纺织服饰、服装家纺：2022H1业绩承压，看好未来线上增长+线下直营提升

纺织服饰/服装家纺 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 1 / 7 海澜之家（600398.SH） 2022年09月01日 投资评级：买入（维持） 日期 2022/9/1 当前股价(元) 4.45 一年最高最低(元) 8.08/4.36 总市值(亿元) 192.22 流通市值(亿元) 192.22 总股本(亿股) 43.20 流通股本(亿股) 43.20 近3个月换手率(%) 21.27 股价走势图 数据来源：聚源 《业绩小幅承压，看好未来线上增长+线下直营提升—公司信息更新报告》-2022.4.30 《外部扰动不改向好趋势，Q3收入与主品牌毛利率新高—公司信息更新报告》-2021.10.28 2022H1业绩承压，看好未来线上增长+线下直营提升 ——公司信息更新报告 吕明（分析师） 周嘉乐（分析师） lvming@kysec.cn 证书编号：S0790520030002 zhoujiale@kysec.cn 证书编号：S0790522030002  2022H1业绩承压，展望全年仍将稳健增长，维持“买入”评级 2022H1/2022Q2公司收入95.16亿元（-6.11%）/43.04亿元（-7.24%），归母净利润12.76亿元（-22.69%）/5.53亿元（-31.58%）。主品牌渠道结构持续优化，预计2022年7-8月以来主品牌线下销售已恢复正增长，其他品牌收入提速，看好业绩长期稳健增长。考虑到疫情对2021H1影响，我们下调盈利预测，预计公司2022-2024年归母净利润23.1/27.0/30.3亿元（原值26.5/29.5/33.0亿元），EPS为0.54/0.63/0.70元，当前股价对应PE为8.3/7.1/6.3倍，我们看好主品牌线上增长+线下直营提升，渠道结构优化，其他品牌收入提速，维持“买入”评级。  线上表现优于线下，直营占比提升，渠道结构优化 （1）按品牌：2022H1主品牌/圣凯诺/其他品牌实现收入74.06亿元（-7.35%）/8.77亿元（-8.09%）/9.01亿元（+4.64%），占比为80.6%/9.6%/9.8%。（2）按渠道：2022H1线上/线下渠道实现收入13.7亿元（+5.8%）/78.1亿元（-8.2%），占比为14.9%（+1.7pct）/86.8%（-1.7 pct）。（3）按门店类型：不含圣凯诺品牌，2022H1直营店/加盟店及其他实现收入14.9亿元（+54.9%）/68.2亿元（-13.0%）。（4）店数：截至2022H1，公司整体/主品牌/其他品牌有7718（+66）/5718（+46）/2000（+20）家门店。主品牌直营店/加盟及联营店分别有825（+98）/4893（-52）家门店，主要系部分街铺调整及新开购物中心直营店；其他品牌直营店/加盟及联营店分别有434（+46）/1566（-26）家门店。  盈利能力小幅承压，期待运营情况改善，现金流健康 毛利率：2022H1整体/主品牌/圣凯诺/其他品牌毛利率为43.9%（+0.3pct）/43.6%（-0.1pct）/51.6%（-1.2pct）/53.5%（+8.2pct）。费用率：2022H1期间/销售/管理/研发/财务费用率为23.2%/18.7%/4.9%/0.9%/-0.4%， 同 比 增 加3.9/4.4/-0.4/0.4/-0.1pct。净利率：2022H1净利率为13.41%（-2.88pct）。存货：截至2022H1存货84.9亿元（+17.9%）。存货周转天数280天（+50）。现金流：2022H1经营活动现金流净额为13.2亿元（-47.8%），现金及现金等价物41.43亿元（+1.4%）。应收账款：截至2022H1应收账款10.8亿元，较2021年底增加5.4%。  风险提示：疫情反复影响终端；市场竞争加剧；其他品牌进展不及预期。 财务摘要和估值指标 指标 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入(百万元) 17,959 20,188 20,491 22,806 25,133 YOY(%) -18.3 12.4 1.5 11.3 10.2 归母净利润(百万元) 1,785 2,491 2,311 2,701 3,028 YOY(%) -44.4 39.6 -7.2 16.9 12.1 毛利率(%) 37.4 40.6 42.3 42.5 42.7 净利率(%) 9.9 12.3 11.3 11.8 12.0 ROE(%) 12.4 15.9 13.3 14.5 15.2 EPS(摊薄/元) 0.41 0.58 0.54 0.63 0.70 P/E(倍) 10.8 7.7 8.3 7.1 6.3 P/B(倍) 1.5 1.3 1.2 1.1 1.0 数据来源：聚源、开源证券研究所 -48%-36%-24%-12%0%12%2021-092022-012022-052022-09海澜之家沪深300相关研究报告 开源证券 证券研究报告 公司信息更新报告 公司研究 公司信息更新报告 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 2 / 7 目 录 1、 2022H1业绩仍然承压，直营表现好于加盟 ........................................................................................................................... 3 2、 盈利能力小幅承压，期待营运情况改善................................................................................................................................. 