财管资管提速，业务短板弥补

证 券 研 究 报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 公司研究 证券III 2022年04月05日 国泰君安（601211）2021年报点评 推荐 （维持） 财管资管提速，业务短板弥补 目标价：16.3元 当前价：15.90元 事项：  国泰君安发布2021年年报，营业收入428.17亿元（同比+21.64%），净利润150.13亿元（同比+34.98%），净资产1472.24亿元（同比+7.11%）。除其他业务外营业收入为340.70亿元（同比+14.51%）。ROE 11.05%，同比提升2.51pct。杠杆倍数4.98,较上年提升接近一倍。2021年上海证券移出公司合并范围。若统一2020年合并口径（假设2020年亦持有上海证券24.99%股权，去除2021年未上海证券重估收益），营业收入同比+27.9%, 净利润同比+24.4%。 评论：  财富管理转型提速，传统经纪业务保持行业领先。经纪业务收入95.05亿元（同比+12.71%），创造增量收入占比14.07%。若统一合并口径，经纪业务收入同比+23.22%。（1）代理买卖证券业务（含席位租赁）净收入74.40亿元（同比-1.0%），同比降低主要由于上海证券移出报表所致。交易量22.4万亿元（同比+27.6%），市占率4.35%，同比提升0.09pct。其中交易单元席位租赁收入同比+42.5%，代理买卖证券业务收入同比-5.8%。机构端业务高速发展。（2）代销金融产品业务收入9.49亿元（同比+117.33%），占经纪业务收入比重达11.32%，同比提升5.82pct，预估财富管理转型进展与行业总体相近。  资管加快搭建一体化投研体系，公募化改造初显成效。资管业务收入17.92亿元（同比+15.99%）。若统一合并口径，资管业务收入同比+18.36%。（1）券商资管：集合资产管理规模1,068.10亿元（同比+17.03%）；专项资产管理规模1,101.20亿元（同比+35.80%）；定向资产管理规模1431.77亿元（同比-59.4%）；资管新规改造，定向资管规模产生较大幅度压降。但以投行带动资管的专项资管规模出现明显增长。年内券商资管获得公募基金牌照，集合资管发展明显。全年新发行公募产品 6 只，公募基金管理规模 241.18 亿元。（2）私募基金：国泰君安创投管理基金实际出资额388.4亿元（同比+11.6%），实际投资项目金额162.4亿元（同比+13.9%）。（3）华安基金：营业收入36.31亿元（同比+35.94%），净利润10.06亿元（同比+41.49%），ROE达24.25%，同比提升17.55pct。2021年公司计划将华安基金持股比例由28%提升至43%，耗资18.12亿元（对应市值120.8亿元），资管业务战略布局进一步完善。  IPO 补短板显现成效，“投行+”生态逐渐成型。投行业务收入40.62亿元（同比+8.76%），创造增量收入占比4.29%。统一合并口径下，投行业务收入同比+10.14%。（1）IPO主承销规模263亿元（同比+21.28%），市占率4.84%，同比提升0.33pct，项目储备显著增加。（2）再融资主承销规模1118亿元（同比+51.65%），2020年再融资新规加上市场景气度较高，使得2020年行业再融资规模基数较高。（3）企业债及公司债主承销规模2341亿元（同比+21.24%）。其中，公司债承销规模2151亿元、同比增长24.43%，排名行业第3位。  去方向化转型提速，自营业务规模高增。重资本业务收入175.69亿元（同比+ 17.73%）（利息净收入+投资净收益+公允价值变动），创造增量收入占比34.74%。其中上海证券重估收益11.39亿元，扣除并统一合并口径后，重资本业务收入164.3亿元（同比+17.1%）。重资产业务规模5,242.51亿元（同比14.28%）。（1）自营资产规模3012.19亿元（同比+16.60%），占重资产业务规模比重67.00%（同比提升1.33pct）。资产规模大幅提升预计系衍生品业务高速发展。若以最大信用风险敞口近似计算，公司去方向化的自营资产规模2311.7亿元（同比+20.7%）（实际去方向化改造结果应更高），占自营资产比重65.8%，同比提升2.3pct。（2）股质业务规模595.83亿元（同比+6.66%），股质业务待购回余额 304.16 亿元（同比-13.4%)，股票 证券分析师：徐康 电话：021-20572556 邮箱：xukang@hcyjs.com 执业编号：S0360518060005 证券分析师：洪锦屏 电话：0755-82755952 邮箱：hongjinping@hcyjs.com 执业编号：S0360516110002 公司基本数据 总股本(万股) 890,667.16 已上市流通股(万股) 742,762.25 总市值(亿元) 1,416.16 流通市值(亿元) 1,180.99 资产负债率(%) 80.96 每股净资产(元) 15.27 12个月内最高/最低价 19.04/14.84 市场表现对比图(近12个月) 相关研究报告 《国泰君安（601211）2021年三季报点评：业绩符合预期，财富管理表现稳健》 2021-11-01 《国泰君安（601211）2021年中报点评：业绩超预期，自营驱动利润高增》 2021-08-25 《国泰君安（601211）2021年一季报点评：自营驱动利润大幅增长，其他各业务稳中有升》 2021-04-29 -23%-10%3%17%21/0421/0621/0821/1122/0122/032021-04-02~2022-04-01国泰君安沪深300华创证券研究所 国泰君安（601211）2021年报点评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 2 质押业务坚持稳健审慎经营，资产质量稳步提升。