市场波动，资管财管短期受阻

事项： 广发证券发布2022年中期业绩，营业收入127.0亿元（同比-29.4%），净利润42.0亿元（同比-28.7%），净资产1094.2亿元（同比+9.2%），平均ROE 3.90%（同比降低2.0pct）。公司业绩远低于行业平均（行业营收同比-11.6%，净利润同比-10.2%）。 评论： 资产及负债端：资产负债规模稳健扩大，杠杆抬升。 （1）资产端快速增长：扣除客户资金后总资产规模4448.2亿元（同比+12.7%，环比+7.1%）。资本杠杆倍数6.9倍（同比提升0.63倍）。投向重资本业务规模3783.2亿元，其中自营资产占比72.3%（同比+6.3pct），两融资产占比22.6%（同比-5.9pct），质押资产占比4.6%（同比-0.8pct）。 （2）负债端融资成本降低：应付债券1074.3亿元（同比+9.8%），年化平均融资成本率3.15%（同比降低0.75pct）。卖出回购金融资产款1149.7亿元（同比+16.0%），年化融资成本率2.25%，同比稳定。 重资本业务：收益率下滑，但单二季度边际改善。重资本业务收入26.7亿元（同比-57.9%）。占总收入比重21.0%（同比降低14.2pct）。重资本业务收益率0.71%，低于行业平均收益率（1%左右）。 （1）自营业务同比下滑，二季度边际明显改善。投资收益+公允价值变动9.8亿元（同比-78.9%），低于行业平均减速（同比-38.5%）。市场行情下行影响明显。二季度自营业务收入28.2亿元（一季度为-1.46亿元），环比明显反弹。 目前公司固收类自营规模占比87.0%，同比提升1.5pct。自营业务结构出现变化，固收类自营占比明显提升。一方面是权益净值下滑所致，另一方面公司也有可能在主动压降方向性权益规模。公司投资能力卓越，权益自营往往是公司自营亮点所在，但在市场明显下滑时，业绩也往往会因此受到拖累。 （2）信用业务增速与行业相近。利息净收入20.2亿元（同比-16.2%），低于行业平均减速（同比-4.0%）。两融业务利息收入27.8亿元（同比-4.6%），两融业务规模856.1亿元（同比-8.6%），两融市占率5.3%（同比提升0.09pct）。 质押业务利息收入3.7亿元（同比-9.8%）。质押业务规模173.1亿元（同比-2.9%），持续压降。信用减值损失转回2.1亿元（去年同期计提3.6亿元）。扣除减值损失影响后净利润同比-36.2%。 公募基金业务：基金规模萎缩，规模及收入增速低于行业。 （1）易方达基金：业绩略有下滑。公司持有易方达基金股份比例22.65%。实现营收68.3亿元（同比+8.6%），净利润17.3亿元（同比-6.0%）。贡献净利润占比9.3%（同比提升2.3pct）。易方达基金股票：混合型基金规模：6917.3亿元（同比-14%、环比-9%），非货币性基金10327.7亿元（同比+6%，环比-8%）。 （2）广发基金：净利润下滑明显。公司持有广发基金股份比例54.53%。实现营收39.3亿元（同比-12.2%），净利润10.0亿元（同比-39.8%），贡献净利润占比13.0%（同比降低2.4pct）。股票+混合型基金规模：6041.4亿元（同比-5%、环比-8%），非货基规模4,475.2亿元（同比+13%，环比+2%）。股混及非货基规模增速均低于行业平均（行业股混同比+0.18%，非货同比+17.6%）。 券商资管收入增速低于行业，但规模仍居行业前列。券商资管业务收入4.0亿元（同比-18.4%），低于行业平均（同比-8.5%）。集合资管AUM 2695.5亿元 （同比-23.5%），单一资管AUM 860.0亿元（同比-33.7%），专项资管AUM 3628.8亿元（同比-32.7%）。AUM规模总体均有明显下滑。合规受托资管规模位居行业第九，私募资管规模位居行业第五。 经纪业务收入：业务收入增速低于行业。经纪业务收入32.4亿元（同比-8.4%），收入占比25.5%（同比提升5.9pct）。 （1）证券交易端，增速低于行业平均。交易量市占率明显上行，佣金率下滑。 代理买卖证券业务收入22.7亿元（同比-4.9%），交易单元席位租赁收入5.0亿元（同比-6.3%）。收入增速低于行业平均（行业同比+0.5%）。上半年股基交易量10.0万亿元（同比+12.9%），交易量市占率4.4%（同比提升0.3pct）。 佣金率2.8%%，同比降低0.53BP，佣金率下滑明显。 （2）基金销售端，申赎及管理费分佣或均有下滑。代销金融产品业务收入3.3亿元（同比-36.6%），占经纪业务收入比重。Q2股混基保有量814亿元（同比+3.7%），非货基保有量990亿元（同比+17.7%）。上半年权益基金新发规模大幅下滑，申赎收入对业务产生拖累。 投行业务收入同比略高于行业。投行业务收入2.7亿元（同比+5.4%），收入占比2.2%（同比+0.7pct）。同比增速略高于行业平均（同比+0.2%）。权益端：IPO主承销规模14.9亿元（去年同期为0；市占率0.48%）；债券端：企业债主承销规模85.6亿元（同比+77.2%，市占率4.1%），公司债主承销规模126.7亿元（去年同期为0，市占率0.87%）。 投资建议：公司重资本业风险敞口及权益自营或相较头部券商较高，上半年市场波动剧烈，市场明显下滑时对公司业绩产生明显拖累；但未来市场景气度回暖时亦有可能产生相对明显的业绩增长。投行业务修复节奏有所推迟，未来投行业务重启，未来业绩有望得到稳定；公司财富管理业务转型短暂受阻，长期看，具备财富管理转型的大趋势不变，持续看好长期业务发展。持续看好公司长期发展。我们维持2022/2023/2024年EPS预期为1.52/2.05/2.61元，BPS分别为14.85/16.17/17.83元，对应PB分别为1.09/1.00/0.91倍，ROE分别为10.26%/12.66%/14.63%。我们维持目标价2022年1.6倍PB估值，对应目标价23.8元。维持“推荐”评级。 风险提示：市场交易量回落；风险偏好下降；资本市场创新不及预期；国内及全球疫情反复、加重；实体经济复苏不及预期。 主要财务指标