海外业务稳健成长，国内市场拓展成长空间广阔

www.chinastock.com.cn证券研究报告 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明 [table_research] 公司点评报告·轻工行业 2022年8月29日 [table_main] 公司点评报告模板 海外业务稳健成长，国内市场拓展成长空间广阔 曲美家居(603818.SH) 推荐 维持评级 核心观点： ⚫ 事件：公司发布2022年半年度报告。报告期内，公司实现营收25.37亿元，同比提升0.94%；实现归母净利润1.26亿元，同比下降2.18%；基本每股收益0.22元/股。其中，公司第二季度单季实现营收12.24亿元，同比下降10.28%；归母净利润0.67亿元，同比提升0.68%。 ⚫ 原材料、运费成本处于高位高位，公司综合毛利率同比下降。报告期内，公司综合毛利率为34.23%，同比下降2.02 pct。其中，22Q2单季毛利率为32.79%，同比下降1.62 pct，环比下降2.79 pct。2022年上半年，公司毛利率同比有所下降，主要是因为：上半年原材料及海运费用处于较高水平，导致产品盈利能力下降，其中，Ekornes毛利率下降超过3%。 ⚫ 期间费用率细微优化，22Q2净利率环比修复。费用率方面，报告期内，公司期间费用率为29.42%，同比下降0.24 pct。其中，销售/管理/研发/财务费用率分别为16.28% / 7.65% / 1.95% / 3.55%，分别同比变动-0.77 pct / +0.96 pct / +0.03 pct / -0.45 pct。净利率方面，2022年上半年，公司净利率为4.98%，同比下降0.72 pct；22Q2 单季公司净利率为5.53%，同比增长0.13 pct，环比增长1.07 pct。 ⚫ 疫情冲击致国内曲美业务承压，经营细节仍有看点。报告期内，公司国内曲美业务实现营收6.18亿元，受疫情影响，同比下降32.76%。经销渠道方面，公司持续推进“三新营销”体系，提高小商生存能力，强化大商客单值及连带率；直营业务方面，公司大力推广直营整装，整装业务在北京接近1/4时间封城情况下逆势增长10%；大宗业务方面，疫情导致部分地产项目交付延期，进而影响收入确认，但上半年订单总额较去年同期增长近100%，下半年有望迎来集中交付，全年维持快速增长。 ⚫ Ekornes全球业务逆势增长，非舒适椅类产品表现亮眼。报告期内，公司Ekornes全球业务实现营收14.25亿元，同比增长20.97%，其中，国内0.48亿元（+29.12%），海外13.77亿元（+20.7%）。非舒适椅类产品来看，软体沙发、电动椅、软包餐椅等产品快速增长，订单增速接近50%，渠道渗透率持续提高；舒适椅产品来看，公司以产品力为核心，持续提升产品舒适度，并在二季度顺利提价，有效对冲原材料成本上涨压力。 ⚫ 投资建议：公司海外业务持续扩张，全面升级国内业务渠道，核心竞争力不断提升，未来海内外业务协同发展，成长性显著，预计公司2022 / 23 / 24年能够实现基本每股收益0.73 / 1.01 / 1.29元/股，对应PE为11X / 8X / 6X，维持“推荐”评级。 分析师 陈柏儒 ：010-80926000 ：chenbairu_yj@chinastock.com.cn 分析师登记编码：S0130521080001 市场表现 2022.08.29 资料来源：Wind，中国银河证券研究院 -40%-20%0%20%40%60%2021-082021-092021-102021-112021-122022-012022-022022-032022-042022-052022-062022-07曲美家居沪深300 公司点评/轻工行业 ⚫ 盈利预测 [Table_Profit] 单位：百万元 2021A 2022E 2023E 2024E 总营业收入 5073.26 6049.86 7140.04 8334.57 同比增速（%） 18.57 19.25 18.02 16.73 归母净利润 177.91 430.73 593.19 756.22 同比增速（%） 71.31 142.11 37.72 27.48 EPS(元/股) 0.30 0.73 1.01 1.29 PE 27.11 11.20 8.13 6.38 资料来源：公司财务报表，中国银河证券研究院整理及预测（股价为2022/8/29收盘价） ⚫ 风险提示：经济增长不及预期的风险；市场竞争加剧的风险。 公司点评/轻工行业 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。 3 表：财务报表和主要财务比率 利润表（百万元） 2021A 2022E 2023E 2024E 资产负债表(百万元) 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入 5073.26 6049.86 7140.04 8334.57 流动资产 2276.41 3173.04 4099.23 5353.37 营业成本 3255.60 3738.21 4365.42 5061.58 现金 544.25 647.76 1557.19 2030.22 营业税金及附加 17.94 24.20 28.56 33.34 应收账款 442.28 599.64 610.20 802.04 营业费用 876.74 1010.33 1170.97 1358.54 其它应收款 30.67 50.00 45.20 65.92 