新股研究报告：十年磨剑“芯”起点，多元布局齐发力

帝奥微：国内模拟开关先行者，多元布局持续丰富产品矩阵。公司成立于2010年，由模拟开关产品出发，后相继推出运放、MIPI开关、AC/DC、DC/DC等多个新产品线，客户覆盖小米、OPPO、VIVO、大华和海康等头部终端厂商及闻泰、华勤等知名ODM厂商。目前公司产品型号已达1,200余款，产生收入的400余款，多项产品已达国际先进水平。2022年1-6月实现营收2.9亿元，净利润1.2亿元，毛利率57.8%，2019-2020年营收CAGR达93%。 预计未来公司能够充分利用模拟开关技术优势，持续拓宽产品线，提高大客户渗透率，在国产替代的浪潮下盈利能力进一步提升。 电源管理和信号链业务齐发力，产品性能国内领先。2021年帝奥微电源管理芯片营收占比50.7%，信号链芯片占比49.3%。信号链芯片方面，公司产品包括运放、模拟开关和MIPI开关。公司于国内率先量产MIPI开关，运放和模拟开关在高速高精度领域国内领先，且正推动60V以上新品开发量产。2021年公司高性能模拟开关实现营收1.76亿元，占总营收比34.6%。据Databeans数据，2020年全球模拟接口市场规模为21.35亿美元，预计2021年达26.13亿美元，增幅22.41%，成长空间广阔；电源管理芯片方面，2021年公司AC/DC及DC/DC营收贡献率达28%并不断放量，高性能充电产品、LDO、负载开关及其他驱动类产品亦稳步提升。公司电源管理主打低功耗、低EMI，目前正持续推动工业、服务器大电流电源模块、氮化镓快充和汽车智能照明驱动等方向投入。 着眼消费电子广阔市场，发力汽车电子等新兴赛道。公司下游领域布局包括消费电子、LED智能照明、工控安防、通讯设备及医疗器械领域，2021年营收占比分别为65.59%/16.63%/12.26%/4.9%/0.6%。随着5G、VR/AR技术、快充市场、物联网的发展迭代，叠加公司逐步突破海外终端大客户，公司在消费电子领域的市占率有望进一步提高。此外，公司重点发力服务器、汽车电子领域，相关产品已进入验证阶段。公司此次IPO募集资金净额约24亿元，其中“上海研发设计中心建设项目”依托技术基础，发力汽车智能照明驱动领域。 未来有望持续拓展车规级产品矩阵，单车覆盖价值量提升，预计公司业绩将迈入新阶段。 盈利预测与估值：我们预计2022-24年公司归母净利为2.31/2.95/3.89亿元，对应IPO发行价PE为46/36/27倍。公司拥有电源管理模拟芯片和信号链模拟芯片两大产品线，竞争实力突出，尤其在模拟开关领域位居国内前列。目前公司进军新能源车、服务器、工业等赛道，长期成长路径清晰。 风险提示：产品研发迭代不足的风险；下游需求不及预期的风险；市场竞争风险；客户集中度较高风险；募集资金投资项目风险。 盈利预测与财务指标项目/年度 1帝奥微：模拟开关IC设计龙头，全产品线多路开花 1.1国内模拟开关先行者，多元布局扩大产品矩阵 帝奥微成立于2010年，自成立以来，公司始终坚持“全产品业务线”协调发展的经营战略，持续为客户提供高效能、低功耗、品质稳定的模拟芯片产品。 公司产品主要分为信号链模拟芯片和电源管理模拟芯片两大系列，产品型号已达1,200余款，产生收入的400余款，在混合信号及电源管理芯片研发领域技术能力较为突出，多项产品已经达到国际先进水平。主要应用于消费电子、智能LED照明、通讯设备、工控和安防以及医疗器械等领域，已成功进入OPPO、小米、山蒲照明、大华、海康威视、通力以及华勤等企业的供应链，建立深度合作关系。 图1：公司主要产品布局 深耕信号链和电源管理业务十余年，产品应用领域多元化。公司是国内最早开展模拟芯片业务的公司之一，形成了深厚的技术积累和丰富的产品线。在国内企业中具有较强的先发竞争优势，部分产品如模拟接口产品2020年在全球模拟接口市场排名第十位，亚太区第九位，具有较高市占率。