http://www.cgws.com 请参考最后一页评级说明及重要声明 报告日期：2022年8月26日 蒋飞0755-83537175 Email:jiangfei@cgws.com 执业证书编号:S1070521080001 李相龙 0755-23820694 Email:lxlong@cgws.com 执业证书编号:S1070522040001 联系人（研究助理）： 仝垚炜 0086-13680337457 Email: tongyaowei@cgws.com 从业证书编号：S1070122040023 联系人（研究助理）： 贺昕煜 0086-13021212875 Email: hexinyu@cgws.com 从业证书编号：S1070122050027 相关报告 《意识到通胀反弹和预期脱锚风险，或将继续大幅加息——美联储7月会议纪要点评》 《忘掉数据回落，警惕需求反扑——美国7月通胀数据点评》2022-08-11 《加息符合预期，美联储或需持续加息——美国7月加息点评》2022-07-28 《欧央行超计划超预期加息50bp，彰显急迫态度——欧央行7月加息点评》 欧央行展现强硬“鹰派”态度，欧美或将持续加息 ——欧央行7月会议纪要点评 要点 ◼ 8月25日晚，欧央行公布7月货币会议纪要，详细说明了欧元区经济现状和通胀走势。回顾上月的货币会议，欧央行超计划超预期加息50bp，同时设立反碎片化工具TPI。相较美联储担忧经济衰退而在会议纪要中表现出摇摆不定的态度，欧央行控制通胀显得更加坚决。欧央行意识到即使经济发生衰退，中期通胀或将继续上行，这或许促使欧央行采取更加激进的加息节奏，9月或将提升加息幅度至75bp。 ◼ 欧央行警惕通胀预期脱锚，持续高通胀造成长期通胀预期失控的风险增加。欧洲近期短期利率的波动处于历史高位，反应了市场面临即将到来的货币政策信息存在极大的不确定性，也就是预期不稳。欧元区工资增速还未随通胀明显上升，可能存在第二轮通胀增长。 ◼ 欧元贬值也是欧元区通胀压力上行的来源之一。8月22日，欧元兑美元跌至0.9938，创20年来新低。欧央行表示，“欧元贬值构成外部环境的重要变化，增大欧元区通胀压力，特别是通过以美元计价的能源进口成本上升。” 当前，欧美同时面临历史性的高通胀，货币贬值将造成输入性通胀压力上升，因此欧美央行类似处于一种“加息”竞赛，都将保持较为强硬的加息态度。 ◼ 欧洲经济显露出衰退征兆。第一， PMI指标出现回落。7月欧元区制造业PMI回落至49.8，这是2020年6月后再度进入收缩区间。7月欧元区服务业PMI回落至51.2，连续四个月出现下滑。第二，消费者信心已降至历史最低点。 2022年7月，欧元区19国消费者信心指数跌至-27，为1985年以来的最低点。第三，俄乌冲突仍在持续，增强了经济和地缘政治不确定性。 风险提示：国际大宗商品价格波动、美联储超预期加息、信用事件集中爆发、俄乌战争演化不确定。 证券研究报告 宏观经济研究 动态点评 分析师 动态点评 长城证券2 请参考最后一页评级说明及重要声明 目录 1. 欧央行7月会议纪要 ........................................................................................................... 4 2. 欧央行警惕通胀预期脱锚 ................................................................................................... 5 3. 欧元区显露经济衰退征兆 ................................................................................................... 7 风险提示 ...................................................................................................................................... 8 动态点评 长城证券3 请参考最后一页评级说明及重要声明 图表目录 图1：欧央行7月超预期超计划加息50bp .............................................................................. 4 图2：欧元区通胀创历史新高 ................................................................................................... 5 图3：欧洲短期利率波动 ........................................................................................................... 5 图4：欧元区工资增速 ............................................................................................................... 6 图5：欧元贬值 ........................................................................................................................... 