招商期货大宗商品配置周报

招商期货大宗商品配置周报(20220822-20220828)•招商期货研究所赵嘉瑜（Z0016776）王真军（Z0010289）徐世伟（Z0001836）吕杰（Z0012822）安婧（Z0014623）谭洋（Z0017074）•2022年8月28日1 宏观概览中观数据商品板块020304目录contents核心观点012 01核心观点3 投资建议子板块逻辑板块子版块商品逻辑与交易机会中期配置有色贵金属1.中长期：商品供应不足提升通胀压力，联储被迫加息抑制需求，滞涨风险提升；且地缘不确定事件增加，贵金属长期看多。2.短期：杰克逊霍尔会议上鲍威尔表态继续控制通胀，加息缩表进程放缓的逻辑被搁置，贵金属短期压力加大，震荡偏弱。4基本金属1.中期：全球衰退，有色供需趋松下库存重建。在海外能源问题继续恶化及需求确认触底回升之前，有色尚难形成上行趋势。2.短期：有色分化，铜锌在供给扰动下偏强，但随着国内高温干旱缓解，供应压力有所缓解，价格短期面临回落风险。2黑色原料1.中长期：铁矿、煤炭供给持续改善，需求整体走弱的情况下原料难以维持高利润，估值将下压。2.短期：铁水产量继续修复，下游有补库需求，09交割前有支撑，震荡为主。2成材1.中长期：供需两弱，供给端有减产预期，需求取决于地产是否企稳。可在自身利润极低及下游需求改善时动态低位多配。2.短期：供需从底部起来边际好转，整体弱平衡，偏震荡；螺强于卷。3化工油品1.中长期：全球衰退背景下供需紧张的格局到四季度有望缓解，但供给的不确定性太高，低库存状态下任何供给扰动都容易造成油价脉冲式上行。2.短期：成品油需求低位恢复，美国原油库存超预期下降，支撑油价，短期不确定因素多，建议观望。3烯烃链1.中期：聚烯烃从三季度到四季度表需压力逐渐加大，全年逢高做空利润，贴近进口窗口可空配。2.短期：临近交割月叠加下游限电逐步解除，下游补库存，震荡为主。2芳烃链1.中期：PTA、MEG 01合约上表需压力大，终端聚酯库存高企，做空产业链利润，绝对估值看原油等成本端。2.短期：在原油的带动下价格走强。基本面来看，下游需求改善，降温及旺季来临补库增加，但聚酯高库存制约价格继续上行。2建材类1.中长期：玻璃、PVC边际产能需要继续缩减，才能匹配减弱的地产需求，仍偏空配；纯碱供需健康，可多配。2.短期：纯碱受供应端压力且光伏玻璃给出较好的需求预期，价格偏强；PVC库存高位，出口即将走弱，价格弱势。2农产品油脂1.中长期：供应端乌克兰出口改善，美西降雨降低豆油压力，印尼棕榈油高位并积极出口，可逢高沽空。2.短期：国内三大油脂库存下行，印尼高库存，产区处于增产周期，短期矛盾不突出。2养殖原料1.中长期：定价在国际市场，市场预期美玉米单产低，大豆基本符合预期，均未形成驱动。2.短期：步入天气市尾声阶段。3禽畜1.中期：生猪去产能周期明确，价格偏强。2.短期：供给端，前期压栏生猪的出库压力下降；需求端，市场关注开学季及南方高温后的需求恢复。短期有望继续走强。4软商品1.中期：棉花库存集中在上游，下游需求羸弱，偏空；白糖供需缺乏大矛盾，跟跌油价不跟涨，弱势震荡。2.短期：苹果减产预期基本打入了价格，当下交易现货端情绪，震荡对待。24备注：1.时间维度：短期（未来1周-1个月），中期（未来1个月-6个月），长期（未来6个月以上）。2.强度打分：1-5分别表示低配-偏低配-中性-偏多配-多配。中期配置打分反映板块在中期的强弱，用于商品指数增强及提示中期机会，不构成短期投资建议。 市场逻辑本周（0821-0828）商品板块普遍走强，天然气与原油等制品明显走强。整体逻辑：1.当下的反弹叠加了供需两端的逻辑。6月份商品的暴跌以及7月的反弹更多是需求逻辑的演绎，从需求崩塌到预期修复；而近几周的反弹明显添加了能源危机的供给端因素，例如海外天然气价格暴涨使得本周尿素、甲醇、纯碱领涨。2.需求端，国内外仍在劈叉：海外来看，鲍威尔在杰克逊霍尔会议上的表态击碎了“通胀顶”后加息缩表的退出；国内，依旧是政策预期和弱现实的对抗，“至暗时刻”已过，但复苏斜率较缓。