上半年业绩高增，光伏业务盈利持续改善

1 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 上半年业绩高增，光伏业务盈利持续改善 ■公司上半年业绩表现出色，营收及利润同比大幅增长。8月22日公司发布2022年半年报，上半年实现营业收入22.58亿元，同比增长81.5%，归母净利润1.75亿元，同比增长113.9%。2022Q2单季公司实现收入11.61亿元，同比/环比增长81.1%/5.8%，归母净利润0.87亿元，同比增长173.5%，环比则略有下降，主要原因为Q2计提信用减值损失0.12亿元（Q1信用减值损失冲回0.11亿元）。 ■背板需求向好，出货结构持续优化。在分布式市场旺盛装机需求的推动下， 2022H1公司背板销量达到0.79亿平，同比增长超过20%，实现营业收入约9.5亿元，同比增长45%以上。报告期内公司积极推动产线技改，在未增加设备的情况下将背板产能扩充至2.2亿平。从出货结构来看，在PVDF价格暴涨的背景下，2021年下半年起公司持续调整背板产品结构，目前不含氟背板PPf和FPf的销售占比已超过1/3，带动公司背板盈利能力明显回升。 ■胶膜产能逐步释放，盈利继续修复。上半年公司胶膜产能持续稳定爬坡，2022 H1实现胶膜出货0.8亿平，收入10.6亿元，同比增长约1.7倍，其中二季度出货0.43亿平，实现收入6.18亿元，环比分别提升16%/40%。整体来看二季度胶膜价格传导较为顺畅，Q2销售均价环比提升超20%，与此同时公司规模效应逐步显现，胶膜盈利能力较Q1明显修复。 ■非光伏业务持续放量，新能车膜材料业务增长亮眼。2022H1公司新能源动力锂电池膜材料业务实现收入2亿元以上，同比增长约125%，毛利率保持在32%左右的较高水平。目前公司已成为该细分领域最齐全的材料方案解决商，三款材料实现国内市占率第一。随着公司产品品类的迭代扩充与下游客户的持续开拓，我们预计非光伏业务将成为公司重要的利润增长点。 ■投资建议：公司为国内稀缺的新材料平台型企业，光伏及非光伏业务并驾齐驱。预计公司2022-2024年分别实现归母净利润3.29/4.66/6.01亿元，同比增长93%/42%/29%，维持“买入-A”投资评级，目标价33.59元。 ■风险提示：下游需求下滑、行业竞争加剧、原材料供给波动等 (百万元) 2020 2021 2022E 2023E 2024E 主营收入 2,182.5 3,017.3 5,218.4 6,828.0 7,815.0 净利润 194.1 170.1 328.8 465.6 600.5 每股收益(元) 0.44 0.39 0.75 1.06 1.36 每股净资产(元) 4.25 5.06 5.57 6.52 7.75 盈利和估值 2020 2021 2022E 2023E 2024E 市盈率(倍) 61.3 69.9 36.2 25.5 19.8 市净率(倍) 6.3 5.3 4.8 4.1 3.5 净利润率 8.9% 5.6% 6.3% 6.8% 7.7% 净资产收益率 10.4% 7.6% 13.4% 16.2% 17.6% 股息收益率 0.2% 0.4% 0.3% 0.4% 0.5% ROIC 16.6% 11.2% 16.0% 15.0% 16.9% 数据来源：Wind资讯，安信证券研究中心预测 Table_Tit le 2022年08月23日 赛伍技术（603212.SH） Table_BaseI nfo 公司快报 证券研究报告 投资评级 买入-A 维持评级 6个月目标价： 33.59元 股价（2022-08-22） 27.00元 Table_M ar ketInfo 交易数据 总市值（百万元） 11,891.10 流通市值（百万元） 7,872.63 总股本（百万股） 440.41 流通股本（百万股） 291.58 12个月价格区间 17.10/39.92元 Tabl e_Char t 股价表现 资料来源：Wind资讯 升幅% 1M 3M 12M 相对收益 6.9 7.0 1.69 绝对收益 7.14 11.17 -2.67 王哲宇 分析师 SAC执业证书编号：S1450521120005 wangzy9@essence.com.cn Tabl e_Repor t 相关报告 赛伍技术：业绩超预期，胶膜盈利改善/王哲宇 2022-04-23 赛 伍 技术 ： 赛伍 技 术（603212.SH）：背板及胶膜结构优化，新能车业务快速增长/王哲宇 2022-04-10 赛 伍 技术 ： 赛伍 技 术（603212.SH）：光伏底盘增厚，新能车业务加速发展，平台型新材料企业冉冉升起/王哲宇 2022-01-16 -43%-32%-21%-10%1%12%23%202 1-08202 1-12202 2-04赛伍技术 沪深300 2 公司快报/赛伍技术 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 财务报表预测和估值数据汇总 利润表 财务指标 (百万元) 2020 2021 2022E 2023E 2024E (百万元) 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入 2,182.5 3,017.3 5,218.4 6,828.0 7,815.0 成长性 减:营业成本 1,790.6 2,576.0 4,431.5 5,755.2 6,525.8 营业收入增长率 2.2% 38.2% 73.0% 30.8% 14.5% 营业税费 6.0 3.9 15.7 20.5 23.4 营业利润增长率 0.6% -8.0% 86.1% 41.3% 28.8% 销售费用 26.8 51.7 78.3 99.0 109.4 