上半年盈利大幅改善，Q3业绩预告高增

http://www.huajinsc.cn/ 1 / 4 请务必阅读正文之后的免责条款部分 2020年07月28日 公司研究●证券研究报告 思源电气（002028.SZ） 公司快报 上半年盈利大幅改善，Q3业绩预告高增 投资要点 ◆ 事件：7月28日，公司发布2020年中报，报告期内实现营业收入29.3亿元，同比增长21.5%，较业绩快报减少0.4亿元；实现归母净利润4.6亿元，同比增长139.8%，与业绩快报一致；毛利率34%，同比提升5.0pct；净利率16.6%，同比提升8.5pct。根据公告，预计2020年Q1~Q3净利润7~9亿元，同比增长70.6%~119.3%，Q3净利润2.1~4.1亿元，同比增长38%~167.6%。 ◆ 国内订单稳步增长，盈利同比大幅提升：受益于国网投资加速，公司2020年上半年国内新增订单30.48亿元（不含税），同比增长8.0%。公司2020年上半年开关类、线圈类、无功补偿类、智能设备类、工程总包分别实现营收13.9亿元、6.4亿元、3.9亿元、2.8亿元、1.8亿元，同比分别+39.63%、+18.42%、+39.73%、+11.50%、-29.37%，毛利率分别为36.04%、37.36%、32.60%、40.49%、12.95%，同比分别+6.79pct、+5.29pct、+13.18pct、-2.99pct、+0.27pct。除了智能设备业务毛利率略降外，电力设备业务整体盈利能力大幅提升。 ◆ 费用管控加强，ROE高达8.8%：公司上半年销售费用、管理费用、研发投入、财务费用分别为2.5亿元、0.6亿元、1.5亿元、-0.1亿元，同比分别-4.09%、-18.89%、+1.34%、-475.12%；销售费用率、管理费用率、研发费用率、财务费用率分别为8.41%、2.17%、5.26%、-0.38%，同比分别下降2.2pct、1.1pct、1pct、0.5pct。公司进一步加强费用管控，上半年ROE高达8.8%，同比增长4.7pct。 ◆ 在产品大幅增加，应收控制良好：截至6月底，公司存货18.5亿元，较年初增加16.8%；其中在产品3.0亿元，较年初增加47.2%，主要为下半年待交付产品。公司应收票据及应收账款34.7亿元，同比增长20.6%，略低于营收增速。 ◆ 扩大投资版图，进军配网业务：根据公告，公司拟分别投资5000万元、1.1亿元设立思合弘配网、如高配网输配电，进军配网自动化和开关设备业务。同时公司拟以自有资金6000万元投资芯云科技，完成后预计将持有芯云10.16%左右的股权。芯云科技由海归集成电路专家汤颢创办，研发团队拥有大数据处理、有线通信、无线通信、多媒体等高端芯片和解决方案成功量产的经验，产品广泛应用于工控、继保、储能、新能源等领域。 ◆ 投资建议：考虑到公司上半年毛利率提升超预期，上调公司2020-2022年归母净利润分别为11.3亿元、14.3亿元、17.4亿元，对应PE分别为13倍、11倍、9倍，维持“买入-A”投资评级。 ◆ 风险提示：电网投资不及预期；海外工程进度不及预期；新业务拓展不及预期。 财务数据与估值 会计年度 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 营业收入(百万元) 4,807 6,380 8,318 10,128 12,103 YoY(%) 6.9 32.7 30.4 21.8 19.5 净利润(百万元) 295 558 1,132 1,425 1,744 YoY(%) 18.2 89.2 103.1 25.8 22.4 毛利率(%) 30.6 29.3 34.5 35.2 35.7 EPS(摊薄/元) 0.39 0.73 1.49 1.87 2.29 ROE(%) 6.2 11.1 19.1 19.3 19.1 P/E(倍) 51.5 27.2 13.4 10.6 8.7 P/B(倍) 3.3 3.0 2.5 2.0 1.7 净利率(%) 6.1 8.7 13.6 14.1 14.4 数据来源：贝格数据，华金证券研究所 电力设备 | 一次设备III 投资评级 买入-A(维持) 股价(2020-07-27) 24.55元 交易数据 总市值（百万元） 18,663.14 流通市值（百万元） 14,416.59 总股本（百万股） 760.21 流通股本（百万股） 587.23 12个月价格区间 9.25/26.96元 一年股价表现 资料来源：贝格数据 升幅% 1M 3M 12M 相对收益 18.69 0.77 80.79 绝对收益 28.2 27.51 129.42 分析师 肖索 SAC执业证书编号：S09105180070004 xiaosuo@huajinsc.cn 021-20377056 报告联系人 宇文甸 yuwendian@huajinsc.cn 相关报告 思源电气：GIS量价齐升，未来增长动能充足 2020-07-08 思源电气：新基建发力，输配龙头再起航 2020-05-29 思源电气：进入景气周期，业绩有望继续高增 2020-04-20 -10%13%36%59%82%105%128%151%2019!-072019!-112020!