业绩略有承压，盈利改善可期

事项： 22H1实现营收23.59亿元，YOY+33.07%；实现归母净利润3.33亿元，YOY-7.23%，归母净利率14.11%，YOY-6.13pcts；实现扣非归母净利润2.57亿元，YOY-26.15%，扣非归母净利率10.89%，YOY-8.74pcts。 评论： 自有IP收入高增，线上线下齐头并进。分IP看，1）自主产品的营业收入为21.56亿元，YOY+36.23%，包括自有IP/独家IP/非独家IP分别实现营业收入15.28/32.68/30.06亿元，YOY+69.73%/-17.12%/+4.51%，主要由于自有IP的SKULLPANDA、Molly、Dimoo以及MEGA产品的收入贡献的大幅增加；2）外采及代销的营业收入2.03亿元，YOY+6.82%。分渠道看，1）在中国大陆地区的营业收入为22.02亿元，YOY+21.80%，包括线下渠道/线上渠道/批发及其他分别实现营业收入10.96/9.78/1.29亿元，YOY+21.80%/+46.77%/-12.49%，其中线下渠道的零售店/机器人商店数量分别为308/1916家，YOY+93/439家，线上渠道的泡泡玛特抽盒机/天猫旗舰店/京东旗舰店/其他线上渠道分别实现收入5.43/2.45/0.70/1.19亿元 ，YOY+67.23%/+11.82%/+50.00%/+58.15%，尽管受疫情影响，但品牌影响力及会员人数仍持续增加，会员复购率达47.9%；2）在港澳台地区及海外的营业收入为1.56亿元，YOY+161.67%，包括线下渠道/线上渠道/批发及其他分别实现营业收入0.39/0.35/0.83亿元，YOY+1064.37%/+190.48%/+86.68%，其中线下渠道的增长得益于在更多的国家和地区开设零售店及机器人商店，线上渠道的泡泡玛特官方网站/亚马逊/其他线上渠道分别实现收入0.16/0.09/0.09亿元，YOY+190.76%/+1092.31%/+66.32%，主要源于公司快速推进跨境电商平台的站点建设，同时通过改善物流与服务质量，提升消费者体验感。 毛利端暂承压，海外业务全面提速。毛利方面：22H1公司毛利率同比下降4.92pcts至58.10%， 其中自主产品/外采及代销毛利率分别变动-6.41pcts/+2.01pcts至60.64%/32.98%，主要系原材料价格上涨、加工成本上升所致；中国大陆地区毛利率下降5.4pcts至58.2%，其中线下渠道/线上渠道/批发及其他毛利率分别变动-4.2pcts/-8.1pcts/-10.5pcts至60.6%/59.2%/29.8%，港澳台地区及海外毛利率上升11.2pcts至57.0%，其中线下渠道/线上渠道/批发及其他毛利率分别变动+7pcts/+8.5pcts/+5.0pcts至68.9%/74.3%/44.2%，得益于海外业务的不断拓展，海外地区的知名度和潮玩市场份额不断提升。费用方面：销售费用率上升5.71pcts至29.39%，主要系线上线下渠道的宣传推广的增加。 短期国内业务受扰，出海进展稳健。22H1由于多地出现疫情，国内门店闭店时间较长的零售店/机器人商店多达133家/324家，对线下销售产生较大影响； 同时，线上销售亦因疫情受物流影响。通过稳步推进海外DTC战略，布局线下门店、跨境电商平台等渠道，逐步实现当地业务本地化，线上线下销售增速靓丽。随着疫情管控的逐渐放松，海内外业务的持续增长可期。 潮玩龙头，增长步伐稳健，发展路径清晰，维持“推荐”评级。泡泡玛特作为龙头企业长期深耕潮玩领域，市场关注的核心在于业绩增长的稳健性和持续性，整体看公司发展路径清晰，看好中长期品牌打造和龙头引领地位，且海外战略全面提速下，预计有望为公司带来新增长极。基于此，考虑公司或将海外业务作为发展重点，且国内渠道建设逐步趋于完善下，我们预计22-24年归母净利润分别为8.50/14.10/17.45亿元，对应22-24年PE为28/17/14X；参考绝对估值法，给予目标价30港元，维持“推荐”评级。 风险提示：原材料价格波动，渠道拓展不及预期，新客培育不及预期等。 主要财务指标