2022年半年报点评：收入结构持续优化，新华三业绩增长平稳

敬请参阅最后一页特别声明 -1- 证券研究报告 2022年8月21日 公司研究 收入结构持续优化，新华三业绩增长平稳 ——紫光股份（000938.SZ）2022年半年报点评 增持（维持） 事件：2022年上半年，公司实现营收344.02亿元，同比增长11.88%；上半年研发投入24.47亿元，同比增长11.72%；实现归母净利润9.59亿元，同比增长3.58%；实现扣非归母净利润8.75亿元，同比增长26.38%。 收入结构持续优化：（1）ICT 基础设施及服务，2022年上半年营收为221.29亿元，同比增长24.94%，营收占比为64.32%，较上年同期增加6.72个百分点。据IDC数据，2022年一季度，公司多项产品市场占有率持续领先。公司在中国以太网交换机、企业网交换机、数据中心交换机市场，分别以38.7%、39.8%、37.7%的市场份额排名第一；中国企业网路由器市场份额由2021年的31.3%增至33.7%，持续位列市场第二；中国企业级WLAN市场份额31.9%，连续13年蝉联市场第一；中国X86服务器市场份额16.5%，保持市场第二；中国刀片服务器市场份额49.0%，蝉联市场第一；中国存储市场份额12.8%，连续位居市场第二；在中国UTM防火墙市场以20.0%的市场份额位居市场第二；中国超融合市场份额20.0%，位列市场第二。（2）IT产品分销与供应链服务，2022年上半年营收为143.91亿元，同比下降1.43%，营收占比为41.83%，较上年同期减少5.65个百分点。（3）其他业务收入营收占比0.26%，合并抵消营收占比6.42%。 控股子公司新华三和紫光云业绩增长平稳：控股子公司新华三2022年上半年收入238.31亿元，同比增长20.95%；净利润17.77亿元，同比增长20.82%。其中，国内企业业务稳步增长，收入189.22亿元，同比增长18.16%；作为运营商的核心供应商，不断加深与运营商的全方位合作，国内运营商收入40.04亿元，同比增长38.34%；国际业务稳步推进，收入9.05亿元，同比增长13.88%，其中新华三H3C品牌产品及服务收入为3.56亿元，同比增长17.71%。控股子公司紫光云打造云数智全栈分布式云，2022年上半年收入5.58亿元，同比增长42.38%。 投资建议：考虑到公司收入结构优化下，IT产品分销与供应链服务增速放缓，下调公司22-24年营收预测至792.37/924.36/1071.74亿元，较上次预测-2.4%/-5.3%/-8.9%；下调公司22-24年归母净利润预测至26.64/32.11/38.76亿元，较上次预测-0.5%/-0.1%/-0.7%；对应PE分别为20x/16x/14x，维持“增持”评级。 风险提示：运营商的ICT中标不及预期，海外推广不及预期。 公司盈利预测与估值简表 指标 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入（百万元） 59,705 67,638 79,237 92,436 107,174 营业收入增长率 10.36% 13.29% 17.15% 16.66% 15.94% 净利润（百万元） 1,895 2,148 2,664 3,211 3,876 净利润增长率 2.78% 13.35% 24.03% 20.54% 20.70% EPS（元） 0.66 0.75 0.93 1.12 1.35 ROE（归属母公司)（摊薄） 6.37% 7.17% 8.24% 9.12% 10.03% P/E 28 24 20 16 14 P/B 1.8 1.8 1.6 1.5 1.4 资料来源：Wind，光大证券研究所预测，股价时间为2022-08-19 当前价：18.38元 作者 分析师：吴春旸 执业证书编号：S0930521080002 021-52523686 wuchunyang@ebscn.com 市场数据 总股本(亿股) 28.60 总市值(亿元)： 525.68 一年最低/最高(元)： 14.15/29.76 近3月换手率： 50.79% 股价相对走势 -42%-28%-15%-1%13%08/2111/2102/2205/22紫光股份沪深300 收益表现 % 1M 3M 1Y 相对 -6.24 0.29 -11.91 绝对 -8.53 4.62 -26.15 资料来源：Wind 相关研报 业绩符合预期，结构继续优化——紫光股份（000938.SZ）2021年度报告点评（2022-03-28） 要点 敬请参阅最后一页特别声明 -2- 证券研究报告 紫光股份（000938.SZ） 利润表（百万元） 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入 59,705 67,638 79,237 92,436 107,174 营业成本 47,856 54,433 63,778 74,143 85,508 折旧和摊销 392 556 717 662 623 税金及附加 207 253 297 346 401 销售费用 3,361 4,114 4,913 5,731 6,966 管理费用 759 926 1,085 1,266 1,468 研发费用 3,831 4,338 5,547 6,517 7,502 财务费用 -228 -292 146 86 2 投资收益 -42 -24 -24 -24 -24 营业利润 3,703 4,088 5,077 6,124 7,437 利润总额 3,795 4,176 5,181 6,245 7,537 所得税 552 384 476 574 693 净利润 3,243 3,792 4,705 5,671 