短期业绩承压，中期维度有信心

立高食品(300973) 评级： 增持 事件概述 1、公司发布2022上半年业绩，上半年实现营业收入13.2亿元，同比+5.8%；归母净利润0.7亿元，同比-48.5%。经营性现金流1.52亿元，同比+98%。 2、公司拟实施新一轮股权激励，授予数量650万股，授予价格75元/股；考核条件是以2021年为基础，2022-26年考核年度营收分别+8%、+40.05%、+73.46%、+118.43%、+151.19%（ 换算为YoY+8%/+30%/+24%/+26%/+15%）。 分析判断: 1、上半年冷冻烘焙食品收入增长减速。1H22冷冻烘焙食品收入7.98亿元，同比+9%，其中销量同比+0.8%，均价同比+8.2%。Q1、Q2烘焙食品收入分别同比+11.1%、+7.3%。上半年收入增长较去年减速，增幅主要由均价提升贡献，量增乏力，因烘焙行业需求自春节后需求走弱，疫情进一步抑制行业需求。我们认为烘焙食品在国内消费市场偏可选，短期需求对经济状况敏感。若下半年经济、疫情状况较上半年好转，同时公司通过加强产品创新和客户拓展，推进半成品熟品化和餐饮渠道等新增长点，冷冻烘焙食品业务收入增速有望回升。 2、上半年烘焙原料业务收入同比稳定。1H22烘焙原料业务收入同比+1%，其中奶油收入同比+14.7%（量同比+5.8%、均价同比+8.4%）、水果制品收入同比-9.6%（量同比-12.3%、均价同比+3.2%）、酱料收入同比-10.6%（量同比-17.1%、均价同比+7.8%）、其他收入同比-5.9%。Q1、Q2烘焙原料业务收入分别同比+5.6%、-3.1%。我们判断挞液销售增长使奶油业务表现相对较好，其他业务受疫情等因素影响。公司推进冷冻烘焙食品和原料业务销售团队融合，以使公司定位为烘焙产品综合解决方案提供商，目前在局部区域试点。冷冻烘焙食品业务属于成长型业务，我们认为若成功融合，未来将有效带动烘焙原料业务增长。 3、原料价格上涨和折旧摊销使毛利率承压。1H22毛利率31.1%，同比-4.8pcts，Q2毛利率同比-6pcts。上半年原材料涨幅较大，其中棕榈仁油价格同比+66%，我们计算原材料价格上涨使毛利率同比-1.5pct。上半年制造费用上升使毛利率同比-2.9pcts，因上半年新增产能投产而销售增长乏力，我们计算上半年烘焙食品产能利用率64%，原料业务产能利用率在46%-94%之间。6月以来大宗原材料价格有明显下降，若下半年销售复苏，我们判断公司毛利率将有所好转。 4、1H22销售费用率12.3%,同比-1.6pct,Q2销售费用率同比-2.9pcts,主要因职工薪酬、业务宣传推广相关费用下降。1H22管理费用率8.6%，同比+3.7pcts，Q2管理费用率同比+2.8pcts，主要因股份支付、职工薪酬增加。1H22财务费用率同比-0.8pct，Q2同比-1.3pcts，主要因募集资金利息收入。 5、1H22公司归母净利率5.3%，同比-5.6pcts，Q2归母净利率4.4%，同比-5.5pcts。主要因毛利率下降、管理费用率增加、销售费用率下降。 6、新一期股权激励计划彰显对公司中长期成长信心。对比公司2021年股权激励计划，上次授予对象主要是公司9位高管，本次计划覆盖范围扩大至215位中层及核心员工，授予价格较前次低，考核条件彰显对公司中期维度保持快速增长的信心，将充分调动员工积极性。 投资建议 疫情、消费需求疲弱和原料价格大幅上涨使公司上半年业绩承压。但展望下半年外部环境呈改善趋势，而公司的核心竞争力并无减损，新一期股权激励也彰显公司保持中长期快速成长的信心。结合上半年业绩情况下调2022-24年收入预测35.4/46.5/58.1亿元至31/40.4/51.3亿元 ，EPS预测1.79/2.54/3.45元至1.28/1.95/2.75元。2022/8/26收盘价80.38元对应P/E分别为63/41/29倍，维持增持评级。 风险提示 新品销售不及预期；疫情反复；原材料价格持续上涨风险；产能过剩风险；食品安全事件。 分析师：寇星 联系人：刘来珍 邮箱：kouxing@hx168.com.cn SAC NO：S1120520040004 邮箱：liulz@hx168.com.cn 分析师与研究助理简介 寇星：华西证券食品饮料首席分析师，清华经管MBA，中科院硕士，曾就职于中粮集团7年，团队覆盖食品全行业，擅长结合产业和投资分析。 任从尧：11年白酒行业营销及咨询从业经验，曾服务于汾酒、古井、舍得等多家上市酒企，并曾就职于国窖公司负责渠道管理相关业务工作，擅长产业发展规律研究及酒企发展趋势判断。 卢周伟：华西证券食品饮料行业研究员，主要覆盖调味品、啤酒、休闲食品板块；华南理工大学硕士，食品科学+企业管理专业背景，2020年7月加入华西证券食品饮料组。 刘来珍：4年以上食品饮料和和其他消费品行业研究经验；上海交通大学金融学硕士，2020年9月加入华西证券研究所。 王厚：华西证券食品饮料研究助理，英国利兹大学金融与投资硕士，会计学学士，2020年加入华西证券研究所。 吴越：华西证券食品饮料行业研究助理，伊利诺伊大学香槟分校硕士研究生，2年苏酒渠道公司销售工作经历，2022年加入华西证券研究所。 分析师承诺 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影响，特此声明。 评级说明 行业评级标准 华西证券研究所： 地址：北京市西城区太平桥大街丰汇园11号丰汇时代大厦南座5层网址：http://www.hx168.com.cn/hxzq/hxindex.html