6 图6：欧元区制造业和服务业PMI ........................................................................................... 7 图7：欧元区消费者信心创历史新低 ....................................................................................... 7 表1：会议纪要汇总 ................................................................................................................... 4 动态点评 长城证券4 请参考最后一页评级说明及重要声明 1. 欧央行7月会议纪要 8月25日晚，欧央行公布7月货币会议纪要，详细说明了欧元区经济现状和通胀走势。回顾上月的货币会议，欧央行超计划超预期加息50bp，也是2011年4月后首次加息，彰显了控通胀的急迫态度。同时，欧央行设立反碎片化工具TPI，在经济脆弱地区展开流动性支持，用以缓解欧元区部分金融财政弱国在加息进程中可能出现的债务风险。7月会议纪要表明，欧央行意识到了通胀预期脱锚的风险，因此即使和6月会议后宣布的前瞻性指引冲突，欧央行还是大幅加息50bp来表明坚决抑制通胀的明确信号。 图1：欧央行7月超预期超计划加息50bp 资料来源：IFIND、长城证券研究院 欧央行控通胀态度强硬，有助于稳定通胀预期，9月或将提升加息幅度至75bp。相较美联储担忧经济衰退而在会议纪要中表现出摇摆不定的态度，欧央行控制通胀显得更加坚决。欧央行表示“中期通胀前景的风险明显倾向于上行，即使是经济衰退也不一定会降低上行风险，特别是如果发生天然气供应中断和其他造成通胀进一步上升的供应冲击。” 这说明，欧央行意识到即使经济发生衰退，中期通胀或将继续上行，这或许促使欧央行采取更加激进的加息节奏。针对经济衰退，欧央行提出“财政政策有利于缓解俄乌冲突对能源价格上涨的影响。所有国家的财政政策都应以保持债务可持续性为目标，并以可持续的方式提高增长潜力以促进复苏。”欧央行的态度就是以财政政策应对经济衰退，货币政策应对通货膨胀。 表1：会议纪要汇总 7月会议纪要 6月会议纪要 4月会议纪要 利率 上调50bp 保持不变 保持不变 通胀 潜在通胀指标继续上升。 中期通胀前景面临的风险包括欧元区经济产能持续恶化、能源和食品价格持续高企、通胀预期高于目标以及工资涨幅高于预期。 欧元贬值也是通胀上行压力的一个原因。 核心通胀明显上升。通胀将在一段时间内保持不理想的高位，预计2022年通货膨胀率为6.8%。 通货膨胀显着增加，并将在未来几个月保持高位，主要是因为能源成本急剧上升，许多行业的通胀压力都在加剧。 -1.0-0.50.00.51.01.52.0-2.0-1.00.01.02.03.04.01999-012002-112006-092010-072014-052018-032022-01加降息幅度（右）欧元区:隔夜存款利率 动态点评 长城证券5 请参考最后一页评级说明及重要声明 7月会议纪要 6月会议纪要 4月会议纪要 经济 欧元区经济活动下滑的迹象越来越多，可能会延续到2023年。 制造业和服务业产出的PMI表明经济势头减弱。 消费者信心已降至历史最低点。 高通胀对购买力和需求的不利影响、持续供应限制和更高的不确定性对经济产生抑制作用。 由于经济的重新开放、强劲的劳动力市场、财政支持和大流行期间积累的储蓄，经济继续增长的条件已经具备。一旦当前的不利因素减弱，经济活动将再次回升。预计2022年实际GDP增长率为2.8%。 经济如何发展的关键将取决于俄乌冲突如何演变、当前制裁的影响以及可能采取的进一步措施。与此同时，在大流行危机结束之后，重新开放仍然支持经济活动。 国际 2022年一季度，全球贸易放缓，美国和英国的经济前景恶化。 俄乌冲突正在拖累欧洲经济增长。 俄乌冲突继续对欧洲及其他地区的经济造成压力。 俄乌冲突扰乱了正常贸易，导致材料短缺，并造成能源和商品价格上涨。这些因素将持续影响信心并抑制增长。 俄乌冲突影响着欧洲及其他地区的经济。 冲突和相关的不确定性严重影响了企业和消费者的信心。 贸易中断导致新的材料和投入短缺。 飙升的能源和大宗商品价格正在减少需求并抑制生产。 资料来源：欧央行、长城证券研究院 2. 欧央行警惕通胀预期脱锚 欧央行警惕通胀预期脱锚，持续高通胀造成长期通胀预期失控的风险增加。2022年7月，欧元区HICP同比8.9%，继续创造历史新高。直到5月，欧元区实际通胀已经连续第十个月高于预期值。通胀持续高于预期值或将导致预期失控。欧央行认为，“预期脱锚的威胁比基于金融市场通胀预期指标所显示的要大。” 欧洲近期短期利率的波动处于历史高位，反应了市场面临即将到来的货币政策信息存在极大的不确定性，也就是预期不稳。为了稳定预期，防止通胀随预期而继续升高，欧央行或将在9月采取更大幅度的加息。 图2：欧元区通胀创历史新高 图3：欧洲短期利率波动 资料来源：IFIND，长城证券研究院 资料来源：IFIND，长城证券研究院 欧元区工资增速还未随通胀明显上升，可能存在第二轮通胀增长。2022年一季度，欧元区19国工资收入指数同比5.13%，低于一季度通胀增速。欧央行表示，“通货膨胀的持(2)02468101997-072002-072007-072012-072017-072022-07欧元区:HICP:当月同比欧元区:HICP:当月同比-1.0-0.8-0.6-0.4-0.20.00.22020-082021-022021-082022-022022-08欧元区:公债收益率:3个月 动态点评 长城证券6 请参考最后一页评级说明及重要声明 续性很大程度上取决于工资。根据前瞻性指引，工资增速在过去几个月逐渐