Robinhood：单季经营业绩环比改善，市场困难时期加速版图扩张

有关分析师的申明，见本报告最后部分。其他重要信息披露见分析师申明之后部分，或请与您的投资代表联系。并请阅读本证券研究报告最后一页的免责申明。 Robinhood Markets HOOD.O 公司研究 | 中报点评 ⚫ 2Q2022单季营收同比下滑明显但环比改善，净亏损环同比均显著收窄。1）2Q2022公司实现营收3.18亿美元，同比-43.75%，环比+6.35%；实现GAAP净利润-2.95亿美元，净亏损幅度环同比分别-24.74%/-41.20%，经营情况出现改善。2）2Q2022公司分别实现交易收入/利息净收入/其他收入分别为2.02/0.74/0.42亿美元，同比 -55.23%/+9.29%/-9.59%，环比 -7.34%/34.55%/61.54%。 ⚫ 连续四季下滑MAU或将于2H22迎来拐点，DARTs及成交量同样有望触底反弹。1）截至2Q22公司有资产账户数为2290万，环同比分别+10万/+40万；但MAU仅1400万，环同比分别-11.95%/-34.27%。2）截至2Q22，客户总资产及户均资产分别仅为642亿美元/2803美元，环比分别-31.04%/-31.34%，受美国股市及加密货币市场持续低迷的影响，客户资产净值出现明显回落，其中加密货币资产环比下滑56.35%至86亿元。3）2Q2022公司股票、期权、加密货币DARTs（日均收入性交易单数）分别仅为160/50/40万单，同比分别-42.86%/-37.50%/-84.62%。4）2Q22公司股票及期权PFOF成交量分别为145/204亿股，同比分别-37.45%/-25.92%。5）经过两次上调，1H22公司加密货币佣金率同比由1.29美元/单提升至2.58美元/单，部分抵消了成交量下滑带来的交易收入下滑的影响。6）考虑到三季度以来美国股市及加密货币市场出现一定程度回暖，预计经营情况有望于2H22迎来向上拐点。 ⚫ 1H22公司在经纪/加密货币及Money板块取得突破，2H22将持续夯实新业务发展。1）公司引入退休账户，与客户现有账户并行，有望提升客户资金流入，将于2H启用；公司为高端客户提供延长交易时间功能。2）加密货币方面，新增货币品种，引入加密货币钱包以提升交易体验并降低成本，2H22将进一步推出非托管钱包App；此外，将收购英国加密货币平台Ziglu以开拓海外市场。3）Money新业务板块，公司推出Cash Card并引入直接存支票功能，将有效衔接储蓄与投资需求。 ⚫ 受股市及加密货币成交量减少等影响，将22-23年营收由35.52/58.62调至14.09 /18.79亿美元，新增24年预测值25.48亿美元，参考可比公司估值，给予公司2022年7.90xPS，下调目标价至12.64美元。维持增持评级。 风险提示 ⚫ 美国股市及加密货币市场超预期下跌；新业务及海外市场开拓不及预期。 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入（百万美元） 958.83 1,815.14 1,408.99 1,878.76 2,547.92 同比增长 245.48% 89.31% -22.38% 33.34% 35.62% 营业利润（百万美元） 13.78 -3,686.66 -1,156.54 -1,062.38 -713.83 同比增长 NA -26854% NA NA NA 归母净利润（百万美元） 7.45 -1,640.78 -1,158.00 -1,065.43 -718.59 同比增长 NA -22127% NA NA NA 每股收益（美元） 0.01 -4.19 -1.32 -1.21 -0.82 毛利率 1.44% -90.41% -82.08% -56.55% -28.02% 净利率 0.78% -203.09% -82.19% -56.71% -28.20% 每股营收（美元） 1.09 2.06 1.60 2.13 2.89 市盈率（倍） 1,094.21 -2.21 -7.04 -7.65 -11.34 市销率（倍） 8.50 4.49 5.79 4.34 3.20 资料来源：公司数据. 东方证券研究所预测. 每股收益使用最新股本全面摊薄计算；市销率采用调整后营业收入 盈利预测与投资建议 核心观点 公司主要财务信息 股价（2022年08月19日） 9.26美元 目标价格 12.64美元 52周最高价/最低价 49.80/6.89美元 总股本/流通股（亿股） 8.80/7.52 美股市值（亿美元） 89.53 国家/地区 美国 行业 非银行金融 报告发布日期 2022年08月20日 1周 1月 3月 12月 绝对表现 -3.88 17.98 4.52 -78.21 相对表现 -4.74 3.85 -9.03 -66.67 纳斯达克 0.86 14.13 13.55 -11.54 孙嘉赓 021-63325888*7041 sunjiageng@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860520080006 唐子佩 021-63325888*6083 tangzipei@orientsec.com.cn 执业证书编号：S0860514060001 香港证监会牌照：BPU409 散户之光掀起零售浪潮，开启美股零佣时代：——Robinhood首次覆盖报告 2021-09-08 -100%-80%-60%-40%-20%0%20%08/1809/1810/1811/1812/1801/1802/1803/1804/1805/1806/1807/1808/18Robinhood纳斯达克指数单季经营业绩环比改善，市场困难时期加速版图扩张 ——Robinhood 2Q2022业绩点评 增持（维持） Robinhood Markets中报点评 —— 单季经营业绩环比改善，市场困难时期加速版图扩张 根据最新情况调整各项假设指标，盈利预测调整情况如下： 表1：主要假设指标调整情况 调整前 调整后 假设指标 2022E 2023E 2022E 2023E 期权总交易量增速 60% 60% -26% 27% 期权佣金率（美元/百股） 0.60 0.60 0.57 0.58 股票总交易量增速 40% 40% -34% 52% S&P500交易量增速 50% 50% -24% 30% S&P500佣金率（美元/百股） 0.61 0.61 0.91 0.91 非S&P500交易量增速 40% 40% -24% 30% 非S&P500佣金率（美元/百股） 0.23 0.23 0.20 0.21 加密货币DARTs增速 80% 50% -17% 30% 加密货币佣金率（美元/单） 1.30 1.40 2.84 2.94 融券余额（百万美元） 8,085.25 17,187.03 1,961.94 3,597.18 融资余额（百万美元） 12,805.39 22,819.68 5,312.93 7,597.67 融券利率 7.16% 7.34% 5.50% 5.23% 融资利率 2.46% 2.48% 3.25% 3.23% 入金账户（百万） 39.38 59.06 23.20 25.52 入金账户增速 50% 50% 2% 10% 户均资产（美元） 5,124.65 5,483.38 3,382.65 4,271.37 MAU（百万） 37.28 55.91 15.18 17.98 数据来源：公司公告，东方证券研究所 表2：收入分类调整 调整前 调整后 收入分类 2022E 2023E 2022E 2023E 交易收入 2,647.73 4,164.35 953.03 1,230.89 增速 88.81% 57.28% -32.04% 29.16% 占比 74.55% 71.04% 67.64% 65.52% 利息净收入 621.18 1,273.49 304.80 421.14 增速 141.74% 105.01% 18.62% 38.17% 占比 17.49% 21.72% 21.63% 22.42% 其他收入 282.79 424.19 151.16 226.73 增速 81.47% 50.00% -3.00% 50.00% 占比 7.96% 7.24% 10.73% 12.07% 营业总收入 3,551.70 5,862.02 1,408.99 1,878.76 数据来源：公司公告，东方证券研究所 表3：主要财务信息调整情况 调整前 调整后 Robinhood Markets中报点评 —— 单季经营业绩环比改善，市场困难时期加速版图扩张 主要财务信息 2022E 2023E 2022E 2023E 营业收入（百万美元） 3551.70 5862.02 1,408.99 1,878.76 调整幅度 -60.33% -67.95% 营业利润（百万美元） 986.24 2397.34 -1,156.54 -1,062.38 调整幅度 -217.27% -144.31% 归母净利润（百万美元） 788.80 1917.79 -1,158.00 -1,065.43 调整幅度 -246.81% -155.56% 每股收益（美元） 0.90 2.15 -1.32 -1.21 调整幅度 -246.16% -156.29% 数据来源：公司公告，东方证券研究所 选择可比公司估值法进行估值，参考指标为市销率。考虑到Robinhood一方面是美国的线上股票交易商，另一方面聚焦加密货币业务，因此我们选择两类公司作为可比公司，1）富途控股、Tradeweb、嘉信理财均为美股市场的线上经纪商，为客户提供投资交易平台；2）Block是一家美国移动支付公司，其支付服务软件Cash App提供与Robinhood同质化的产品及服务，平台同样支持用户交易比特币，公司购买并持有比特币的举措使得业绩与比特币深度挂钩，与Robinhood的相关业务形成直接的竞争关系。4家公司的平均22PS 估值为7.90x。参考可比公司估值，我们给予公司2022年7.90xPS，下调目标价至12.64美元。维持公司增持评级。 表4：可比公司PS估值表（2022/8/19） 股票代码 可比公司 2021A 2022E 2023E 2024E TW.O Tradeweb 16.07 14.52 13.23 12.56 FUTU.O 富途控股 6.21 5.89 4.91 3.80 SCHW.N 嘉信理财 7.25 7.15 6.55 6.03 SQ.N Block, Inc 5.58 4.03 3.19 2.60 平均值 8.80 7.90 7.00 6.20 数据来源：Bloomberg，东方证券研究所 注：富途控股与Block, Inc采用我们自己的预测值；汇率按照1美元=7.83港元；Block用的是调整后营业收入 图1：2Q2022公司分类收入（百万美元）及环同比增速 图2：1Q2020-2Q2022交易收入（百万美元）及构成 数据来源：公司公告，东方证券研究所 数据来源：公司公告，东方证券研究所 -80%-60%-40%-20%0%20%40%60%80%0100200300400500交易收入利息净收入其他收入2Q20211Q20222Q2022同比增速环比增速0100200300400500期权股票加密货币其他 Robinhood Markets中报点评 —— 单季经营业绩环比改善，市场困难时期加速版图扩张 图3：1Q2020-2Q2022公司DARTs（百万）：