招商期货大宗商品配置周报

招商期货大宗商品配置周报(20220808-20220814)•招商期货研究所赵嘉瑜（Z0016776）王真军（Z0010289）陶锐（Z0015475）徐世伟（Z0001836）吕杰（Z0012822）安婧（Z0014623）谭洋（Z0017074）•2022年8月14日1 宏观概览中观数据商品板块020304目录contents核心观点012 01核心观点3 投资建议子板块逻辑板块子版块商品逻辑与交易机会中期配置有色贵金属1.中长期：通胀仍处高位，加息打压需求，滞涨风险仍在，且地缘不确定事件增多，金价长期看多。2.短期：美国加息缩表进程放缓支撑了近期的反弹，美国光伏法案通过更利好白银，但两个驱动均在减弱，短期震荡。4基本金属1.中期：全球衰退预期持续，供需趋松下库存重建，价格仍承压，警惕欧洲能源危机对锌等有色产能的影响。2.短期：补库需求集中释放、美联储加息缩表进程放缓等已经打入价格，后续基本面和宏观支撑边际走弱，逢高沽空。2黑色原料1.中长期：铁矿、煤炭供给增加，原料利润高企估值将下压。2.短期：需求触底回升，有补库需求，09交割前有支撑，震荡为主。2成材1.中长期：取决于地产等需求的方向与幅度，有减产预期，可在下游需求改善、利润极低时动态低位多配。2.短期：现货价格反弹但成交量减少。供给见底，需求改善，取决于供需谁跑得更快。4化工油品1.中长期：强现实状态到四季度有望缓解，供需两端均存在能源危机爆发的风险。2.短期：乌关闭及重启俄输欧原油管道引发震荡；当下交易核心仍在需求，短期成品油需求有近强远弱的担忧，偏震荡。3烯烃链1.中期：聚烯烃从三季度到四季度表需压力逐渐加大，贴近进口窗口可空配、去利润。2.短期：库存正常去化，偏震荡。2芳烃链1.中期：PTA、MEG供需双增，01表需压力大，终端聚酯库存高企，做空产业链利润，绝对估值看原油等成本端。2.短期：三季度库存高位，但当下供应有所收缩，库存有所去化，价格有所反弹，但也需警惕疫情及高温限电抑制需求。2建材类1.中长期：如果地产受损则需要打掉边际产能才可以实现供需再平衡。2.短期：纯碱玻璃驱动不明确，纯碱低位库存累积累库，玻璃高位库存去化，PVC仍可空配。2农产品油脂1.中长期：乌克兰出口改善，印尼棕榈油高位并积极出口去库存，远端偏空。2.短期：低库存下近强远弱，近月收基差，表现较强。2养殖原料1.中长期：美豆和美玉米单产预期略下调，已打入价格，暂未形成驱动，关注预期差。2.短期：大豆当下处于关键生长期，短期驱动在美国极端干旱的天气，短期偏强。3禽畜1.中期：生猪去产能周期明确，支撑价格。2.短期：消费淡季叠加疫情影响，前期压栏生猪在近期出栏增加，价格承压，但阶段性的供增需弱会随着时间推移而扭转。4软商品1.中期：棉花库存集中在上游，下游需求羸弱，偏空；白糖供需缺乏大矛盾，偏震荡；苹果有减产预期，偏强。2.短期：美棉干旱降低优良率，短期偏强。24备注：1.时间维度：短期（未来1周-1个月），中期（未来1个月-6个月），长期（未来6个月以上）。2.强度打分：1-5分别表示低配-偏低配-中性-偏多配-多配。中期配置打分反映板块在中期的强弱，用于商品指数增强及提示中期机会，不构成短期投资建议。 市场逻辑本周（0808-0814）商品板块震荡偏强。整体逻辑：1.从宏观的中长期维度来看，由于国内地产弱需求和海外经济下行两条逻辑未被推翻，我们不认为商品已经开启了趋势反转；从商品自身供需来看，以原油、铜、煤炭、油脂为代表的各板块商品都面临低库存状态，但也都面临需求负反馈以及供给逐渐增加。总体来看，商品仍将承压，不过二次探底的过程难像前一次那么剧烈。2.使得商品近一个月反弹的宏观因素趋弱：1）国内：M2超预期而社融远低于预期，居民及企业的短期给中长期贷款均环比显著下降，显示出疫情抑制消费和地产的羸弱；“认房又认贷”这一关键政策似乎在无锡、南京等多地有所松动，短期利好黑色；需要进一步观察接下来两周预期的证实/证伪。