请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告|2022年08月31日增持东方电气（600875.SH）火电设备业务量利齐升，抽水蓄能业务前景广阔核心观点公司研究·财报点评电力设备·其他电源设备II证券分析师：王蔚祺联系人：陈抒扬010-880053130755-81982965wangweiqi2@guosen.com.cnchenshuyang@guosen.com.cnS0980520080003基础数据投资评级增持(维持)合理估值收盘价19.36元总市值/流通市值60384/45419百万元52周最高价/最低价23.42/11.05元近3个月日均成交额659.24百万元市场走势资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理相关研究报告《东方电气-深度报告-立足大型设备技术优势，海风抽蓄打开成长空间》——2022-07-06《东方电气-600875-2012年年报点评：新增订单下滑，业绩略低于预期》——2013-03-28《东方电气-600875-2012年三季报点评：仍处于业绩低谷》——2012-10-29《东方电气-600875-2012年半年报点评：行业不景气造成业绩低于预期》——2012-08-22《东方电气-600875-重大事件快评：无需过分悲观》——2012-06-29公司收入稳健增长，扣非归母净利润大幅提升。2022H1公司营收279亿元，同比+23%；归母净利润17.7亿元，同比+32%；扣非归母净利润14.4亿元，同比+17%。Q2单季度营收138亿元，同比+16%，环比-2%；归母净利润8.5亿元，同比+19%，环比-9%；扣非归母净利润7.8亿元，同比+18%，环比+31%。火电业务收入同比增长46%，盈利能力边际改善。2022年上半年，公司可再生能源装备/清洁高效能源装备/工程与贸易/现代制造服务业/新兴成长产业业务营业收入81.5/85.3/44.7/23.3/44.2亿元，同比+4%/+38%/+74%/-2%/+18%。其中公司火电业务实现营业收入62.0亿元，同比增长46%，占总营收比例22%；毛利率23%，环比+7pct，边际盈利能力改善显著。主要系因21H2火电业务交付规模减少，合同价格有所下降，叠加钢材等原材料价格上涨，22H1逐步恢复所致。能源保供叠加支撑性需求增长，火电业务有望高速增长。据电规总院预计，新增新能源可靠保障容量不足叠加全国电力供应偏紧，火电等支撑性能源新增规划亟待落实，需加快推进已明确煤电建设，并适时新增规划一批电源储备项目，夯实煤电托底保供基础。公司是我国燃煤机组主要设备厂商之一，市占率约为40%。公司拥有完整能源装备研制体系，火电1000MW等级机组、大型循环流化床锅炉等多方面处于行业领先地位。“十四五”期间公司有望受益新增火电设备需求高增，打开盈利成长空间。抽水蓄能加速建设，设备交付有望提前。根据抽蓄行业分会预测，2022年抽蓄核准规模或超过50GW，年初至今新增开工容量超13GW，核准建设显著提速。公司是我国抽蓄机组主要设备厂商之一，研制水平整体达到行业先进，国内市占率为38%，是国内首个同时具备抽蓄机组研制和调试能力的发电设备制造企业。伴随着行业装机的快速增长及在建项目的建设提速，公司抽蓄机组存量订单收入有望提前，带来较大业绩弹性。风险提示：原材料价格大幅度上涨的风险；订单交付延期、违约的风险；下游能源建设政策支持力度不达预期的风险。投资建议：公司作为火电、抽蓄机组主要供应商，将受益于行业需求高增获得业绩增长。上调公司盈利预测，预计公司2022-2024年归母净利润为27.8/36.4/46.9亿元（原预测23.9/32.2/39.3亿元），增速22%/31%/29%（原预测5%/35%/22%），摊薄EPS为0.89/1.17/1.50元，对应2022-2024年动态PE为21.7/16.6/12.9倍，维持“增持”评级。盈利预测和财务指标202020212022E2023E2024E营业收入(百万元)37,28347,81956,32763,45973,425(+/-%)13.5%28.3%17.8%12.7%15.7%净利润(百万元)18622289278036384690(+/-%)45.7%22.9%21.5%30.9%28.9%每股收益（元）0.600.730.891.171.50EBITMargin6.4%5.3%5.4%6.4%7.2%净资产收益率（ROE）6.0%7.0%8.3%10.2%12.2%市盈率（PE）32.426.421.716.612.9EV/EBITDA38.738.737.029.324.6市净率（PB）1.801.711.661.561.45资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测注：摊薄每股收益按最新总股本计算 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告2公司收入稳健增长，扣非归母净利润大幅提升。2022年上半年，公司实现营收279亿元，同比+23%；归母净利润17.7亿元，同比+32%；扣非归母净利润14.4亿元，同比+17%。对应Q2单季度实现营收138亿元，同比+16%，环比-2%；归母净利润8.5亿元，同比+19%，环比-9%；扣非归母净利润7.8亿元，同比+18%，环比+31%。图1：公司营业收入及增速（亿元、%）图2：公司单季营业收入及增速（亿元、%）资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理图3：公司归母净利润及增速（亿元、%）图4：公司单季归母净利润及增速（亿元、%）资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理图5：公司扣非归母净利润及增速（亿元、%）图6：公司单季扣非归母净利润及增速（亿元、%）资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告3公司期间费用全面降低，经营现金流净额转正。