-03思源电气一次设备中小板指 公司快报/一次设备 http://www.huajinsc.cn/2 / 4 请务必阅读正文之后的免责条款部分 财务报表预测和估值数据汇总 资产负债表(百万元) 利润表(百万元) 会计年度 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 会计年度 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 流动资产 5601 6831 8247 10440 12297 营业收入 4807 6380 8318 10128 12103 现金 1298 1669 2327 3503 4822 营业成本 3336 4510 5447 6567 7780 应收票据及应收账款 2939 3051 3604 4040 4307 营业税金及附加 34 35 50 56 67 预付账款 91 117 155 177 220 营业费用 573 671 749 962 1186 存货 1061 1542 1601 2188 2301 管理费用 228 251 283 354 436 其他流动资产 213 453 560 533 647 研发费用 345 387 499 608 726 非流动资产 1978 2014 2122 2186 2252 财务费用 -33 8 6 -6 -23 长期投资 10 4 -4 -11 -18 资产减值损失 132 -11 0 0 0 固定资产 528 513 631 704 777 公允价值变动收益 0 4 1 1 1 无形资产 172 249 248 249 250 投资净收益 30 5 24 21 20 其他非流动资产 1269 1247 1246 1244 1244 营业利润 275 628 1311 1609 1953 资产总计 7579 8845 10369 12626 14549 营业外收入 47 9 36 30 31 流动负债 2842 3596 3998 4827 5020 营业外支出 5 5 7 5 6 短期借款 105 25 65 45 55 利润总额 317 632 1340 1633 1978 应付票据及应付账款 1802 2386 2565 3145 3338 所得税 23 56 130 135 169 其他流动负债 934 1185 1367 1637 1627 税后利润 294 576 1210 1498 1808 非流动负债 30 51 39 45 42 少数股东损益 -1 18 78 73 64 长期借款 0 0 0 0 0 归属母公司净利润 295 558 1132 1425 1744 其他非流动负债 30 51 39 45 42 EBITDA 371 669 1366 1654 1982 负债合计 2872 3647 4037 4872 5062 少数股东权益 137 156 234 307 371 主要财务比率 股本 760 760 760 760 760 会计年度 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 资本公积 62 70 70 70 70 成长能力 留存收益 3746 4247 5180 6331 7753 营业收入(%) 6.9 32.7 30.4 21.8 19.5 归属母公司股东权益 4570 5042 6099 7448 9116 营业利润(%) -0.2 128.0 108.8 22.7 21.4 负债和股东权益 7579 8845 10369 12626 14549 归属于母公司净利润(%) 18.2 89.2 103.1 25.8 22.4 获利能力 现金流量表(百万元) 毛利率(%) 30.6 29.3 34.5 35.2 35.7 会计年度 2018A 2019A 2020E 2021E 2022E 净利率(%) 6.1 8.7 13.6 14.1 14.4 经营活动现金流 174 831 879 1406 1536 ROE(%) 6.2 11.1 19.1 19.3 19.1 净利润 294 576 1210 1498 1808 ROIC(%) 5.6 10.4 18.7 18.9 18.5 折旧摊销 87 86 84 105 126 偿债能力 财务费用 -33 8 6 -6 -23 资产负债率(%) 37.9 41.2 38.9 38.6 34.8 投资损失 -30 -5 -24 -21 -20 流动比率 2.0 1.9 2.1 2.2 2.4 营运资金变动 -285 174 -395 -169 -355 速动比率 1.5 1.4 1.6 1.7 1.9 其他经营现金流 142 -7 -1 -1 -1 营运能力 投资活动现金流 -379 -382 -167 -147 -171 总资产周转率 0.7 0.8 0.9 0.9 0.9 筹资活动现金流 -57 -169 -53 -84 -46 应收账款周转率 1.7 2.1 2.5 2.7 2.9 应付账款周转率 2.0 2.2 2.2 2.3 2.4 每股指标（元） 估值比率 每股收益(最新摊薄) 0.39 0.73 1.49 1.87 2.29 P/E 51.5 27.2 13.4 10.6 8.7 每股经营现金流(最新摊薄) 0.23 1.09 1.16 1.85 2.02 P/B 3.3 3.0 2.5 2.0 1.7 每股净资产(最新摊薄) 6.01 6.63 8.02 9.80 11.99 EV/EBITDA 38.0 20.1 9.4 7.1 5.3 资料来源：贝格数据，华金证券研究所 公司快报/一次设备 http://www.huajinsc.cn/3 / 4 请务必阅读正文之后的免责条款部分 公司评级体系 收益评级： 买入—未来6个月的投资收益率领先沪深300指数15%以上； 增持—未来6个月的投资收益率领先沪深300指数5%至15%； 中性—未来6个月的投资收益率与沪深300指数的变动幅度相差-5%至5%； 减持—未来6个月的投资收益率落后沪深300指数5%至15%； 卖出—未来6个月的投资收益率落后沪深300指数15%以上； 风险评级： A —正常风险，未来6个月投资收益率的波动小于等于沪深300指数波动； B —较高风险，未来6个月投资收益