公司于2010年切入消费电子与通讯设备领域，推出机顶盒电视视频/音频驱动芯片和USB2.0开关系列芯片。于2015年公司产品拓展到智能照明领域，推出单级PEC恒流驱动芯片。 于2018年切入安防工控领域，推出高压倒装封装的同比降压DC/DC芯片和28V2A恒流LED驱动1%调光精度芯片。通过10余年的发展，公司在横向丰富产品线的同时，纵向也不断向高端领域拓展。 图2：公司发展历史沿革 聚焦消费电子和智能照明LED，延伸拓展工控安防等新兴市场。公司主要产品为高性能模拟开关、AC/DC转换器及DC/DC转换器，2021年营收占比分别为34.6%、16.6%和11.6%，深耕消费电子和智能LED照明领域，拥有丰富的客户资源，下游客户主要为小米、OPPO、VIVO、大华和海康等知名公司及华勤、闻泰等知名ODM厂商。公司营收来源较为集中，2021年度，应用于消费电子和智能LED照明领域的产品收入合计占比分别为65.6%和16.6%。此外，公司秉持全产品线发展的战略，在工防安控、通讯设备及医疗器械等下游领域也均有料号覆盖。 智能手机领域：公司为智能手机厂商提供一站式的模拟芯片解决方案，主要包括高速MIPI开关、高速USB开关、USB数据端口保护芯片、音频开关、高精度运算放大器、屏驱动供电芯片、双色温闪光驱动芯片等模块，上述整体解决方案可以有效提升智能手机的传输速度并降低功耗，目前在国内主流手机厂商OPPO和小米大量出货，并获得客户的一致认可。 图3：公司应用于智能手机领域的相关产品 TWS耳机领域：公司紧跟TWS耳机市场的发展动态，为TWS耳机在底仓充电、升降压供电、耳机充电和锂电池保护方面提供整体解决方案，公司底仓充电产品能够实现400μA的静态功耗，低于国内外同类产品的800μA水平，可以大幅降低TWS耳机系统的整体功耗。公司已为全球知名TWS耳机供应商Harman提供多款产品，包含满足JEITA规范带有路径管理的底仓充电系列产品、超小体积的TWS多模式耳机充电系列产品等，得到客户的较高认可。 图4：公司应用于TWS耳机领域相关产品 智能LED照明领域：公司是市场中较早推出共阳极无斩波深度调光解决方案的供应商，获得众多知名灯具及智能家居客户的一致认可。公司推出的两级智能调光调色芯片的完整解决方案，采用斩波调制方式进行采样和误差放大，在无斩波条件下实现极低的调光深度性能，无斩波PWM调光深度低于0.5%，模拟调光深度低于2%，照明视觉体验达到国内顶尖水平。公司是照明去纹波市场的主流供应商，具有从灯丝灯、筒灯、壁灯以及T管完整的产品系列。 图5：公司应用于智能LED照明领域相关产品 2018年拓展至安防监控领域，电源管理芯片可应对户外恶劣环境。公司研发的户外红外LED驱动芯片不仅满足了恶劣工作环境下稳定、安全的可靠性需求，还能实现1%的调光深度；公司研发的直流同步升降压芯片能够在全负载范围内实现高效率，解决了全负载范围和高效率无法有效兼顾的问题。产品全面采用铜柱倒装技术，可以实现更好的散热性能和可靠性，广泛应用于安防监控电子设备。 公司目前已经进入大华和海康威视的供应链，结合客户需求，不断丰富产品线，持续推进国产替代战略。 1.2盈利收入双增，三年复合增速超90% 营收与净利润方面，公司2019-2021年营业收入分别为1.37亿元、2.48亿元和5.10亿元，近三年年均复合增长率达93%，呈快速增长趋势；归母净利润分别为0.03亿元，0.40亿元和1.65亿元。2019-2020年，公司产品通过大客户验证，发展逐渐成熟，销售规模快速增长，2021年公司营收同比增长105.1%，主要系应用于消费电子领域的产品终端客户出货量大幅提升。受芯片行业产能紧张影响，公司芯片单价有所提升，同时公司在高性能模拟开关领域推出的优质产品销量提升快速，量价齐升下公司营收与净利润同步增长。 利润率方面，2019-2021年度，公司主营业务毛利率分别为39.80%、37.34%和53.64%。