钾肥锂盐量价齐增，碳酸锂产能持续扩张

1 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 钾肥锂盐量价齐增，碳酸锂产能持续扩张 ■事件：公司发布2022年半年报，2022年H1公司营业收入173.04亿元，同比+180.8%；归母净利润91.58亿元，同比+333.1%。其中2022年Q2公司营业收入96.87亿元，同比+208%，环比+27.2%；归母净利润56.6亿元，同比+328.4%，环比+61.9%。 ■钾肥与锂盐业务毛利大幅提升。营收方面，2022年H1钾肥、锂盐业务营业总收入分别为106.65、51.64亿元，依次同比增加112.3%、1003%，占营收比例分别为61.6%、29.8%。营业成本方面，2022年H1钾肥、锂盐业务营业成本分别为20.21、3.8亿元，依次同比+15.2%、+100.1%，占营业总成本比例分别为52.9%、10%。毛利方面，2022年H1钾肥、锂盐业务毛利分别为86.45、47.84亿元，依次同比增加164.4%、1619.8%，占总毛利比例分别为64.1%、35.5%。毛利率方面，受益于主营产品价格景气，2022年H1钾肥业务毛利率同比提升16pct至81.1%，锂盐业务毛利率同比提升33.2pct至92.6%。 ■盐湖提锂低成本提锂优势显著，单吨净利润有望维持。（1）量：2022年H1碳酸锂产销分别为1.53、1.5万吨，其中Q2产销分别约0.83、0.83万吨，H1库存约0.37万吨，公司现有3万吨碳酸锂产能，随着Q2温度升高、盐湖产能加速释放，预期Q3将维持较高日产量。（2）价：2022年H1公司碳酸锂售价34.4万元/吨（不含税），目前锂价重启涨势，年内有望持续冲高。（3）成本：2022年H1并表口径单吨锂盐成本2.53万元/吨（不含期间费用），蓝科口径单吨锂盐成本6.09万元/吨（含期间费用）。（4）毛利：2022年H1并表口径单吨毛利约31.9万元/吨。 ■钾肥业务量价齐升，利润持续兑现。（1）产销：氯化钾产销大增，2022年H1氯化钾产量264万吨，销量296万吨，上半年消耗库存32万吨，目前仍有库存约38.9万吨，2022全年销量或有增加。（2）单吨毛利情况：2022年H1公司单吨钾肥售价、成本及毛利依次为3603.1、682.7、2920.4元/吨，较21年全年依次+1321、-36、+1357元/吨。 ■持续推进世界级盐湖产业基地建设，拟再自建4万吨盐湖碳酸锂项目。（1）钾肥方面，公司积极稳定钾肥压舱石地位，实施前系统7大工程，解决原卤供给量和卤水氯化钾含量，在存量工程和增量工程的复合作用下，上半年较去年同期原卤采集量增加5000万立方米，氯化钾含量由 1.2%提升至1.4%。目前受地缘政治风险及农业需求影响，钾肥在一定时期内仍面临供给紧张的局面，或保持价格高位运行，公司目前95%氯化钾出厂价为4480元/吨（不含运费），预计将持续贡献Table_Tit le 2022年08月28日 盐湖股份（000792.SZ） Table_BaseI nfo 公司快报 证券研究报告 钾肥 投资评级 增持-A 维持评级 6个月目标价： 36元 股价（2022-08-26） 28.50元 Table_M ar ketInfo 交易数据 总市值（百万元） 154,836.99 流通市值（百万元） 154,723.25 总股本（百万股） 5,432.88 流通股本（百万股） 5,428.89 12个月价格区间 24.70/41.50元 Tabl e_Char t 股价表现 资料来源：Wind资讯 升幅% 1M 3M 12M 相对收益 -0.53 -17.54 -20.58 绝对收益 -2.73 -7.77 -32.61 覃晶晶 分析师 SAC执业证书编号：S1450522080001 qinjj1@essence.com.cn Tabl e_Repor t 相关报告 盐湖股份：新建4万吨锂盐一体化项目，落实世界级盐湖基地目标规划/雷慧华 2022-05-27 盐湖股份：“锂+钾肥”双主业表现强劲，远期扩产蓄势待发/雷慧华 2022-04-26 盐湖股份：锂业务量价齐增，钾肥龙头或持续受益于钾肥价格提升/雷慧华 2022-04-13 -38%-32%-26%-20%-14%-8%-2%4%202 1-08202 1-12202 2-04盐湖股份 沪深300 2 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 业绩。（2）据公告，公司现有3万吨碳酸锂产能已达产，拟投资70.8亿元新建4万吨产能，公司在吸附法提锂上经验深厚，预期项目或将稳步推进，另外比亚迪合资3万吨项目正在中试，未来亦或贡献部分利润。 ■投资建议：我们预计公司2022-2024年实现营业收入分别为370.54、365.09、383亿元，实现净利润175.88、179.61、196.4亿元，对应EPS分别为3.24、3.31、3.62元/股，目前股价对应PE为8.8、8.6、7.9倍。维持“增持-A”评级，6个月目标价36元/股。 ■风险提示：主营产品价格不及预期，需求不及预期，项目进展不及预期 (百万元) 2020 2021 2022E 2023E 2024E 主营收入 14,016.3 14,778.3 37,053.8 36,509.1 38,299.0 净利润 2,039.5 4,478.4 17,587.5 17,961.4 19,640.3 每股收益(元) 0.38 0.82 3.24 3.31 3.62 每股净资产(元) 0.76 1.72 4.91 8.22 11.83 盈利和估值 2020 2021 2022E 2023E 2024E 市盈率(倍) 75.9 34.6 8.8 8.6 7.9 市净率(倍) 37.6 16.6 5.8 3.5 2.4 净利润率 14.6% 30.3% 47.5% 49.2% 51.3% 净资产收益率 49.5% 48.0% 65.9% 40.2% 30.6% 股息收益率 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% ROIC 142.6% 69.6% 223.0% 145.7% 269.2% 数据来源：Wind资讯，安信证券研究中心预测 3 公司快报/盐湖股份 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 财务报表预测和估值数据汇总 利润表 财务指标 (百万元) 2020 2021 2022E 2023E 2024E (百万元) 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入 14,016.3 14,778.3 37,053.8 36,509.1 38,299.0 成长性 减:营业成本 8,219.6 5,971.3 6,910.1 6,978.9 7,360.5 营业收入增长率 -21.5% 5.4% 150.7% -1.5% 4.9% 营业税费 816.6 892.5 2,113.7 2,082.6 2,184.7 营业利润增长率 -107.1% 87.8% 343.2% -2.1% 5.0% 销售费用 212.2 229.5 222.3 219.1 229.8 净利润增长率 -104.4% 119.6% 292.7% 2.1% 9.3% 管理费用 831.5 770.4 889.3 876.2 919.2 EBIT DA增长率 -88.0% 101.2% 176.1% -2.1% 4.6% 研发费用 73.5 187.7 100.0 98.6 103.4 EBIT增长率 -88.6% 112.8% 190.1% -2.1% 4.8% 财务费用 388.3 233.3 180.1 169.6 112.6 NOPLAT增长率 -106.0% 143.7% 272.9% -2.1% 4.8% 资产减值损失 -250.8 -979.2 50.0 50.0 50.0 投资资本增长率 399.0% 16.4% 49.9% -43.3% 68.1% 加:公允价值变动收益 - 83.1 - - - 净资产增长率 -118.1% 121.2% 187.6% 65.7% 41.6% 投资和汇兑收益 229.4 1,454.2 50.0 50.0 50.0 营业利润 3,200.0 6,010.1 26,638.3 26,084.1 27,388.8 利润率 加:营业外净收支 -321.4 -671.1 -320.0 -77.2 -76.1 毛利率 41.4% 59.6% 81.4% 80.9% 80.8% 利润总额 2,878.5 5,339.0 26,318.3 26,006.9 27,312.6 营业利润率 22.8% 40.7% 71.9% 71.4% 71.5% 减:所得税 868.4 117.5 3,974.1 3,927.0 4,124.2 净利润率 14.6% 30.3% 47.5% 49.2% 51.3% 净利润 2,039.5 4,478.4 17,587.5 17,961.4 19,640.3 EBIT DA/营业收入 35.3% 67.4% 74.3% 73.8% 73.6% EBIT /营业收入 31.0% 62.5% 72.4% 71.9% 71.8% 资产负债表 运营效率 2020 2021 2022E 2023E 2024E 固定资产周转天数 185 181 72 67 58 货币资金 2,069.7 5,349.0 19,735.9 48,377.8 65,585.8 流动营业资本周转天数 -23 27 47 46 47 交易性金融资产 - 1,206.2 1,206.2 1,206.2 1,206.2 流动资产周转天数 209 238 223 438 637 应收帐款 1,558.8 1,329.7 5,912.5 1,223.2 6,262.4 应收帐款周转天数 65 35 35 35 35 应收票据 10.3 2,946.8 4,467.6 2,837.8 4,825.7 存货周转天数 46 31 14 15 15 预付帐款 227.0 129.5 283.0 133.6 305.8 总资产周转天数 548 553 345 554 742 存货 1,344.6 1,195.7 1,743.9 1,225.0 1,906.3 投资资本周转天数 135 231 124 118 109 其他流动资产 1,919.0 232.5 232.5 232.5 232.5 可供出售金融资产 - - - - - 投资回报率 持有至到期投资 - - - - - ROE 49.5% 48.0% 65.9% 40.2% 30.6% 长期股权投资 170.1 230.8 230.8 230.8 230.8 ROA 10.0% 20.7% 48.8% 33.1% 25.5% 投资性房地产 61.5 73.0 73.0 73.0 73.0 ROIC 142.6% 69.6% 223.0% 145.7% 269.2% 固定资产 7,176.9 7,682.1 7,058.8 6,435.5 5,812.2 费用率 在建工程 1,502.5 580.3 580.3 580.3 580.3 销售费用率 1.5% 1.6% 0.6% 0.6% 0.6% 无形资产 1,105.2 1,019.1 943.9 868.6 793.4 管理费用率 5.9% 5.2% 2.4% 2.4% 2.4% 其他非流动资产 2,964.4 3,292.6 3,286.8 3,281.1 3,275.4 研发费用率 0.5% 1.3% 0.3% 0.3% 0.3% 资产总额 20,109.8