核心主业表现超预期，新业务减亏

证 券 研 究 报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 公司研究 传媒 2022年08月29日 美团-W（03690.HK）2022年二季报点评 推荐 （维持） 核心主业表现超预期，新业务减亏 目标价：211.18港元 当前价：181.90港元 事项：  美团22年二季度实现营收509亿元，同比+16.4%；经营利润-4.9亿元（21 Q2-32.5亿元），其中核心本地商业经营利润率22.5%，同比+4.9pct，环比+8.7pct，新业务进一步减亏，经营利润-67.9亿元；经调整EBITDA 38.0亿元（21Q2-12.4亿元），经调整EBITDA率7.5%；经调整归母净利润扭亏为赢，实现20.6亿元，经调整归母净利率4.0%。 评论：  为了更好反映美团业务发展策略、阶段、财务表现和资源投入，美团调整了业务分部口径，本季度起原划入新业务分部的美团闪购、民宿、交通票务，和餐饮外卖、到店酒旅共同构成核心本地商业分部，现新业务包含美团优选、美团买菜、网约车等。  外卖和闪购业务韧性强，业绩超预期，到店酒旅加速恢复中。尽管受防疫政策影响，核心本地商业收入yoy+9.15%至367.8亿元，经营利润yoy+39.67%至82.6亿元，经营利润率22.46%（22Q1为13.77%），收入、利润均超预期；即时配送交易笔数（外卖+闪送）yoy+7.56%至41亿单。1）外卖：收入、单量官方未披露，我们估计22Q2收入yoy+17%，交易笔数yoy+5%，高客单和远距离单量同比上升，高频客户贡献度增大。OP/OPM大幅优化，Q2公司减少无效补贴和降低单均配送成本，盈利改善。美团坚定看好长期增长空间和OPM提升潜力，维持25年日均1亿单（峰值）目标不变；2）闪购：我们估计22Q2实现收入26.8亿元，yoy+52%；据财报披露，Q2日均单量430万，总单量3.9亿单，yoy+43.4%，mom+11.4%。疫情催化消费者线上即时配送需求，客单价增长（Q2估计69元/单），UE模型改善。公司将持续享受万物到家红利，目标2025年日均单量1000万单；3）到店酒旅：我们估计Q2实现收入70亿元，yoy-18.6%，受疫情封控政策影响，4、5月北京、上海等中高线城市线下经营受阻；尽管经营利润同环比下滑，但经营利润率提高。8月以来，到综到餐同比增速恢复至较好水平，酒旅回暖，疫情影响逐步消除。  新业务减亏，降本增效成果显著。22Q2新业务收入141.6亿元，yoy+40.7%，总体亏损67.9亿元（Q1 亏损84.5亿元），环比改善。疫情期间，美团买菜助力民生保供，季度交易用户数和订单量创历史新高。公司Q2销售费用率17.6%（mom-2.04pct），研发费用率10.2%（mom-0.33pct），管理费用率4.9%（mom-0.08pct），盈利扭亏，经调整归母净利率4.0%。  投资建议：外卖和闪购业务在疫情期间展现出了较强的韧性和盈利能力，新业务亏损收窄，盈利进一步改善。我们维持外卖收入 22/23年yoy+18%/30%，经营利润75/101亿元，到店酒旅收入22/23年yoy+15%/34%，经营利润155/215亿元，新业务22/23年收入729/962亿元的盈利假设不变；给予核心业务（外卖+到店）23年30X PE，对应估值9480亿元，给予新业务23年2XPS，对应估值1925亿元，合计估值11,405亿元，对应13,067亿港元，目标价211.18港元，维持“推荐”评级。  风险提示：疫情反复超预期，消费意愿进一步转弱，政策监管趋严。 [ReportFinancialIndex] 主要财务指标 2021A 2022E 2023E 2024E 主营收入(百万) 179,128 224,034 293,891 361,038 同比增速(%) 56.0% 25.1% 31.2% 22.8% 归母净利润(百万) -23,538 -14,290 5,696 18,798 同比增速(%) -599.9% 39.3% 139.9% 230.0% 每股盈利(元) -3.84 -2.31 0.92 3.04 市盈率(倍) -41.4 -68.9 173.0 52.4 市净率(倍) 7.8 5.2 4.3 3.4 资料来源：公司公告，华创证券预测 注：股价为22年8月26日收盘价 证券分析师：王薇娜 电话：010-66500993 邮箱：wangweina@hcyjs.com 执业编号：S0360517040002 证券分析师：刘欣 电话：010-63214660 邮箱：liuxin3@hcyjs.com 执业编号：S0360521010001 联系人：姚婧 邮箱：yaojing@hcyjs.com 公司基本数据 总股本(亿股) 61.87 已上市流通股(亿股) 55.09 总市值(亿港元) 11255 流通市值(亿港元) 10021 资产负债率(%) 49.16 每股净资产(元) 19.99 12个月内最高/最低价（港元） 297.4/106.0 市场表现对比图(近12个月) 相关研究报告 《美团-W（03690.HK）2022年一季报点评：短期增速受制压，不改长期盈利能力》 2022-06-05 《美团-W（03690.HK）2021年四季报点评：亏损程度好于预期，长期壁垒依旧深厚》 2022-03-28 《美团-W（03690.HK）2021年三季报点评：核心业务具备韧性，战略升级致投入加大》 2021-11-28 《美团点评（03690.HK）跟踪报告：骑手权益保障视角下盈利再平衡分析》 2021-10-08 华创证券研究所 