（3）两融业务规模1,092.87亿元（同比+9.91%），市占率6.73%，同比上升1.32pct。  成本端：信用风控表现转优、管理费用率压降。（1）信用风控逐渐转优，信用减值损失3.41亿元（同比-74.01%），其中股质业务减值计提转回5.97亿元，两融业务计提减值5.0亿元。扣除信用减值损失，净利润同比增速为19.89%。（2）管理费用率33.49%，同比降低4.51pct。主要源自员工薪酬压降，年内开支102.9亿元（同比+11.2%），增速低于总收入增速。  投资建议：三年三步走战略持续，财富管理保持传统经纪业务领先地位，资管业务顺利完成首批公募基金发行，IPO项目储备显著增加，“投行+”生态逐渐呈型。去方向化转型明显提速，杠杆倍数及ROE受益明显抬升。我们给予2022/2023/2024年EPS预期为1.71/2.25/2.65元（22/23前值：2.03/2.46元），BPS分别为16.35/17.58/17.58元（22/23前值：16.54/17.94元），对应PB分别为0.97/0.90/0.90倍，ROE分别为10.45%/12.78%/15.07%。我们给予2022年1.0倍PB，对应2022年目标价16.3元，维持“推荐”评级。  风险提示：市场交易量回落；风险偏好下降；资本市场创新不及预期；国内及全球疫情反复、加重；实体经济复苏不及预期。 [ReportFinancialIndex] 主要财务指标 2021A 2022E 2023E 2024E 主营收入(百万) 42,817 43,422 53,176 60,651 同比增速(%) 21.6% 1.4% 22.5% 14.1% 归母净利润(百万) 15,013 15,226 20,009 23,598 同比增速(%) 35.0% 1.4% 31.4% 17.9% 每股盈利(元) 1.69 1.71 2.25 2.65 市盈率(倍) 9.43 9.30 7.08 6.00 市净率(倍) 1.04 0.97 0.90 0.90 资料来源：公司公告，华创证券预测 注：股价为2022年 4月2日收盘价 国泰君安（601211）2021年报点评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 3 附录：财务预测表 [Table_ValuationModels2] 资产负债表 利润表 单位：亿元 2021 2022E 2023E 202E 单位：百万元 2021 2022E 2023E 202E 货币资金 1,702 1,787 1,876 1,970 营业收入 42,817 43,422 53,176 60,651 结算备付金 194 213 235 258 手续费及佣金收入 15,950 20,521 23,680 27,149 融出资金 1,093 1,148 1,205 1,265 其中：代理买卖证券业务净收入 9,505 11,301 12,473 13,527 衍生金融资产 42 50 60 72 证券承销业务净收入 4,062 7,570 9,202 11,185 买入返售金融资产 596 626 657 690 受托客户资产管理业务净收入 1,792 1,650 2,005 2,437 存出保证金 408 449 494 543 利息净收入 5,591 5,931 6,510 7,209 交易性金融资产 2,844 3,536 4,396 5,466 投资净收益 11,619 7,208 12,678 15,367 债权投资 0 0 0 0 其中：对联营企业和合营企业的投资收益 539 765 931 1,089 其他债权投资 668 616 568 524 公允价值变动净收益 359 518 630 765 其他权益工具投资 25 3 0 0 汇兑净收益 -72 59 35 35 长期股权投资 129 155 186 223 其他业务净收入 8,747 9,184 9,643 10,126 固定资产 25 28 31 34 营业支出 23,537 24,004 27,748 30,698 其他资产 173 191 210 231 税金及附加 191 195 239 273 资产总计 7,913 8,816 9,934 11,294 管理费用 14,340 14,586 17,816 20,234 短期借款 43 48 53 58 信用减值损失 341 72 87 106 拆入资金 121 133 147 161 其他资产减值损失 -16 -28 -32 -33 交易性金融负债 475 522 575 632 其他业务成本 8,665 9,178 9,637 10,119 衍生金融负债 98 107 118 130 营业利润 19,280 19,418 25,429 29,953 卖出回购金融资产款 1,649 1,814 1,995 2,195 加：营业外收入 39 31 32 33 代理买卖证券款 1,010 1,061 1,114 1,170 减：营业外支出 207 267 283 286 应付职工薪酬 84 88 93 98 利润总额 19,112 19,182 25,178 29,699 应交税费 26 28 31 34 减：所得税 3,810 3,849 5,052