有助于恢复市场对于公司信心。另外，公司在北京、上海核心地段拥有优质商业，将有助于公司在后续金融机构支持措施中占得先机。 管理架构调整，逆境中探索第二曲线。上半年销售下滑53.6%至631亿，但销售回款达到760亿，抓回款成效显著。公司架构调整为地产开发、商业、代建及职能平台，并对薪酬结构进行调整，反映了公司应对行业下行期的积极姿态。公司积极向轻资产转型，代建业务上半年新获取29个，进展迅速，操盘能力和产品优势将成助力代建业务迅速扩张。另外，瓴寓已启动A轮融资，借助租赁住房支持政策，有望维持高增长势头。 风险提示：融资环境未明显改善。