公司中报点评：品牌向上效果显著，H1毛利率大幅提升

请阅读最后一页的重要声明！ 长城汽车(601633) / 乘用车 / 公司中报点评 / 2022.8.31 品牌向上效果显著，H1毛利率大幅提升 证券研究报告 投资评级：增持(维持) 基本数据 2022-08-30 收盘价（元） 34.20 流通股本（亿股） 91.22 每股净资产（元） 7.48 总股本（亿股） 91.59 最近12月市场表现 分析师 李渤 SAC证书编号：S0160521050001 libo@ctsec.com 相关报告 1. 《 Q2扣非业绩同比下滑，下半年新车型值得期待 》 2022-07-15 2. 《 Q2扣非业绩同比下滑，下半年新车型值得期待 》 2022-07-15 3. 《 品牌向上效果明显，电动智能助力成长 》 2022-07-09 核心观点 H1收入同比微增，扣非业绩同比下滑 据公司公告，H1营业收入621.34亿元，同比+0.33%，归母净利润56.01亿元，同比+58.72%。扣非归母净利润20.59亿元，同比-27.56%。Q2营业收入285.15亿元，同比-7.45%，归母净利润39.67亿元，同比+109.97%，Q2扣非归母净利润7.56亿元，同比-49.85%。我们认为H1业绩较强，主要原因为公司优化产品结构，单车售价上升带来毛利增长，以及汇兑收益增加。扣非业绩同比下滑的原因为公司推进新能源与智能化发展，持续加大研发投入和股权激励导致费用端同比大幅增长。 H1总销量同比下滑，ASP和毛利率同比大幅提升 H1公司总销量51.26万辆，同比-16.58%。主要原因为疫情导致零部件供应和物流受限。H1公司ASP12.12万，同比+20.27%；H1毛利率18.38%，同比+2.13pp。公司坚持品牌向上的策略不断优化产品结构，提升单车售价，带动ASP和毛利率快速提升，提升公司盈利水平。 深耕新能源与智能化，重磅新品助力公司进入新一轮快速成长期 公司全面布局新能源领域，在混动方面，柠檬混动DHT 以“快、顺、静、省”的特点突出优势。在纯电驱动领域，长城汽车新一代三合一电驱动系统，电机功率范围覆盖35kW-200kW。在智能化领域，公司的咖啡智能2.0 对电子电气架构、线控底盘、智能驾驶、智能座舱等技术进行了全面升级：1）全新EE架构GEEP4.0将于今年推出，采用SOA 设计理念，开放标准API 接口。2）智能座舱方面，将逐步完成语音、视觉、导航地图、场景引擎等多领域软件能力。H2公司将推出哈弗H6 混动、魏牌圆梦、欧拉闪电猫、朋克猫等重磅新品，助力公司进入新一轮快速成长期。 盈利预测与投资建议 考虑公司受疫情影响，H1总销量和扣非业绩同比下滑，我们调低了盈利预测。预计公司2022-2024年收入分别为1445.15/1804.74/2257.34亿元，归母净利润分别为93.61/100.16/131.42亿元，对应PE分别为33.46、31.27、23.83倍，维持“增持”评级。 风险提示：原材料价格大幅上涨的风险；行业竞争加剧风险；宏观经济下行风险。 盈利预测: [Table_Forcast1] 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业总收入（百万元） 103308 136405 144515 180474 225734 收入增长率（%） 7.38 32.04 5.95 24.88 25.08 归母净利润（百万元） 5362 6726 9361 10016 13142 净利润增长率（%） 19.25 25.43 39.18 6.99 31.21 EPS（元/股） 0.59 0.73 1.02 1.09 1.43 PE 64.08 66.49 33.46 31.27 23.83 ROE（%） 9.35 10.83 13.22 12.39 13.98 PB 6.05 7.22 4.42 3.87 3.33 数据来源：wind数据，财通证券研究所 -66%-52%-37%-23%-9%6%长城汽车沪深300上证指数 公司中报点评 证券研究报告 谨请参阅尾页重要声明及财通证券股票和行业评级标准 2 公司财务报表及指标预测 [Table_Finance2] 利润表 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 财务指标 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入 103308 136405 144515 180474 225734 成长性 减:营业成本 85531 114367 117754 145400 180784 营业收入增长率 7% 32% 6% 25% 25% 营业税费 3192 4234 4769 5956 7449 营业利润增长率 20% 11% 45% 8% 35% 销售费用 4103 5192 5203 6497 8126 净利润增长率 19% 25% 39% 7% 31% 管理费用 2553 4043 5203 6497 8126 EBITDA增长率 9% 1% 2% 30% 24% 研发费用 3067 4490 7515 9385 11738 EBIT增长率 12% -11% 12% 57% 38% 财务费用 397 -448 -3000 -500 -500 NOPLAT增长率 9% -7% 12% 57% 38% 资产减值损失 -676 -471 -64 -64 -64 投资资本增长率 29% 8% 7% 8% 11% 加:公允价值变动收益 165 306 0 0 0 净资产增长率 5% 8% 14% 14% 16% 投资和汇兑收益 956 1109 1175 1467 1835 利润率 营业利润 5752 6369 9264 