北交所新股申购报告 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 1/29 2022年08月31日 《深耕智慧矿山，打造“工业互联网”行业解决方案引领者—北交所首次覆盖报告》-2022.8.29 《IPO跟踪（2022.8.20~8.26）：华岭股份北交所提交注册—北交所策略专题报告》-2022.8.28 《IPO观察：北交所转板逐步常态化，生态日益完善—北交所策略专题报告》-2022.8.26 昆工科技：冶金电极板领先，迈向储能铅炭电池大市场 ——北交所新股申购报告 诸海滨（分析师） zhuhaibin@kysec.cn 证书编号：S0790522080007  处于中试阶段的铅炭电池低成本安全稳定，或成为储能站主流化学电池之一 铅炭电池是一种电容型铅酸电池，是从传统的铅酸电池演进出来的技术。相较于传统铅酸电池具有容量大、寿命长、充电速度更快等性能方面优化。在相似的输出功率等级、放电时间、效率、寿命等指标下，铅炭电池的建造成本仅为锂电池的一半、钒电池的四分之一，在要求大规模储能的应用场景之下铅炭电池相较于钒电池、锂电池拥有更强的成本竞争优势。同时铅炭电池在面临极端高低温等环境下的储能表现相较锂电池要更加稳定，储电容量和工作功率等受影响较小，相较于锂电池同样有明显优势。  储能行业规模持续扩张，昆工科技延伸冶金极板技术提高电池寿命及容量 到2020年，我国已投运储能项目累计装机规模为35.6GW，占全球市场总规模的18.6%，同比增长9.8%。其中，抽水储能为国内累计装机规模最大的蓄能方式，占比达到了89.3%；其次是电化学储能，装机规模占比为9.2%。电化学储能中，锂电池仍为主导储能形式，占总量88.8%。铅蓄电池为第二大分支，占到10.2%。昆工科技通过已成熟的冶金电极板技术延伸，利用独有的铝基铅合金板栅制备技术，设计发明了大容量铅炭储能电池制备技术，相较于竞争对手可以做到较大幅度提升电池容量、能量密度较高、浅充放条件下循环寿命较长，同时减轻电池整体重量，具备竞争力。  冶金电极板业务近三年营收CAGR 16.40%，盈利能力优于同行业公司 近三年营业收入分别为41,813.99/40,299.61/56,649.69万元，三年CAGR达到16.40%。由于国内市场竞争激烈，近两年毛利率承压略有下滑，但净利润率仍然保持高于平均水平的领先地位。  募投项目总投资3.21亿绝大部分用于产能扩建，发行估值低于可比公司平均 此次北交所公开发行不超过2,616.67万股，发行价5.80元/股，募投项目预计总投入32,130.91万元，其中募集资金投入15,176.69万元用于铝合金阴极产业化及栅栏型铝基铅合金复合惰性阳极板生产线自动化升级等建设项目。昆工科技新三板停牌时价格为16元，北交所公开发行价为5.80元/股，对应发行前2021PE为14.87X，发行后19.82X，低于可比公司平均PE 28.78X。同时考虑公司在铅炭电池产业化方面前景，建议申购和关注。 风险提示：市场竞争激烈降低产品报价的风险，境外市场开拓风险，电池材料的研发与业务拓展风险。 相关研究报告 北交所研究团队 新股研究 北交所新股申购报告 开源证券证券研究报告 北交所新股申购报告 请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 2/29 目 录 1、 铅炭电池：低成本大容量，成为储能电池选择之一 ............................................................................................................. 4 1.1、 铅炭电池优势：成本低廉、性能稳定 .......................................................................................................................... 4 1.2、 储能市场：利好政策频出，市场规模持续扩张 .......................................................................................................... 5 1.3、 竞争情况：传统铅酸电池占据主流技术路线同质化，需升级 .................................................................................. 8 1.4、 行业壁垒：创新、品牌、渠道、资金形成主要壁垒 .................................................................................................. 9 1.5、 昆工科技竞争优势：冶金极板技术延伸，提高铅炭电池容量及寿命 ...................................................................... 9 2、 富锂锰基正极高能密度，昆工科技推动研发和产业化 ....................................................................................................... 11 3、 冶金用电极板：冶金业稳定增长 .......................................................................................................................................... 13 3.1、 市场规模：下游冶金行业增长稳定，对电极板需求数量较大 ................................................................................ 13 3.2、 竞争情况：昆工科技整体市占率达1.8% .................................................................................................................. 16 3.3、 行业壁垒：对技术及资金提出高要求，客户粘性较高 ............................................................................................ 17 3.4、 昆工科技竞争优势：海内外大客户合作稳定，独创产品技术领先 ........................................................................ 18 4、 公司情况：冶金用电极板增长稳定，铅炭电池投产在即 ................................................................................................... 19 4.1、 产品结构：冶金用阳极板贡献高，铅炭电池有望近年投产 .................................................................................... 20 4.2、 财务情况：营收三年CAGR达16.40%，竞争激烈导致毛利率承压 ..................................................................... 22 4.3、 同业对比：盈利能力突出，各项期间费用率低于行业平均 .................................................................................... 24 4.4、 募投项目：预计总投资3.21亿，绝大部分用于产能扩充 ....................................................................................... 25 5、 申购建议 ：发行估值PE 19.8X低于可比平均值 ............................................................................................................... 26 6、 风险提示 .................................................................................................................................................................................. 27 图表目录 图1： 抽水储能累计装机规模在储能市场中最大 ........................................................................................................................ 6 图2： 铅蓄电池目前仅占电化学储能累计装机量3.5% .............................................................................................................. 6 图3： 我国储能装机规模稳步提升（GW） ................................................................................................................................. 7 图4： 2020年国内电化学储能装机量占9.2% ............................................................................................................................. 8 图5： 2020年国内铅蓄电池仅占到电化学储能10.2% ............................................................................................................... 8 图6： 近年中国十种有色金属产量稳定增长（万吨） .............................................................................................................. 13 图7： 全球精炼锌产量波动上涨（万吨） ................................................................................................................................. 14 图8： 国内精炼锌缺口预计持续存在 ............................................