2）海外：美国不及预期的CPI和PPI数据，印证了“通胀顶”以及加息缩表进程放缓的观点，支持商品上行；但此逻辑已经pricein，且到下次加息仍有一个多月，市场对于美联储态度的臆测难以继续推升商品价格。3.商品面临9月主力合约到期交割的压力，该逻辑在短期仍将构成对商品价格的支撑。配合宏观情绪修复及需求边际改善，例如铁矿、煤炭、玻璃、有色临近交割月集中补库，油脂等低库存品种的近月合约价格向强现货价格收敛等，各版块呈现收基差行情，板块逻辑：宏观信号未形成合力，商品基本面逻辑显现，板块分化：1.有色：交易低库存逼仓风险和弱需求现实。短期驱动减弱，正确定震荡区间上沿，建议逢高沽空。2.黑色：关注地产预期改善带来的估值修复以及上下游的利润流动。驱动不强，原料震荡，成材可动态低位多配。3.能化：关注终端消费需求及原油对板块整体估值的影响。建议做空烯烃（PP、PE）和芳烃（PTA、苯乙烯）的利润，绝对估值的下行则需要原油进一步打开空间。4.农产品：短期驱动看天气，豆粕或有正套机会；生猪建议逢低做多。风险提示：1.全球公卫事件（价格下行）：警惕国内新冠疫情引发市场对需求的新一轮担忧，关注猴痘疫情。2.海外能源危机（价格上行）：可能在欧洲冬季爆发，在当下也会对能源化工及有色板块供应造成困扰。5 大类资产表现数据来源：Wind，招商期货研究所 商品子版块表现数据来源：Wind，招商期货研究所7-30-25-20-15-10-5051015202022-06-012022-06-082022-06-152022-06-222022-06-292022-07-062022-07-132022-07-202022-07-272022-08-032022-08-1012个子版块价格指数（2022年6月至今）有色：工业金属价格指数有色：贵金属价格指数黑色：原料价格指数黑色：成材价格指数能化：油品价格指数能化：烯烃链价格指数能化：芳烃链价格指数能化：建材价格指数农产品：油脂价格指数农产品：养殖原料价格指数农产品：禽畜价格指数农产品：软商品水果价格指数 品种表现数据来源：Wind，招商期货研究所8品种涨跌幅情况（%）涨幅前10品种过去一周过去一个月年初至今跌幅前10品种过去一周过去一个月年初至今低硫燃料油指数12.31 -2.62 35.96 不锈钢指数-3.52 -5.07 -8.43 燃油指数10.91 6.24 17.72 生猪指数-2.39 -6.93 37.14 棕榈指数8.59 5.76 -0.10 纸浆指数-1.88 3.90 10.30 尿素指数7.49 5.77 -3.29 红枣指数-1.61 -0.50 -19.32 沥青指数6.92 7.12 27.10 鸡蛋指数-0.91 -7.34 -0.36 原油指数6.45 1.46 36.65 20号胶指数-0.89 -5.73 -11.51 短纤指数6.02 -1.64 3.88 甲醇指数-0.73 1.96 -0.25 TA指数5.97 -4.37 14.70 淀粉指数-0.44 -2.22 2.08 郑棉指数5.91 -7.79 -28.89 苹果指数-0.28 -0.17 4.43 焦炭指数5.28 1.41 -0.24 豆粕指数-0.17 0.19 20.96 因子表现数据来源：火富牛，招商期货研究所9商品风格因子08/08-08/1208/01-08/0507/25-07/29近1月今年以来3个月时间序列动量-1.88%-0.23%-1.92%-4.27%-3.71%1个月时间序列动量-1.97%1.49%-2.46%-5.01%-8.94%5日时间序列动量-1.91%-0.26%-1.06%-4.58%-17.33%1个月截面动量-1.56%1.57%-0.85%-2.52%-7.26%5日截面动量-0.76%-0.43%0.19%-0.97%-11.05%展期收益率2.37%-0.34%2.51%4.47%14.82%1个月基差动量-0.34%0.12%0.76%-0.59%-1.41%5日基差动量0.61%-0.09%-0.80%0.23%-13.40%商品风格因子表现本周商品各板块总体震荡反弹，5日、1个月、3个月时序动量风格因子均亏损，主要亏损发生在周一，原因在于周一金属、能化、油脂油料等板块相对上述周期的动量方向发生反转。