9992 13469 毛利率 17% 16% 19% 19% 20% 加:营业外净收支 476 1113 1150 1150 1150 营业利润率 6% 5% 6% 6% 6% 利润总额 6227 7482 10414 11142 14619 净利润率 5% 5% 6% 6% 6% 减:所得税 865 757 1054 1127 1479 EBITDA/营业收入 10% 8% 7% 7% 7% 净利润 5362 6726 9361 10016 13142 EBIT/营业收入 5% 3% 4% 5% 5% 资产负债表 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 运营效率 货币资金 14588 33048 34067 53879 60774 固定资产周转天数 101 73 66 49 37 交易性金融资产 4826 6046 6046 6046 6046 流动营业资本周转天数 41 -40 -32 -56 -43 应收帐款 3936 5422 4493 7889 7598 流动资产周转天数 351 290 257 301 258 应收票据 0 3182 189 4021 1245 应收帐款周转天数 12 12 12 12 12 预付帐款 571 1749 1801 2223 2765 存货周转天数 29 34 34 34 34 存货 7498 13966 8133 19155 14774 总资产周转天数 465 435 432 392 364 其他流动资产 11580 9813 9813 9813 9813 投资资本周转天数 273 224 226 196 174 可供出售金融资产 投资回报率 持有至到期投资 ROE 9% 11% 13% 12% 14% 长期股权投资 8415 9524 10633 11743 12852 ROA 3% 4% 5% 5% 6% 投资性房地产 326 326 327 327 328 ROIC 6% 5% 5% 8% 9% 固定资产 28609 27441 25951 24335 22592 费用率 在建工程 2936 4467 5998 7529 9060 销售费用率 4% 4% 4% 4% 4% 无形资产 5543 7091 8638 10185 11732 管理费用率 2% 3% 4% 4% 4% 其他非流动资产 982 4652 4652 4652 4652 财务费用率 0% 0% -2% 0% 0% 资产总额 154011 175408 171365 221341 234517 三费/营业收入 7% 6% 5% 7% 7% 短期债务 7901 5204 2508 -189 -2886 偿债能力 应付帐款 33185 37083 35266 54069 57006 资产负债率 63% 65% 59% 63% 60% 应付票据 16656 26809 17943 37316 31391 负债权益比 169% 182% 142% 174% 150% 其他流动负债 5065 4543 4543 4543 4543 流动比率 1.22 1.13 1.23 1.21 1.30 长期借款 10777 8656 8656 8656 8656 速动比率 0.95 0.84 0.96 0.94 1.06 其他非流动负债 154 56 56 56 56 利息保障倍数 19.91 9.85 — — — 负债总额 96670 113280 100525 140487 140523 分红指标 少数股东权益 0 4 3 1 -1 DPS(元) 0.28 0.37 0.00 0.00 0.00 股本 9176 9236 9236 9236 9236 分红比率 留存收益 47170 48570 57284 67300 80442 股息收益率 1% 1% 0% 0% 0% 股东权益 57342 62128 70840 80854 93994 业绩和估值指标 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 现金流量表 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E EPS(元) 0.59 0.73 1.02 1.09 1.43 净利润 5362 6726 9361 10016 13142 BVPS(元) 6.25 6.73 7.73 8.83 10.26 加:折旧和摊销 4878 5594 5218 5344 5470 PE(X) 64.08 66.49 33.46 31.27 23.83 资产减值准备 712 593 64 64 64 PB(X) 6.05 7.22 4.42 3.87 3.33 公允价值变动损失 -165 -306 0 0 0 P/FCF 财务费用 406 149 0 0 0 P/S 3.36 3.29 2.19 1.75 1.40 投资收益 -1105 -1231 -1175 -1467 -1835 EV/EBITDA 34.84 42.65 28.65 20.45 15.91 少数股东损益 0 -1 -2 -2 -2 CAGR(%) 营运资金的变动 -4463 24734 -2282 15081 -1088 PEG 3.33 2.61 0.85 4.47 0.76 经营活动产生现金流量 5181 35316 10064 27923 14647 ROIC/WACC 投资活动产生现金流量 -11588 -11175 -5699 -5414 -5055 REP 融资活动产生现金流量 11368 -9632 -3345 -2697 -2697 资料来源：wind数据，财通证券研究所 公司中报点评 证券研究报告 谨请参阅尾页重要声明及财通证