本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 1 经纬恒润-W（688326.SH）2022年半年度业绩点评： Q2业绩超预期，展望后续保持乐观 2022年08月28日 [Table_Author] 分析师：吕伟 分析师：邵将 执业证号：S0100521110003 执业证号：S0100521100005 电话：021-80508288 电话：021-80508288 邮箱：lvwei_yj@mszq.com 邮箱：shaojiang@mszq.com 分析师：蒋领 执业证号：S0100521110002 电话：021-80508288 邮箱：jiangling@mszq.com ➢ 事件概述：8月26日，公司正式发布2022年半年度报告：期间实现营业收入16.70亿元，同比增长21.24%；实现归母净利润1.00亿元，同比增长266.30%；实现扣非后净利润0.35亿元，同比增长60.94%。 ➢ Q2业绩超预期。从两个角度看待超预期：1）营收端角度：公司2022Q2实现营收9.62亿元，同比增长48.12%，环比增长35.68%，超过我们此前预期（此前预期Q2单季度实现营收为8.5-9.0亿元），而造成超预期的背后，我们判断主要系三大业务的加速成长叠加Q1部分订单的延后释放所致。同时，根据中汽协的数据显示，2022Q2我国乘用车产量相较上年同期增长仅2.96%，公司收入增速明显好于车市平均水平，从绝对值看，营收也达到了历史峰值；从环比来看，由于Q2在疫情等因素的影响下，导致我国乘用车产量环比2022Q1仍呈现下滑，达到-9.23%，而公司营收的环比增速显著优于行业平均水平，体现了显著的α属性；2）净利率角度：成本端看，2022Q2在全球缺芯影响下，公司销售毛利率却能逆势上涨，达到33.31%，同比提升3.56pct，环比提升9.51pct，我们判断主要系规模化效应加强+产品迭代下单价提升，以及高毛利率研发及解决方案业务占比提升并延续至Q2确认所致（2022H1占比达到22%，同比提升8pct）；从费用端看，2022Q2公司综合费用率达22.33%，同比下滑7.27pct，其中销售、管理、研发费用率同比下降分别为0.53pct、1.42pct、0.98pct，费用端整体稳定，两者共振促使公司2022Q2销量净利率显著提升，达到13.71%。 ➢ 各业务线进展良好，展望后市保持乐观。以汽车电子业务为例，1）智能驾驶：已在L2-L2+积累形成先发优势，并获得了红旗、广汽、江铃等客户定点。其中，感知层：高精度定位模块已配套广汽、长城多个车型、毫米波雷达搭载于福特江铃已成功量产、惯导模块获得广汽定点，预计今年底实现首次量产、开门避障雷达获得客户订单，预计明年量产、4D毫米波研发进展顺利；决策层：控制器产品获得较大增长，并向一汽、吉利、上汽、东风等客户提供配套产品。从产品迭代/延展进程看，第五代ADAS（VO一体机）产品实现升级（支持800万像素、120度宽视场角、E-NCAP 2023要求，性能大幅提升40%）；行泊一体产品（支持5R11V）可实现ALC/NOP等功能，预计将在合众等车企实现量产；同时，公司也正在基于国产芯片/国外高算力芯片下积极打异构冗余行泊一体方案，未来值得期待；2）智能网联：其中，T-BOX：开发了远程通讯控制器 T-BOX3.0，已在东风岚图实现量产，并获得了多家客户定点；网关：已量产百兆以太网网关，并完成了千兆以太网网关产品平台的相关延展，目前正处于装车试制阶段；3）车身与舒适域：与吉利、金康、长安福特、蔚来、奇瑞等客户合作加深，防夹控制器通过英纳法搭载奔驰GLC平台并不断拓展客户边界；车门域控制器、座椅控制器等产品收入较去年同期也有较大增长； ➢ 推荐 维持评级 当前价格： 178.00元 目标价： 相关研究 1.经纬恒润-W（688326.SH）公司深度报告：智能汽车大时代冉冉升起的“全能新星”-2022/07/20 经纬恒润-W(688326)/汽车 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 2 车身域控产品现已获得广汽等客户定点，预计将于明年陆续量产；4）底盘控制：底盘控制产品获得长城、南京东华等客户定点，并向湖北三环、蔚来、长城、上汽 等客户实现批量供货，而底盘域控制器也已在蔚来实现量产并陆续获得其他客户定点。此外，公司正在积极拓展线控制动系统相关产品，包含 one-box、面向L3自动驾驶的制动助力器等；5）智能座舱：新成立座舱事业部实现积极拓展，新发布的 AR HUD 产品凭借在多项关键性能指标的优势迅速进入市场，并成功获得多个项目定点合同；6）新能源与动力系统：整车控制单元 VCU 产品在国内商用车市场取得较高占有率，并获得 STELLANTIS 定点的 VCU II 覆盖十余款车型，实现了海外市场的开拓，同时在下一代混动业务中取得突破并已获得项目定点合同；电池管理系统 BMS，12V、48V 平台产品研发顺利推进，即将实现 12V、48V、400V、800V 等系列产品全部量产。从下半年展望来看，汽车电子在产品迭代+客户拓展下或将保持高效增长，并有望带动公司整体业绩再度提振，而智能驾驶控制器或是其中最大增量之一，根据我们预测，该业务全年收入或将达8亿元以上，长期成长性更值得关注。 ➢ 投资建议：公司产品横跨“五大域”，并以控制器为“焦点”贯穿“感知-决策-执行”环节，以全面拥抱汽车智能化浪潮，是智能汽车大时代冉冉升起的“全能新星”。我们预计公司22-24年实现归母净利润2.36/3.56/4.93亿元，基于对行业/业务的分析，我们认为，现阶段对于公司的价值应采用分布式估值法，其现有的合理估值约为260亿元（测算详见《经纬恒润-W（688326.SH）公司深度报告：智能汽车大时代冉冉升起的“全能新星”》），同时考虑到智能驾驶仍处于发展初期，公司现有业务中长期具备更强的向上弹性，故维持“推荐”评级。 ➢ 风险提示：经营风险；市场风险；上游原材料风险；政策风险；技术风险；其他风险等。 [Table_Forcast] 盈利预测与财务指标 项目/年度 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入（百万元） 3262 4566 5669 7123 增长率（%） 31.6 39.9 24.2 25.6 归属母公司股东净利润（百万元） 146 236 356 493 增长率（%） 98.4 61.4 50.9 38.5 每股收益（元） 1.22 1.97 2.97 4.11 PE 146 91 60 43 PB 14.1 12.2 10.1 8.2 资料来源：Wind，民生证券研究院预测；（注：股价为2022年8月26日收盘价） 经纬恒润-W(688326)/汽车 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 3 公司财务报表数据预测汇总 [TABLE_FINANCE] 利润表（百万元） 2021A 2022E 2023E 2024E 主要财务指标 2021A 2022E 2023E 2024E 营业总收入 3262 4566 5669 7123 成长能力（%） 营业成本 2255 3150 3895 4870 营业收入增长率 31.61 39.95 24.18 25.64 营业税金及附加 16 21 26 33 EBIT增长率 100.21 14.95 52.70 39.12 销售费用 195 283 340 427 净利润增长率 98.37 61.39 50.90 38.53 管理费用 214 306 363 449 盈利能力（%） 研发费用 456 653 822 1033 毛利率 30.88 31.01 31.30 31.63 EBIT 175 202 308 428 净利润率 4.48 5.17 6.28 6.92 财务费用 10 -9 -10 -12 总资产收益率ROA 3.25 4.17 5.27 6.01 资产减值损失 -40 -38 -25 -20 净资产收益率ROE 9.62 13.44 16.86 18.94 投资收益 -8 18 23 28 偿债能力 营业利润 131 201 308 430 流动比率 1.25 1.19 1.21 1.23 营业外收支 0 10 10 10 速动比率 0.72 0.65 0.67 0.70 利润总额 131 211 318 440 现金比率 0.35 0.29 0.29 0.28 所得税 -15 -25 -38 -53 资产负债率（%） 66.28 69.00 68.76 68.27 净利润 146 236 356 493 经营效率 归属于母公司净利润 146 236 356 493 应收账款周转天数 69.77 53.00 50.00 48.00 EBITDA 280 297 419 557 存货周转天数 220.11 220.00 210.00 200.00 总资产周转率 0.72 0.81 0.84 0.87 资产负债表（百万元） 2021A 2022E 2023E 2024E 每股指标（元） 货币资金 937 1036 1243 1480 每股收益 1.22 1.97 2.97 4.11 应收账款及票据 804 967 1236 1710 每股净资产 12.66 14.63 17.59 21.70 预付款项 47 63 78 97 每股经营现金流 2.58 3.20 3.76 4.10 存货 1360 1861 2216 2648 每股股利 0.00 0.00 0.00 0.00 其他流动资产 219 382 468 590 估值分析 流动资产合计 3367 4308 5240 6526 PE 146 91 60 43 长期股权投资 9 7 4 1 PB 14.1 12.2 10.1 8.2 固定资产 328 378 417 446 EV/EBITDA 73.30 68.64 48.19 35.82 无形资产 271 273 274 273 股息收益率（%） 0.00 0.00 0.00 0.00 非流动资产合计 1138 1354 1518 1682 资产合计 4505 5663 6759 8208 短期借款 6 6 6 6 现金流量表（百万元） 2021A 2022E 2023E 2024E 应付账款及票据 1130 1545 1846 2228 净利润 146 236 356 493 其他流动负债 1547 2055 2493 3068 折旧和摊销 104 96 111 129 流动负债合计 2684 3606 4346 5302 营运资金变动 18 33 -17 -120 长期借款 0 0 0 0 经营活动现金流 310 384 451 492 其他长期负债 302 302 302 302 资本开支 -171 -305 -269 -287 非流动负债合计 302 302 302 302 投资 109 2 3 3 负债合计 2986 3907 4647 5604 投资活动现金流 -63 -285 -243 -255 股本 90 120 120 120 股权募资 0 0 0 0 少数股东权益 0 0 0 0 债务募资 -117 0 0 0 股东权益合计 1519 1755 2111 2604 筹资活动现金流 -75 0 0 0 负债和股东权益合计 4505 5663 6759 8208 现金净流量 161 99 207 236 资料来源：公司公告、民生证券研究院预测 经纬恒润-W(688326)/汽车 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务