期限结构类因子和基本面因子本周继续修复，各CTA产品的业绩持续分化。年初以来，时间序列因子由长到短的趋弱表现反映出商品震荡频率高、振幅大的特点，截面动量表现较弱在于高估值品种风险溢价的剥离，基差动量和展期收益率表现的劈叉反映出商品市场逻辑由近强向远弱的切换时基差和月差的收窄。 02宏观概览10 总结国内：➢CPI慢升，PPI快降：中国7月PPI同比增长4.2%，预期为4.9%，前值为6.1%；7月CPI同比增长2.7%，预期为2.9%，前值为2.5%。猪肉和鲜菜价格攀升为CPI上升主要贡献，其余部分不及预期暗示需求羸弱；PPI因近期国际原油、铁矿石、铜、铝等大宗商品价格出现不同程度回落而快速下降，PPI-CPI剪刀差持续收窄。➢社融总量大幅回落且结构欠佳：7月社会融资规模7561亿元，较去年同期少增3191亿元；新增人民币贷款6790亿元，同比少增4010亿元；M2余额257.81万亿元，同比增长12%，较上期提高0.6个百分点。整体来看，7月金融数据总量和结构均欠佳，总体弱于季节性。M2高于市场预期，社融低于市场预期，显示出资金在金融机构空转落不到实体，地产对应的居民中长期贷款显著下降。➢央行二季度货币政策执行报告：预计物价涨幅仍将运行在合理区间，全年CPI平均涨幅在3%左右的预期目标有望实现，PPI涨幅年内大体延续下行态势。➢进出口：7月份，我国进出口总值3.81万亿元，增长16.6%。其中，出口2.25万亿元，增长23.9%，持续超预期；进口1.56万亿元，增长7.4%；贸易顺差6826.9亿元，扩大90.9%。海外：➢美劳动力市场放缓：美国劳工部周四公布的数据显示，截至8月6日当周初请失业金人数为26.2万，此前市场预估为26.3万，此前一周为26万。尽管低于预期值26.3万，但该数值达到了去年11月以来的最高水平。➢美7月CPI有所缓和：美国7月未季调CPI同比增长8.5%，7月未季调核心CPI同比增长5.9%，7月CPI环比增长0%，创2020年5月以来新低。得益于能源价格回落，CPI有所缓和，但仍处于高位运行。➢拜登签署《2022芯片与科技法案》：美国总统拜登签署《2022芯片与科技法案》，总共将为美国半导体产业的研发、制造和劳动力发展提供527亿美元的资金。➢日政府债务总额新高：日本中央政府债务总额达到1255万亿日元，创历史新高。 国内经济：PMI、就业4.55.05.56.06.57.021-0121-0321-0521-0721-0921-1122-0122-0322-05分户籍调查失业率下降就业人员调查失业率:本地户籍人口就业人员调查失业率:外来户籍人口49.049.848.547.442.648.048.946.940.447.948.650.140424446485052PMI生产新订单新出口订单积压订单产成品库存采购量进口购进价格原材料库存从业人员供货商配送时间7月制造业PMI分项40424446485052545620/720/920/1121/121/321/521/721/921/1122/122/322/522/7制造业PMI有所回落PMI生产新订单荣枯线40455055606520/820/1020/1221/221/421/621/821/1021/1222/222/422/6非制造业PMI恢复性增长非制造业PMI:商务活动非制造业PMI:建筑业非制造业PMI:服务业荣枯线数据来源：Wind，招商期货研究所 国内经济：通胀、社融猪肉鲜菜价格抬升，核心CPI下滑数据来源：Wind，招商期货研究所-10-505101505-0107-0109-011