纺织制造行业专题：国产替代加速，军用高景气，民用空间广阔

敬请参阅末页重要声明及评级说明 证券研究报告 国产替代加速，军用高景气，民用空间广阔 [Table_IndNameRptType] 纺织制造 行业研究/行业专题 [Table_IndRank] 行业评级：增持 报告日期： 2022-08-28 [Table_Chart] 行业指数与沪深300走势比较 [Table_Author] 分析师：马远方 执业证书号：S0010521070001 电话：15110377548 邮箱：mayf@hazq.com [Table_Report] 相关报告 主要观点： [Table_Summary] ⚫ 第三代高性能纤维，性能优异，生产壁垒极高。超高分子量聚乙烯纤维是继碳纤维、芳纶后的第三代高性能纤维，是目前工业化高性能纤维中比强度和比模量最高的，比强度是优质钢材的15倍、玻璃和尼龙66的4倍、碳纤维的2.6倍、芳纶纤维的1.7倍，具备超高强度、超高模量、低密度、耐磨损等优异性能，是军民两用新材料，被发改委、工信部定位为国家战略级新兴产业重点产品、关键战略材料。 ⚫ 中低端打破海外垄断实现国产替代，高端持续追赶突破。超高分子聚乙烯纤维曾是“巴黎统筹协议”中禁止向社会主义国家出口的军事用品，在20世纪末由荷兰DSM、美国霍尼韦尔及日本东洋纺三家垄断国际销售市场。近年我国产业关键指标不断提升，形成规模化生产，在2011年，全球总产能为2.92万吨，我国产能近1.7万吨，约占全球总产能58%；2020年，全球总产能6.56万吨，我国产能约占63%。 ⚫ 供给有缺口，军用仅是经典应用场景，下游多点开花。2020年全球产能约6.56万吨左右，理论需求量约9.8万吨，中国总产能和理论需求量均为4.1万吨，处于供不应求状态，预计2025年全球理论需求量16.5万吨，2020-2025年需求CAGR约11%。军用：超高分子聚乙烯在欧美防弹衣渗透率已接近70%，中国仅32%，部队换装对需求具备强驱动，根据GVR统计，欧洲北美市场预期稳健增长，亚洲将高速增长。民用：预计海洋、工业、家纺需求由2020年的3.2万吨增长至2025年的6.8万吨，CAGR为16.2%，新应用市场包括雷达罩、建筑增强、风力发电领域。 ⚫ 投资建议:行业标的具备稀缺性，产业供需关系优异、下游空间持续扩张，国产替代持续深化，我们认为当前处于量利双升周期，相关标的具备优异性价比。推荐【南山智尚】：一期投产，一体化布局逐步成型，具备估值性价比：总规划3600吨产能，当前一期投产、销售旺盛，集团裕龙石化项目给予上游原材料支撑，一体化新材料平台型企业呼之欲出，我们预计公司2022-2024年归母净利润1.93/2.62/3.32亿元，对应pe17/13/10倍。建议关注【同益中】：拥有行业全产业链布局，下游需求旺盛叠加扩产周期。 ⚫ 风险提示 市场竞争加剧、投产进度不及预期、技术更新换代风险、原材料成本上涨 ⚫ 推荐公司盈利预测与评级： [Table_IndProfit] 公司 EPS（元） PE 评级 2021A 2022E 2023E 2021A 2022E 2023E 南山智尚 0.42 0.54 0.73 24.36 17 13 买入 资料来源：wind，华安证券研究所 -32%-20%-8%4%16%27%8/2111/212/225/228/22纺织制造沪深300 [Table_CompanyRptType] 行业研究 敬请参阅末页重要声明及评级说明 2 / 31 证券研究报告 正文目录 1 产业链梳理：下游需求旺盛，上游原材料供给增加 ......................................................................................................... 5 1.1第三代高性能纤维，性能优异、壁垒极高 ........................................................................................................................ 5 1.2 下游应用广泛，军用稳定增长、民用进入快车道 .......................................................................................................... 11 1.3 原材料UHMWPE树脂：供需平衡、供给扩张 .............................................................................................................. 15 1.4 通过复合材料进行产品延申，提高产品附加值 .............................................................................................................. 18 2 行业格局：供需紧张，逐鹿高端 ...................................................................................................................................... 20 2.1供不应求趋势延续，高壁垒带来格局优异 ...................................................................................................................... 20 2.2 同益中：全产业链布局，产能持续释放 .......................................................................................................................... 21 2.3 南山智尚：依托裕龙石化，具备一体化优势 .................................................................................................................. 24 2.4 千禧龙纤：聚焦UHMWPE纤维，开发多种纤维开拓市场 .......................................................................................... 25 2.5高性能纤维估值探讨 .......................................................................................................................................................... 28 风险提示： ............................................................................................................................................................................ 30 [Table_CompanyRptType] 行业研究 敬请参阅末页重要声明及评级说明 3 / 31 证券研究报告 图表目录 图表1 UHMWPE纤维 ................................................................................................................................................................... 5 图表2 UHMWPE纤维织物 .............................................................................................................................................................. 5 图表3 超高分子聚乙烯产业链及应用领域 .................................................................................................................................. 5 图表4 高性能UHMWPE纤维分类及定义 .................................................................................................................................... 6 图表 5 UHMWPE纤维产业链 ....................................................................................................................................................... 6 图表6 UHMWPE纤维制备工艺的发展历程 .................................................................................................................................. 7 图表7 同益中发展历程 .................................................................................................................................................................. 8 图表8 UHMWPE纤维行业发展政策 .............................................................................................................................................. 9 图表9 超高分子聚乙烯制作工艺 ................................................................................................................................................ 10