3.供给端的主要矛盾在能源，此轮矛盾的风暴眼在欧洲，而去年的供应矛盾主要在国内。欧洲能源危机难解，有色、能化成本压力提升；而国内由于高温干旱缓解，且煤炭供应充足，商品供应端的压力并不显著。4.与2021年需求上行不同的是，当下国内和海外需求仍在下行，供给逻辑对商品的支撑大打折扣，且中长期不可忽视能源危机对商品需求端的抑制。美联储坚决通过抑制需求去控制物价，中长期的滞胀风险在累积。待年底需求预期稳定（美联储加息缩表进程确认放缓及国内地产确认环比改善），以及欧洲进入冬季造成能源问题进一步恶化时，商品的趋势性上涨才能成形。5.短期来看，如若海外能源危机没有出现明显的恶化，商品或许就会开启二次下探。一方面美联储释出鹰派信号打破市场预期，另一方面国内干旱警报解除，西南地区锌冶炼厂产量回升，煤炭保供的压力明显下降。板块逻辑：1.有色：交易低库存下的供应扰动和弱需求现实，有色分化。铜、锌偏强，板块整体正在确定震荡区间上沿，中期仍需二次下探确定底部。2.黑色：地产决定板块整体估值，铁水的供应决定上下游的利润流动。中期原料估值继续下行，短期驱动不强。3.能化：关注终端消费需求及原油对板块整体估值的影响。做空烯烃（PP、PE）和芳烃（PTA、苯乙烯）的利润。4.农产品：国内定价的畜牧、鲜果品类价格偏强。猪周期明确，生猪继续多配；中期油脂逢高沽空。风险提示：1.海外能源危机（价格上行）：灰犀牛事件，大概率在欧洲冬季爆发；在当下也会对能源化工及有色板块供应造成困扰。2.全球公卫事件（价格下行）：警惕国内新冠疫情引发市场对需求的新一轮担忧，关注猴痘疫情。5 大类资产表现数据来源：Wind，招商期货研究所6 商品子版块表现数据来源：Wind，招商期货研究所7-30-25-20-15-10-5051015202022-06-012022-06-082022-06-152022-06-222022-06-292022-07-062022-07-132022-07-202022-07-272022-08-032022-08-102022-08-172022-08-2412个子版块价格指数（2022年6月至今）有色：工业金属价格指数有色：贵金属价格指数黑色：原料价格指数黑色：成材价格指数能化：油品价格指数能化：烯烃链价格指数能化：芳烃链价格指数能化：建材价格指数农产品：油脂价格指数农产品：养殖原料价格指数农产品：禽畜价格指数农产品：软商品水果价格指数7 品种表现数据来源：Wind，招商期货研究所8品种涨跌幅情况（%）涨幅前10品种过去一周过去一个月年初至今跌幅前10品种过去一周过去一个月年初至今尿素指数7.51 11.43 -4.41 沥青指数-2.79 0.19 14.62 甲醇指数6.80 6.86 5.06 鸡蛋指数-0.74 -3.20 1.36 纯碱指数6.60 1.64 12.23 20号胶指数-0.57 -5.61 -14.08 短纤指数6.60 5.16 4.02 豆一指数0.33 4.27 -0.03 TA指数6.00 5.32 15.30 郑糖指数0.47 -2.65 -4.38 生猪指数4.62 10.21 50.07 沪胶指数0.71 0.57 -15.76 纸浆指数4.26 0.63 10.93 豆粕指数0.73 4.43 18.73 棕榈指数4.16 12.90 -0.48 淀粉指数0.85 2.11 0.27 苯乙烯指数4.08 -0.15 -4.17 苹果指数0.87 3.54 11.96 豆二指数3.91 12.60 23.53 动煤指数1.22 2.64 29.07 备注：上表已剔除流动性极低的品种。 因子表现数据来源：火富牛，招商期货研究所9本周商品市场集体反弹，宽幅震荡延续。5日时序动量因子周内由空逐渐翻多，总体受损，1个月时序动量因子偏多为主，本周小幅获利，3个月时序动量在商品六七月份大幅下跌的影响下总体仍然偏空，本周小幅亏损。