本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 1 年[Table_Title] 德赛西威（002920.SZ）2022年Q1季报点评： 两大原因驱动业绩超预期，展望后续保持乐观 2022年04月18日 [Table_Summary]  事件概述：公司发布2022Q1季报：期间实现营业收入31.42亿元，同比增长53.86%；实现归母净利润3.18亿元，同比增长39.22%；实现扣非后净利润3.08亿元，同比增长37.96%；经营性现金流净额0.46元，同比增长124.39%。  业绩超预期。两个角度看待超预期：1）营收角度：2022Q1公司实现营收31.42亿元，同比增长53.86%，环比下降仅3.83%。而根据中汽协数据显示，2022Q1我国乘用车产量相较上年同期增长仅10.85%，公司收入增速明显好于车市平均水平，从绝对值看，营收也达到了历史峰值；从环比来看，由于Q1在疫情+缺芯+春节的影响下，导致我国乘用车产量环比2021Q4大幅下滑，达到-18.59%，而公司收入环比的降速显著小于行业平均水平，体现了显著的α属性；2）净利率角度：2022Q1公司销售净利率达到10.03%，虽然同比下降了1.15pct。但我们认为还是超预期，原因在于：成本端看，2022Q1在全球缺芯的巨大影响下，公司销售毛利率仍能保持23.96%，同比仅下降1.08pct（值得注意的是，全球性缺芯影响真正爆发始于2021Q2）；费用端看，2022Q1公司研发投入达2.78亿元，同比增幅达69.61%，而在延续高投入+缺芯影响的基础上，公司仍能保持净利率的相对稳定，这也是超出市场普遍预期。  两大原因驱动业绩超预期，展望后续保持乐观。我们认为，业绩超预期的原因有两点：1）收入端—座舱稳定增长，自驾保持高增。其中，以自驾为例，IPU01已实现规模化量产、IPU02也已获多家定点，并于21年底实现量产供货、IPU03在P7、P5大规模供货，而根据小鹏官方统计，P7交付持续创新高，P5销量在1/2月虽环比略有下降，但总体仍保持稳定（第一季度合计销量10486辆）。根据我们的测算，2022Q1公司自驾收入约在6-8亿元左右（去年同期预测在1.5-2亿元左右），贡献明显；2）成本端—依托于供应链能力，产品毛利率保持稳定。我们认为，在全球缺芯背景下，主机厂对于Tier1或将更看重产品供应的稳定性，即保供能力，而公司为应对供应市场的波动，已积极布局并大幅购买原材料以应对风险，根据21年年报披露，公司期末存货账面价值达20.3亿元，较期初增长85%，其中原材料账面价值为9.06亿元，较期初增长167.26%，而这供应端的前瞻性布局，也正是公司毛利率能实现“立而不倒”的原因。展望后续，我们判断，座舱仍将保持稳定的增长，其中驾驶信息显示业务贡献或将相对明显，而在自驾中，IPU01保持稳定增长，IPU02/IPU03或将进一步突破，IPU04预计年中实现批量出货，根据我们预测，保守预计公司全年自驾收入或达30亿元以上。  投资建议：我们预计公司22-24年实现归母净利润11.49/15.49/20.81亿元，当前市值对应 22/23年PE分别为49/36倍。我们认为，公司客源优质，智能座舱、智能驾驶卡位优势明显，故维持“推荐”评级。  风险提示：全球车市波动影响；供给恢复不及预期；业务进展不及预期。 [Table_Profit] 盈利预测与财务指标 项目/年度 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入（百万元） 9569 12039 16234 21286 增长率（%） 40.7 25.8 34.8 31.1 归属母公司股东净利润（百万元） 833 1149 1549 2081 增长率（%） 60.7 38.0 34.7 34.4 每股收益（元） 1.50 2.07 2.79 3.75 PE 67 49 36 27 PB 10.4 8.9 7.4 6.0 资料来源：Wind，民生证券研究院预测；（注：股价为2022年4月15日收盘价） [Table_Invest] 推荐 维持评级 当前价格： 107.28元 [Table_Author] 分析师： 吕伟 执业证号： S0100521110003 电话： 021-80508288 邮箱： lvwei_yj@mszq.com 分析师： 蒋领 执业证号： S0100521110002 电话： 021-80508288 邮箱： jiangling@mszq.com [Table_docReport] 相关研究 1.德赛西威（002920.SZ）2021年年报点评：业绩符合预期，自驾业务高速成长 2.德赛西威(002920)公司深度研究:自主智能网联龙头，三轮驱动把握黄金机遇（更正） 3.德赛西威(002920)公司深度研究:自主智能网联龙头，三轮驱动把握黄金机遇 德赛西威(002920)/汽车 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 2 公司财务报表数据预测汇总 [TABLE_FINANCED ETAIL] 利润表（百万元） 2021A 2022E 2023E 2024E 主要财务指标 2021A 2022E 2023E 2024E 营业总收入 9569 12039 16234 21286 成长能力（%） 营业成本 7215 9000 12078 15773 营业收入增长率 40.75 25.81 34.85 31.12 营业税金及附加 37 48 65 85 EBIT增长率 80.75 29.49 34.21 34.02 销售费用 231 361 487 639 净利润增长率 60.75 37.97 34.75 34.40 管理费用 268 313 438 596 盈利能力（%） 研发费用 977 1228 1705 2235 毛利率 24.60 25.24 25.60 25.90 