净利润增长率 2.0% -12.4% 93.3% 41.6% 29.0% 管理费用 45.3 55.9 93.9 119.5 132.9 EBIT DA增长率 7.1% 5.1% 69.0% 43.2% 26.4% 研发费用 70.9 92.6 156.6 204.8 234.5 EBIT增长率 6.0% -2.8% 82.2% 42.8% 25.6% 财务费用 7.3 20.7 55.9 85.4 90.2 NOPLAT增长率 -0.3% -0.6% 90.4% 42.8% 25.6% 资产减值损失 -0.8 -4.3 5.0 5.0 5.0 投资资本增长率 48.2% 32.8% 51.7% 11.6% 20.7% 加:公允价值变动收益 -0.3 0.3 -0.3 - - 净资产增长率 43.3% 19.0% 10.1% 17.1% 18.8% 投资和汇兑收益 3.5 -1.8 - - - 营业利润 222.7 204.9 381.3 538.7 693.9 利润率 加:营业外净收支 -0.6 -12.5 -3.0 -3.0 -3.0 毛利率 18.0% 14.6% 15.1% 15.7% 16.5% 利润总额 222.1 192.4 378.3 535.7 690.9 营业利润率 10.2% 6.8% 7.3% 7.9% 8.9% 减:所得税 28.0 22.1 49.2 69.6 89.8 净利润率 8.9% 5.6% 6.3% 6.8% 7.7% 净利润 194.1 170.1 328.8 465.6 600.5 EBIT DA/营业收入 12.8% 9.7% 9.5% 10.4% 11.5% EBIT /营业收入 11.3% 8.0% 8.4% 9.1% 10.0% 资产负债表 运营效率 2020 2021 2022E 2023E 2024E 固定资产周转天数 48 66 63 60 61 货币资金 530.3 1,134.0 782.8 682.8 781.5 流动营业资本周转天数 157 141 128 129 132 交易性金融资产 50.1 150.3 150.0 150.0 150.0 流动资产周转天数 356 362 311 280 276 应收帐款 1,058.1 1,211.4 2,557.4 2,373.9 3,270.3 应收帐款周转天数 156 135 130 130 130 应收票据 239.8 236.1 633.7 504.3 798.2 存货周转天数 45 58 51 51 50 预付帐款 19.9 31.6 91.5 68.3 113.0 总资产周转天数 455 479 396 358 354 存货 354.4 616.4 860.8 1,057.6 1,117.7 投资资本周转天数 247 249 207 201 205 其他流动资产 172.9 262.0 300.0 400.0 500.0 可供出售金融资产 - - - - - 投资回报率 持有至到期投资 - - - - - ROE 10.4% 7.6% 13.4% 16.2% 17.6% 长期股权投资 - - - - - ROA 5.9% 3.6% 4.9% 6.8% 7.0% 投资性房地产 - - - - - ROIC 16.6% 11.2% 16.0% 15.0% 16.9% 固定资产 320.0 791.6 1,025.3 1,237.5 1,425.3 费用率 在建工程 377.5 178.5 189.2 194.6 197.3 销售费用率 1.2% 1.7% 1.5% 1.5% 1.4% 无形资产 84.3 81.3 83.9 86.4 88.7 管理费用率 2.1% 1.9% 1.8% 1.8% 1.7% 其他非流动资产 69.0 54.4 68.8 78.8 88.8 研发费用率 3.2% 3.1% 3.0% 3.0% 3.0% 资产总额 3,276.3 4,747.3 6,743.5 6,834.3 8,530.8 财务费用率 0.3% 0.7% 1.1% 1.3% 1.2% 短期债务 308.3 447.9 1,517.6 1,599.5 1,824.5 四费/营业收入 6.9% 7.3% 7.4% 7.5% 7.3% 应付帐款 423.5 594.5 1,191.0 1,079.1 1,495.0 偿债能力 应付票据 364.7 368.7 862.2 736.4 1,076.3 资产负债率 42.9% 53.1% 63.6% 58.0% 60.0% 其他流动负债 79.9 228.4 100.0 150.0 200.0 负债权益比 75.0% 113.1% 175.0% 138.0% 150.0% 长期借款 227.6 336.6 590.8 368.0 492.7 流动比率 2.06 2.22 1.46 1.47 1.46 其他非流动负债 0.3 543.6 30.0 30.0 30.0 速动比率 1.76 1.85 1.23 1.17 1.22 负债总额 1,404.3 2,519.7 4,291.7 3,963.0 5,118.5 利息保障倍数 33.85 11.58 7.82 7.31 8.70 少数股东权益 -1.3 -1.0 -0.7 -0.2 0.4 分红指标 股本 400.0 404.1 440.4 440.4 440.4 DPS(元) 0.05 0.11 0.07 0.11 0.14 留存收益 1,473.3 1,716.2 2,012.1 2,431.1 2,971.6 分红比率 10.3% 29.7% 10.0% 10.0% 10.0% 股东权益 1,872.0 2,227.6 2,451.8 2,871.3 3,412.3 股息收益率 0.2% 0.4% 0.3% 0.4% 0.5%