截面上，上周黑色领跌，本周黑色和能化领涨，品种间强弱变化震荡，截面动量因子同样表现震荡。展期因子在价格回升下大幅反弹，已接近前期高点。08/22-08/2608/15-08/1908/08-08/12近1月今年以来长期时间序列动量-0.68%1.12%-1.88%-2.63%-3.29%时间序列动量0.47%-1.98%-1.97%-2.61%-10.33%短期时间序列动量-1.18%-0.55%-1.91%-4.09%-18.75%截面动量-0.66%-1.41%-1.56%-2.17%-9.18%短期截面动量0.15%-0.73%-0.76%-1.88%-11.57%展期收益率2.10%-0.56%2.37%4.45%16.57%基差动量0.97%-1.11%-0.34%-0.12%-1.56%短期基差动量-0.38%0.53%0.61%0.28%-13.28%商品风格因子表现 02宏观概览10 总结国内：➢央行调降LPR：1年期LPR为3.65%（上次为3.70%），5年期以上LPR为4.3%（上次为4.45%）。此次非对称降息重点在于稳地产，短端利率仅下调5BP主要是担心汇率压力以及呵护商业银行利差。➢人民币贬值压力升高：人民币对美元汇率在岸和离岸市场一度分别跌破6.86和6.88关口，双双跌至近两年低位。美联储加息，美元强势，非美货币承压，国内超预期政策性降息落地，中美货币政策分化，影响跨境资金流动。➢国务院稳住经济大盘督导和服务组在郑州召开现场办公会，围绕基础设施、重点工程、民生保障等项目建设开展现场协调和服务。易纲指出，从实地督导情况看，河南贯彻落实党中央、国务院决策部署决心大、干劲足，推动稳住经济一揽子政策措施落地有力有效。督导和服务组将进一步完善长效协调工作机制，充分发挥优势，耐心细致工作，在扩大投融资、提高审批效率等方面给予河南更多支持，积极帮助解决实际困难。➢CPI预期可实现目标：发改委：1-7月，居民消费价格指数（CPI）累计同比上涨1.8%，7月当月同比上涨2.7%，远低于美欧等主要经济体和多数新兴市场国家水平。总体判断，今年全年3%左右的CPI预期调控目标是可以实现的。➢社融总量大幅回落且结构欠佳：7月社会融资规模7561亿元，较去年同期少增3191亿元；新增人民币贷款6790亿元，同比少增4010亿元；M2余额257.81万亿元，同比增长12%，较上期提高0.6个百分点。整体来看，7月金融数据总量和结构均欠佳，总体弱于季节性。M2高于市场预期，社融低于市场预期，显示出资金在金融机构空转落不到实体，地产对应的居民中长期贷款显著下降。海外：➢鲍威尔表示对抗通胀比支持增长更重要：杰克逊霍尔全球央行年会上，鲍威尔重申继续收紧货币政策，警告不可过早让货币政策转向宽松，还称9月加息决策将取决于数据，认为可能一段时期内保持对经济增长有限制性的高利率水平，打消了市场认为联储将很快转向降息的预期。➢美PMI连续落入收缩区间：美国8月Markit制造业PMI51.3，预期值52，前值52.2；综合PMI初值录得45，创27个月新低，前值47.7，连续两个月落入收缩区间。美国7月新屋销售年化总数51.1万户，创2016年1月以来新低。受加息及通胀压力影响，美国经济状况持续衰退。➢美PCE、核心PCE物价指数双双走低：美国7月PCE物价指数同比增长6.3%，低于市场预期的6.4%，前值为6.8%，同比增速仍处于近40年以来的历史高位；7月PCE物价指数环比下降0.1%，低于预期的0%，前值1%，环比增速为2020年4月以来首次下降。随着能源价格持续走低，美国7月PCE和核心PCE物价指数双双走低，通胀见顶的说法得到进一步巩固。➢欧洲经济衰退，预期悲观：欧元区8月制造业PMI49.7，预期值49，前值49.8；英国8月制造业PMI46，预期值51.1，前值52.1。欧洲经济仍处于收缩区间，美元指数走强背后美强欧弱的逻辑未改。➢韩央行再次加息：韩