6,844 少数股东损益 1,349 1,645 2,041 2,460 2,969 归属母公司净利润 1,895 2,148 2,664 3,211 3,876 EPS(元) 0.66 0.75 0.93 1.12 1.35 现金流量表（百万元） 2020 2021 2022E 2023E 2024E 经营活动现金流 5,068 -2,180 2,224 2,062 2,694 净利润 1,895 2,148 2,664 3,211 3,876 折旧摊销 392 556 717 662 623 净营运资金增加 -1,107 6,759 6,090 6,366 6,599 其他 3,888 -11,643 -7,247 -8,177 -8,404 投资活动产生现金流 -2,574 1,776 -67 -406 -435 净资本支出 -1,594 -525 -282 -381 -411 长期投资变化 171 134 0 0 0 其他资产变化 -1,151 2,167 215 -24 -24 融资活动现金流 -3,861 133 -816 -865 -491 股本变化 817 0 0 0 0 债务净变化 -1,856 1,642 -1,387 -1,566 -1,337 无息负债变化 4,129 4,467 4,323 4,848 5,361 净现金流 -1,375 -289 1,341 792 1,768 资产负债表（百万元） 2020 2021 2022E 2023E 2024E 总资产 58,833 66,430 73,784 82,382 92,823 货币资金 8,977 8,960 10,301 11,092 12,860 交易性金融资产 2,120 1,142 1,142 1,187 1,232 应收账款 9,123 11,081 12,982 15,144 17,559 应收票据 37 67 78 91 106 其他应收款（合计） 225 207 242 282 327 存货 9,557 18,424 24,236 31,140 38,479 其他流动资产 2,215 1,203 1,203 1,203 1,203 流动资产合计 34,805 43,579 52,978 63,466 75,918 其他权益工具 94 0 0 0 0 长期股权投资 171 134 134 134 134 固定资产 611 912 1,065 1,192 1,298 在建工程 43 189 141 106 80 无形资产 3,917 3,880 3,412 3,039 2,747 商誉 13,992 13,992 13,992 13,992 13,992 其他非流动资产 2,043 1,270 1,386 1,386 1,386 非流动资产合计 24,028 22,852 20,807 18,916 16,905 总负债 24,653 30,763 33,699 36,980 41,005 短期借款 3,067 4,290 2,903 1,337 0 应付账款 7,140 9,682 11,344 13,188 15,210 应付票据 3,036 2,136 2,503 2,910 3,355 预收账款 6 1 1 2 2 其他流动负债 1,901 2,009 2,167 2,347 2,547 流动负债合计 23,042 28,429 30,362 32,501 35,250 长期借款 0 100 100 100 100 应付债券 0 0 0 0 0 其他非流动负债 577 1,263 2,267 3,410 4,685 非流动负债合计 1,611 2,333 3,337 4,479 5,755 股东权益 34,180 35,668 40,085 45,401 51,818 股本 2,860 2,860 2,860 2,860 2,860 公积金 19,450 18,053 18,321 18,642 19,029 未分配利润 7,443 9,057 11,169 13,704 16,764 归属母公司权益 29,745 29,961 32,337 35,193 38,641 少数股东权益 4,435 5,707 7,748 10,208 13,177 盈利能力（%） 2020 2021 2022E 2023E 2024E 毛利率 19.8% 19.5% 19.5% 19.8% 20.2% EBITDA率 8.9% 8.6% 7.5% 7.4% 7.5% EBIT率 7.7% 7.5% 6.6% 6.7% 6.9% 税前净利润率 6.4% 6.2% 6.5% 6.8% 7.0% 归母净利润率 3.2% 3.2% 3.4% 3.5% 3.6% ROA 5.5% 5.7% 6.4% 6.9% 7.4% ROE（摊薄） 6.4% 7.2% 8.2% 9.1% 10.0% 经营性ROIC 12.1% 12.2% 11.5% 12.7% 14.1% 偿债能力 2020 2021 2022E 2023E 2024E 资产负债率 42% 46% 46% 45% 44% 流动比率 1.51 1.53 1.74 1.95 2.15 速动比率 1.10 0.88 0.95 0.99 1.06 归母权益/有息债务 9.38 6.22 9.44 18.92 73.81 有形资产/有息债务 12.51 9.77 16.02 34.34 142.50 资料来源：Wind，光大证券研究所预测 费用率 2020 2021 2022E 2023E 2024E 销售费用率 5.63% 6.08% 6.20% 6.20% 6.50% 管理费用率 1.27% 1.37% 1.37% 1.37% 1.37% 财务费用率 -0.38% -0.43% 0.