2021年度毛利率提高较多，主要系公司推出了多款高性能产品，尤其是在高性能模拟开关领域重点推广销售单价较高的DIO4480产品及推出DZ581等多款高精度线性充电产品，因其性能优异，销量占比提升较快，导致电源管理及信号链模拟芯片整体毛利率和净利率上升，同时2020年末以来芯片市场缺货较严重，公司也提高了部分通用产品售价。2019-2020年度，公司期间费用由于规模效应逐年下降，进一步使净利率得到提升。 图6：营收毛利润及归母净利高速增长（亿元） 图7：毛利率保持稳定，净利率持续增长 公司规模效应逐渐凸显，期间费用占营收的比例逐年下降。销售费用整体保持稳定，2020年公司销售费用与2019年基本持平，2021年公司销售费用较2020年略微上升，主要系销售人员增加，职工薪酬上涨。由于公司业务增长较快，相应的办公费、职工薪酬、业务招待费增加，同时购买及租赁的办公用房屋使得折旧及摊销费用增加，对应的管理费用上涨，但管理费用率整体呈下降趋势。 公司财务费用占比较低，其波动主要原因在于利息费用和汇兑损益波动。 图8：2019-2021年期间费用情况（亿元） 图9：2019-2021年三费占营收比例不断下降 公司业务全面发展，高性能模拟开关、AC/DC转换器及DC/DC转换器营收占比最大。高性能模拟开关占信号链模拟芯片收入的比重由2019年的40.91%快速提升至2021年的70.16%，成为信号链模拟芯片的主要收入来源，主要系公司加大了针对手机市场的研发和推广力度，产品成功进入OPPO、小米等主流终端手机品牌的供应链体系。同时公司2021年推出多款优质产品如DIO4480，高速USB开关不断升级迭代，得到客户的广泛认可，2021年销售额增速达199.5%。 AC/DC转换器及DC/DC转换器是公司电源管理模拟芯片的主要收入来源，2019-2021年度，该两类产品实现总收入占电源管理模拟芯片收入的比例分别为61.05%、59.62%和55.68%。主要系智能LED照明市场和安防监控设备等下游市场需求稳步增加。 消费电子领域营收占比持续增加，智能LED与安防工控等领域不断放量。从产品下游应用来看，现阶段公司主要营收来自于消费电子领域，2019-2021年占主营业务收入比例分别为54.23%、64.03%和65.59%。2019-2021年度，公司智能LED照明领域收入分别为0.24亿元、0.35亿元和0.84亿元，三年复合增长率达87%，2021年营收占比为16.6%。随着商业照明市场的不断发展，市场对产品个性化需求不断涌现，公司在智能LED照明领域收入有望提升。2019-2021年度，公司在安防、工控领域收入分别为0.17亿元、0.35亿元和0.59亿元，复合增长率达86%，营收占比由10.5%增长至12.3%。随着主要终端客户大华、海康威视产能持续扩张，这一领域收入有望实现高速增长。 图10：公司各产品营收占比 图11：公司各下游营收占比 电源管理芯片与信号链芯片量价齐升，关键产品销量快速增长。电源管理芯片方面，2019-2021年度，公司产品的平均销售单价分别为0.25元/颗、0.26元/颗及0.40元/颗，由于市场缺“芯”影响，单价呈现逐渐上升趋势；产品同期销售数量分别为2.76亿颗、4.56亿颗和6.38亿颗，呈现快速增长趋势，实现了数量和单价的同步提升。 图12：电源管理芯片销量及增速（亿颗） 图13：电源管理芯片单价及增速（元/颗） AC/DC转换器与DC/DC转换器不断放量。2019-2021年AC/DC转换器销售数量由0.98亿颗增加到1.84亿颗，年均复合增长率达36.75%，单价由2019年0.25元/颗提升至2021年0.46元/颗，受芯片行业产能影响的同时，公司智能调光恒流恒压驱动系列产品不断得到山蒲照明等终端客户认可，采购数量大幅提升。DC/DC转换器销售数量由2019年的0.70亿颗增长至2021年的1.30亿颗，年均复合增长率达36.01%。产品单价也实现翻倍增长，由0.25元