美团-W（03690.HK）2022年二季报点评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 2 图表 1 美团营业总收入及增速 图表 2 美团经调整净利及经调整净利润率 资料来源：公司公告，华创证券 资料来源：公司公告，华创证券 图表 3 美团经调整EBITDA及经调整EBITDA率 图表 4 美团经营利润及经营利润率 资料来源：公司公告，华创证券 资料来源：公司公告，华创证券 图表 5 美团期间费用率 图表 6 美团交易用户数及增速 资料来源：公司公告，华创证券 资料来源：公司公告，华创证券 美团-W（03690.HK）2022年二季报点评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 3 图表 7 美团外卖交易笔数及增速 图表 8 美团闪购交易笔数 资料来源：公司公告，华创证券 资料来源：公司公告，华创证券 图表 9 美团活跃商家数及增速 图表 10 美团用户数平均交易数及增速 资料来源：公司公告，华创证券 资料来源：公司公告，华创证券 图表 11 美团分业务收入 图表 12 美团分业务经营利润及经营利润率 资料来源：公司公告，华创证券 资料来源：公司公告，华创证券 美团-W（03690.HK）2022年二季报点评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 4 附录：财务预测表 [Table_ValuationModels2] 资产负债表 利润表 单位：百万元 2021 2022E 2023E 2024E 单位：百万元 2021 2022E 2023E 2024E 现金及现金等价物 32,513 138,246 180,641 249,386 营业总收入 179,128 224,034 293,891 361,038 应收款项合计 12,256 14,365 19,275 23,569 主营业务收入 179,128 224,034 293,891 361,038 存货 682 817 1,053 1,184 其他营业收入 0 0 0 0 其他流动资产 102,378 80,660 90,886 97,041 营业总支出 202,698 243,793 292,686 346,416 流动资产合计 147,829 234,088 291,855 371,180 营业成本 136,654 163,589 200,404 233,050 固定资产净额 11,414 14,169 17,287 20,162 营业开支 66,044 64,522 74,648 91,704 权益性投资 13,869 9,778 12,276 11,974 营业利润 -23,570 -19,760 1,205 14,622 其他长期投资 20,333 12,992 14,933 16,086 净利息支出 402 -304 -256 -103 商誉及无形资产 35,770 34,557 33,845 33,257 权益性投资损益 146 205 175 190 土地使用权 6,679 0 0 0 其他非经营性损益 -345 -583 -471 -561 其他非流动资产 4,759 5,043 5,941 5,247 非经常项目前利润 -24,172 -19,835 1,165 14,354 非流动资产合计 92,824 76,539 84,282 86,726 非经常项目损益 605 4,895 4,505 4,700 资产总计 240,653 310,627 376,137 457,906 除税前利润 -23,566 -14,940 5,670 19,054 应付账款及票据 15,166 19,792 25,396 27,864 所得税 -30 -652 -30 252 短期借贷及长期借贷当期到期部分 11,565 11,565 11,565 11,565 少数股东损益 2 3 4 4 其他流动负债 41,862 60,730 72,518 80,991 持续经营净利润 -23,538 -14,290 5,696 18,798 流动负债合计 68,593 92,087 109,479 120,420 非持续经营净利润 0 0 0 0 长期借贷 12,220 16,136 21,359 27,827 净利润 -23,538 -14,290 5,696 18,798 其他非流动负债 34,284 13,719 16,685 20,130 优先股利及其他调整项 0 0 0 0 非流动负债合计 46,504 29,855 38,044 47,957 归属普通股东净利润 -23,538 -14,290 5,696 18,798 负债总计 115,097 121,942 147,523 168,377 EPS（摊薄） -3.84 -2.31 0.92 3.04 归属母公司所有者权益 125,613 188,733 228,652 289,556 少数股东权益 -57 -48 -38 -27 股东权益总计 125,556 188,685 228,614 289,529 主要财务比率 2021 2022E 2023E 2024E 负债及股东权益总计 240,653 310,627 376,137 457,906 成长能力 营业收入增长率 56.0% 25.1% 31.2% 22.8% 现金流量表 归属普通股东净利润增长率 -599.9% 39.3% 139.9% 230.0% 单位：百万元 2021 2022E 2023E 2024E 获利能力 经营活动现金流 -4011 1047 13168 23343 毛利率 23.7% 27.0% 31.8% 35.5% 净利润 -23538 -14290 5696 18798