EBIT 841 1089 1461 1958 净利润率 8.69 9.55 9.54 9.78 财务费用 -8 -6 -3 -5 总资产收益率ROA 8.20 10.48 11.74 12.52 资产减值损失 -56 -30 -30 -30 净资产收益率ROE 15.60 18.42 20.57 22.31 投资收益 -29 0 0 0 偿债能力 营业利润 857 1185 1597 2146 流动比率 1.79 1.99 2.04 2.04 营业外收支 4 0 0 0 速动比率 1.31 1.57 1.62 1.65 利润总额 861 1185 1597 2146 现金比率 0.27 0.15 0.19 0.31 所得税 29 36 48 64 资产负债率（%） 46.64 42.43 42.34 43.42 净利润 832 1149 1549 2082 经营效率 归属于母公司净利润 833 1149 1549 2081 应收账款周转天数 98.72 105.00 100.00 100.00 EBITDA 1151 1269 1632 2121 存货周转天数 102.94 70.00 65.00 60.00 总资产周转率 0.94 1.10 1.23 1.28 资产负债表（百万元） 2021A 2022E 2023E 2024E 每股指标（元） 货币资金 1162 618 957 2079 每股收益 1.50 2.07 2.79 3.75 应收账款及票据 2652 3628 4670 6123 每股净资产 9.61 11.23 13.55 16.80 预付款项 18 27 36 47 每股经营现金流 1.52 0.05 1.62 3.07 存货 2035 1726 2151 2593 每股股利 0.44 0.45 0.47 0.50 其他流动资产 1803 2379 2684 2983 估值分析 流动资产合计 7669 8378 10498 13826 PE 67 49 36 27 长期股权投资 287 287 287 287 PB 10.4 8.9 7.4 6.0 固定资产 1218 1118 1016 914 EV/EBITDA 47.73 43.74 33.79 25.48 无形资产 280 320 350 390 股息收益率（%） 0.44 0.45 0.47 0.50 非流动资产合计 2482 2592 2691 2799 资产合计 10152 10971 13189 16625 短期借款 317 317 317 317 现金流量表（百万元） 2021A 2022E 2023E 2024E 应付账款及票据 2807 3452 4302 5099 净利润 832 1149 1549 2082 其他流动负债 1164 439 518 1355 折旧和摊销 311 180 171 162 流动负债合计 4288 4208 5137 6771 营运资金变动 -420 -1333 -852 -571 长期借款 0 0 0 0 经营活动现金流 843 26 898 1703 其他长期负债 447 447 447 447 资本开支 -674 -320 -300 -300 非流动负债合计 447 447 447 447 投资 -242 0 0 0 负债合计 4735 4655 5584 7219 投资活动现金流 -773 -320 -300 -300 股本 555 555 555 555 股权募资 332 0 0 0 少数股东权益 78 78 78 78 债务募资 315 0 0 0 股东权益合计 5416 6316 7605 9406 筹资活动现金流 464 -250 -260 -280 负债和股东权益合计 10152 10971 13189 16625 现金净流量 541 -544 338 1123 资料来源：公司公告、民生证券研究院预测 德赛西威(002920)/汽车 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 3 分析师承诺 本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并登记为注册分析师，基于认真审慎的工作态度、专业严谨的研究方法与分析逻辑得出研究结论，独立、客观地出具本报告，并对本报告的内容和观点负责。本报告清晰准确地反映了研究人员的研究观点，结论不受任何第三方的授意、影响，研究人员不曾因、不因、也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿。 评级说明 投资建议评级标准 评级 说明 以报告发布日后的12个月内公司股价（或行业指数）相对同期基准指数的涨跌幅为基准。其中：A股以沪深300指数为基准；新三板以三板成指或三板做市指数为基准；港股以恒生指数为基准；美股以纳斯达克综合指数或标普500指数为基准。 公司评级 推荐 相对基准指数涨幅15%以上 谨慎推荐 相对基准指数涨幅5%～15%之间 中性 相对基准指数涨幅-5%～5%之间 回避 相对基准指数跌幅5%以上 行业评级 推荐 相对基准指数涨幅5%以上 中性 相对基准指数涨幅-5%～5%之间 回避 相对基准指数跌幅5%以上 免责声明 民生证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格。 本报告仅供本公司境内客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。本报告仅为参考之用，并不构成对客户的投资建议，不应被视为买卖任何证券、金融工具的要约或要约邀请。本报告所包含的观点及建议并未考虑个别客户的特殊状况、目标或需要，客户应当充分考虑自身特定状况，不应单纯依靠本报告所载的内容而取代个人的独立判断。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容而导致的任何可能的