管理费用 363.08 459.79 549.78 650.10 预付账款 36.32 44.86 52.39 60.74 财务费用 198.16 207.19 206.67 202.12 存货 1133.91 1669.74 1725.59 2211.20 资产减值损失 -33.44 -3.95 -4.61 -4.39 其他 88.97 161.05 108.66 183.24 公允价值变动收益 -13.96 0.00 0.00 0.00 非流动资产 5364.53 5185.08 5002.49 4820.95 投资净收益 24.07 0.00 0.00 0.00 长期投资 0.00 0.00 0.00 0.00 营业利润 232.35 522.10 719.01 916.64 固定资产 1528.23 1454.72 1383.24 1311.08 营业外收入 1.79 0.00 0.00 0.00 无形资产 2153.28 2098.82 2042.28 1986.43 营业外支出 0.72 0.00 0.00 0.00 其他 1683.02 1631.54 1576.98 1523.45 利润总额 233.42 522.10 719.01 916.64 资产总计 7640.94 8358.12 9101.72 10174.33 所得税 41.54 91.37 125.83 160.41 流动负债 2480.66 2767.11 2917.52 3233.90 净利润 191.88 430.73 593.19 756.22 短期借款 221.32 221.32 221.32 221.32 少数股东损益 13.98 0.00 0.00 0.00 应付账款 442.36 596.03 616.58 789.41 归属母公司净利润 177.91 430.73 593.19 756.22 其他 1816.98 1949.75 2079.62 2223.17 EBITDA 795.81 856.50 1053.19 1246.40 非流动负债 3136.89 3136.89 3136.89 3136.89 EPS（元/股） 0.30 0.73 1.01 1.29 长期借款 785.84 785.84 785.84 785.84 现金流量表（百万元） 2021A 2022E 2023E 2024E 其他 2351.05 2351.05 2351.05 2351.05 经营活动现金流 441.14 261.18 1064.26 629.04 负债合计 5617.55 5904.00 6054.41 6370.79 净利润 191.88 430.73 593.19 756.22 少数股东权益 5.43 5.43 5.43 5.43 折旧摊销 368.22 124.02 123.42 123.62 归属母公司股东权益 2017.96 2448.69 3041.88 3798.10 财务费用 205.13 209.91 209.91 209.91 负债和股东权益 7640.94 8358.12 9101.72 10174.33 投资损失 0.00 0.00 0.00 0.00 主要财务比率（%） 2021A 2022E 2023E 2024E 营运资金变动 -326.57 -506.67 133.66 -464.73 营业收入 18.57% 19.25% 18.02% 16.73% 其它 2.48 3.19 4.09 4.02 营业利润 52.15% 124.70% 37.72% 27.48% 投资活动现金流 -128.33 52.24 55.08 53.90 归属母公司净利润 71.31% 142.11% 37.72% 27.48% 资本支出 -146.01 52.24 55.08 53.90 毛利率 35.83% 38.21% 38.86% 39.27% 长期投资 0.00 0.00 0.00 0.00 净利率 3.51% 7.12% 8.31% 9.07% 其他 17.68 0.00 0.00 0.00 ROE 8.82% 17.59% 19.50% 19.91% 筹资活动现金流 -366.05 -209.91 -209.91 -209.91 ROIC 5.93% 9.50% 11.03% 12.02% 短期借款 163.01 0.00 0.00 0.00 P/E 27.11 11.20 8.13 6.38 长期借款 11.71 0.00 0.00 0.00 P/B 2.39 1.97 1.59 1.27 其他 -540.77 -209.91 -209.91 -209.91 EV/EBITDA 14.57 9.43 6.81 5.37 现金净增加额 -73.50 103.51 909.43 473.03 PS 0.94 0.79 0.67 0.57 资料来源：Wind，中国银河证券研究院整理及预测 公司点评/轻工行业 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。 4 分析师承诺及简介 本人承诺，以勤勉的执业态度，独立、客观地出具本报告，本报告清晰准确地反映本人的研究观点。本人薪酬的任何部分过去不曾与、现在不与、未来也将不会与本报告的具体推荐或观点直接或间接相关。 陈柏儒，轻工制造行业首席分析师，北京交通大学技术经济硕士，12年行业分析师经验、8年轻工制造行业分析师经验。 评级标准 行业评级体系 未来6-12个月，行业指数（或分析师团队所覆盖公司组成的行业指数）相对于基准指数（交易所指数或市场中主要的指数） 推荐：行业指