4 2.1、 毛利率环比下滑但仍在合理水平，期间费用率有所提升 .......................................................................................... 4 2.2、 存货情况待优化，现金流健康 ..................................................................................................................................... 4 3、 盈利预测与投资建议 ................................................................................................................................................................ 4 4、 风险提示 .................................................................................................................................................................................... 4 附：财务预测摘要 ............................................................................................................................................................................ 5 图表目录 图1： 2022H1公司收入95.16亿元（-6.11%） ........................................................................................................................... 3 图2： 2022H1公司归母净利润12.76亿元（-22.69%） ............................................................................................................. 3 公司信息更新报告 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 3 / 7 1、 2022H1业绩仍然承压，直营表现好于加盟 2022H1公司收入95.16亿元（-6.11%），归母净利润12.76亿元（-22.69%），扣非归母净利润12.67亿元（-20.23%），主要系疫情影响供应商发货及终端门店销售。 按季度拆分，2022Q1/2022Q2公司分别实现收入52.12亿元（-5.15%）/43.04亿元（-7.24%），归母净利润7.23（-14.17%）/5.53亿元（-31.58%）。受疫情影响，2022Q2仍然承压。 图1：2022H1公司收入95.16亿元（-6.11%） 图2：2022H1公司归母净利润12.76亿元（-22.69%） 数据来源：Wind、开源证券研究所 数据来源：Wind、开源证券研究所 （1）按品牌拆分 海澜之家：2022H1主品牌实现收入74.06亿元（-7.35%），2022H1收入占比为80.6%。 圣凯诺：2022H1圣凯诺实现收入8.77亿元（-8.09%），2022H1收入占比为9.6%。 其他品牌：2022H1实现收入9.01亿元（+4.64%），2022H1收入占比为9.8%。 （2）按渠道拆分 2022H1线上渠道实现收入13.7亿元（+5.8%），占比为14.9%（+1.7pct），线下渠道实现收入78.1亿元（-8.2%），占比为86.8%（-1.7 pct）。 （3）按门店类型拆分 不考虑圣凯诺品牌，2022H1直营店实现收入14.9亿元（+54.9%），加盟店及其他实现收入68.2亿元（-13.0%）。 （4）渠道数量方面 截至2022H1末，公司共有7718家门店，其中海澜之家主品牌5718家门店，其他品牌2000家门店。海澜之家主品牌直营店/加盟及联营店分别有825/4893家门店，2022H1分别净开98/-52家门店，主要系街铺调整为购物中心直营店；其他品牌直营店/加盟及联营店分别有434/1566家门店，2022H1分别净开46/-26家门店。 -30%-20%-10%0%10%20%30%050100150200250收入（亿元）YOY-80%-60%-40%-20%0%20%40%60%80%100%05101520253035归母净利润（亿元）YOY 公司信息更新报告 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 4 / 7 2、 盈利能力小幅承压，期待营运情况改善 2.1、 毛利率环比下滑但仍在合理水平，期间费用率有所提升 毛利率：2022H1公司毛利率为43.90%（+0.31pct），2022Q1、2022Q2毛利率分别为45.3%、42.3%，Q2毛利率下降主要系疫情影响线下零售。 分品牌来看，2022H1海澜之家/圣凯诺/其他品牌毛利率分别为43.6%/51.6%/53.5%，较2021同期增减-0.1pct、-1.2pct、+8.2pct，主要系其他品牌折扣率较2021同期有所改善。 分门店类型来看，不考虑圣凯诺品牌，2022H1直营店/加盟店及其他毛利率分别为59.0%/41.5%，较2021同期增减-1.6pct、-0.1pct。 费用率：2022H1期间费用率为23.2%（+3.9pct），销售/管理/研发/