2022年上半年，公司毛利率为16.4%，同比-1.6pct；净利率为6.8%，同比+0.4pct；公司期间费用率为10.8%，同比-2.3pct，其中销售/管理/研发/财务费率分别为2.5%（-0.3pct）、4.8%（-1.7pct）、3.4%（-1.1pct）、-0.2%（-0.2pct）。其中财务费用率下降主要系因本期实现汇兑净收益0.63亿元，同比增长0.9亿元所致；管理费用率降低主要系因是公司业务规模持续扩大所致。2022年上半年，公司经营性活动现金流净额由2021年末的-44亿元转正为24亿元，主要系因收款情况边际改善及吸收存款增加所致。图7：公司毛利率、净利率和平均ROE变化图8：公司期间费用占比情况变化资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理图9：公司经营活动现金流情况图10：公司营运能力指标变化情况资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理22H1总营收同比增长23%，火电业务量利齐升。2022年上半年，公司可再生能源装备/清洁高效能源装备/工程与贸易/现代制造服务业/新兴成长产业业务营业收入81.5/85.3/44.7/23.3/44.2亿元，同比+4%/+38%/+74%/-2%/+18%，毛利率分别为12%/21%/11%/48%/14%。其中公司火电业务实现营业收入62.0亿元，同比增长46%，占总营收比例22%；毛利率23%，环比+7pct，边际盈利能力改善显著。主要系因21H2火电业务交付规模减少，合同价格有所下降，叠加钢材等原材料价格上涨，22H1逐步恢复所致。 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告4表1：2022H1公司分业务营业收入及毛利率（亿元、%）营业收入（亿元）毛利率（%）21H121H222H1同比（%）21H121H222H1可再生能源装备78.772.781.54%13%16%12%风电64.062.268.98%12%16%12%水电14.410.412.5-13%18%19%15%清洁高效能源装备61.966.085.338%21%22%21%核电10.511.810.94%8%42%33%燃机8.98.412.439%10%29%0%火电42.545.862.046%27%16%23%工程与贸易25.851.844.774%18%8%11%工程总承包5.411.011.8119%48%25%21%贸易20.240.632.963%9%3%7%现代制造服务业23.616.023.3-2%42%53%48%电站服务14.59.014.60%32%46%39%金融服务5.35.55.911%89%90%91%新兴成长产业37.344.444.218%19%16%14%合计227.4250.8279.123%20%18%18%资料来源：公司公告、国信证券经济研究所整理22H1公司新签订单367亿元，风机订单同比增长超200%。2022年上半年，公司新签合同367亿元，同比+7%。据不完全统计，2022年上半年风机公开招标中，公司中标容量为3.88GW，同比+223%，新签订单规模位列行业第四。图11：公司新签订单（亿元）图12：22H1风机厂商公开招标中标容量（MW）（不完全统计）资料来源：公司公告、国信证券经济研究所整理资料来源：采招网、国信证券经济研究所整理能源保供叠加支撑性需求增长，火电建设逐步推进。据电规总院预计，新增新能源可靠保障容量不足叠加全国电力供应偏紧，火电等支撑性能源新增规划亟待落实，需要加快推进已明确煤电建设，并适时新增规划一批电源储备项目，夯实煤电托底保供基础。东方电气是我国燃煤机组主要设备厂商之一，拥有完整的能源装备研制体系，火电产品1000MW等级机组、大型循环流化床锅炉等多方面处于行业领先地位。2021年公司汽轮发电机、电站汽轮机、电站锅炉销量分别为25.0/23.9/22.0GW，市场占有率分别为43%/47%/40%。“十四五”期间有望受益新增火电设备需求高增，打开盈利成长空间。 请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容证券研究报告5图13：公司汽轮发电机、电站汽轮机、电站锅炉销量（GW）图14：公司汽轮发电机、电站汽轮机、电站锅炉市占率（%）资料来源：公司公告、国信证券经济研究所整理资料来源：公司公告、国信证券经济研究所整理抽水蓄能项目加速建设，设备交付有望提前。根据国家能源局、抽水蓄能行业协会等机构预测，到2025年我国将抽水蓄能投产62GW以上，到2030年投产达120GW左右，2035年投产规模有望超过400GW。2022年4月，国家发展改革委、国家能源局联合印发通知，部署加快“十四五”时期抽水蓄能项目开发建设，按照能核尽核、能开尽开的原则，加快推进2022年抽水蓄能项目核准工作。2022年初至今新增开工抽水蓄能项目达到13GW，已接近2021年全年核准容量13.7GW，建设显著提速。预计2022年抽水蓄能核准建设规模超过50GW，新增投产规模9GW，年底总装机容量达到45GW左右，“十四五”期间可核准并达到开工条件项目容量270GW。东方电气是我国抽蓄机组主要设备厂商之一，研制水平整体达到行业先进，部分关键技术达到国际领先，能够制造覆盖从50米到850米水头、容量从10MW到450MW等级的机组产品，累计获得近70台套机组的供货合同，国内市场占有率为38%，是国内首个同时具备抽蓄机组研制和调试能力的发电设备制造企业。伴随着行业装机的快速增长及在建项目的建设提速，公司抽蓄机组存量订单收入有望提前，带来较大业绩弹性。图15：2011-2021年抽蓄储能项目核准情况图16：我国中长期抽水蓄能发展规划装机容量（GW）资料来源：抽水蓄能行业分会、国信证券经济研究所整理资料来源：国家能源局、水规总院、抽水蓄能行业协会、国信