请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 [Table_Title] Q2业绩超预期，营销改善推动利润高增 [Table_Title2] 中炬高新(600872) [Table_DataInfo] 评级： 买入 股票代码： 600872 上次评级： 买入 52 周最高价/最低价： 41.3/23.12 目标价格： 总市值(亿) 294.99 最新收盘价： 37.56 自由流通市值(亿) 294.99 自由流通股数(百万) 785.38 [Table_Summary] 事件概述 公司上半年营业收入26.52亿元，同比+14.52%；归属于净利润3.13亿元，同比+11.91%；EPS 0.41元。 Q2营业收入13.05亿元，同比+23.98%；归母净利润1.55亿元，同比+47.58%。 分析判断: ► Q2收入高增，美味鲜营销改善持续兑现 Q2子公司美味鲜实现收入10.03亿元，同比+23.13%，调味品主业增长超预期，一方面得益于去年同期低基数，核心在于公司今年以来推进的各项营销改善带动渠道扩张和经销商信心恢复；本部/中汇合创/中炬精工亦贡献增量，主要为公司确认岐江东岸商品房的销售收入。 分产品来看，Q2酱油/鸡精鸡粉/食用油/其他产品收入分别为7.53/1.43/1.13/2.06亿元，分别同比+21.2%/+7.5%/+60.5%/+26.0%，酱油恢复双位数增长，食用油受提价推动，小品类中料酒和酱油增长较好。分区域来看，Q2东部/南部/中 西 部/北部分 别 实 现 收 入2.94/5.04/2.33/1.84亿 元 ， 分 别 同 比+21.2%/+18.7%/+31.2%/+28.6%，去年下滑的弱势市场中西部和北部快速恢复，分别新增72和51个经销商，全国化进程快速推进。 上半年综合来看，虽然一季度收入端有所承压，但二季度市场快速恢复，带动上半年整体实现收入26.52亿元，同比+14.52%，渠道端地级市开发率达到93.47%，同比+1.17pct，区县市场开发率达到66.25%，同比+8.05pct。 ► 调味品主业净利率恢复，地产贡献部分利润增量 Q2调味品毛利率和净利润率分别为31.42%和12.96%，分别同比-3.1%/+0.0%，主业虽然成本端依旧承压，但公司通过提价和内部提效，净利率走出下滑困境，实现同比持平和环比提升。 成本端来看，公司毛利下降主因大豆、包材、能源等成本上涨，虽然已提价应对，并未能完全覆盖，但Q2环比Q1已有所改善。费用端来看，Q2销售/管理/研发/财务费用率分别同比-0.62/-0.31/-0.74/-0.50pct，综合下降2.17pct，费用投放效率明显提升。另一方面，上半年公司本部实现归母净利润2537万元，较去年同期增加6094万元，主要为地产业务贡献，亦对利润增长有所贡献。主业高增+地产贡献增量，公司Q2归母净利润达到1.55亿元，同比+47.6%，净利率同比提升1.7pct至12.6%，经营效率明显提升。 公司上半年整体实现归母净利润3.13亿元，同比+11.9%，对应净利率12.6%，同比-0.44pct，Q2对业绩提振明显。 ► 主业恢复提振市场信心，走出盈利低谷 Q3公司各项营销改善举措仍将持续推进，预计渠道扩张和经销商信心恢复仍将持续兑现，去年同期净利率基数更低，业绩低基数下主业有望持续高增。公司走出经营低谷，净利率回升的趋势持续验证。 公司积极应对市场和行业变化，不断清理包袱，轻装上阵，在市场恢复过程中率先受益，提振市场信心。长期我们看好公司在营销布局、产能扩张和产品研发等多方面不断深耕，顺应行业发展趋势，强化竞争优势和壁垒。 证券研究报告|公司点评报告 [Table_Date] 2022年08月19日 证券研究报告|公司点评报告 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 2 19626187/21/20190228 16:59 投资建议 参考最新中报，我们下调公司22-24年营收56.02/63.34/69.23亿元的预测至55.02/62.34/69.23亿元；调整22-24年EPS 0.97/1.13/1.29元的预测至0.97/1.16/1.33元，对应2022年8月19日收盘价37.56元/股，PE分别为39/32/28倍，维持公司“买入”评级。 风险提示 疫情影响超预期、行业竞争加剧、餐饮渠道扩张不达预期、食品安全 盈利预测与估值 [Table_profit] 财务摘要 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入(百万元) 5,123 5,116 5,502 6,234 6,923 YoY（%） 9.6% -0.2% 7.5% 13.3% 11.1% 归母净利润(百万元) 890 742 761 908 1,044 YoY（%） 24.0% -16.6% 2.5% 19.4% 15.0% 毛利率（%） 38.3% 34.9% 32.2% 32.9% 33.7% 每股收益（元） 1.13 0.94 0.97 1.16 1.33 ROE 19.3% 19.4% 16.6% 16.5% 16.0% 市盈率 33.15 39.76 38.78 32.48 28.25 资料来源：wind、华西证券研究所 [Table_Author] 分析师：寇星 分析师：卢周伟 邮箱：kouxing@hx168.com.cn 邮箱：luzw@hx168.com.cn SAC NO：S1120520040004 SAC NO：S1120520100001 联系电话： 联系电话： 证券研究报告|公司点评报告 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 3 19626187/21/20190228 16:59 财务报表和主要财务比率 [Table_Finance] 利润表（百万元） 2021A 2022E 2023E 2024E 现金流量表（百万元） 2021A 2022E 2023E 2024E 营业总收入 5,116 5,502 6,234 6,923 净利润 784 809 966 1,111 YoY(%) -0.2% 7.5% 13.3% 11.1% 折旧和摊销 159 810 60 60 营业成本 3,332 3,730 4,183 4,590 营运资金变动 282 -434 -157 -150 营业税金及附加 113 61 69 76 经营活动现金流 1,212 1,147 826 973 销售费用 412 495 530 575 资本开支 -366 -983 -88 -98 管理费用 254 303 324 346 投资 1,272 -100 -100 -100 财务费用 20 18 16 22 投资活动现金流 944 -1,049 -149 -155 研发费用 170 165 199 222 股权募资 0 0 0 0 资产减值损失 0 0 0 0 债务募资 400 0 0 0 投资收益 37 39 44 48 筹资活动现金流 -1,924 0 0 0 营业利润 877 940 1,136 1,306 现金净流量 233 98 677 818 营业外收支 -1 1 1 1 主要财务指标 2021A 2022E 2023E 2024E 利润总额 877 941 1,137 1,307 成长能力 所得税 92 132 170 196 营业收入增长率 -0.2% 7.5% 13.3% 11.1% 净利润 784 809 966 1,111 净利润增长率 -16.6% 2.5% 19.4% 15.0% 归属于母公司净利润 742 761 908 1,044 盈利能力 YoY(%) -16.6% 2.5% 19.4% 15.0% 毛利率 34.9% 32.2% 32.9% 33.7% 每股收益 0.94 0.97 1.16 1.33 净利润率 15.3% 14.7% 15.5% 16.0% 资产负债表（百万元） 2021A 2022E 2023E 2024E 总资产收益率ROA 12.5% 11.5% 11.7% 11.5% 货币资金 549 646 1,323 2,141 净资产收益率ROE 19.4% 16.6% 16.5% 16.0% 预付款项 10 9 10 12 偿债能力 存货 1,678 1,945 2,163 2,370 流动比率 2.04 2.56 2.98 3.33 其他流动资产 887 1,043 1,252 1,510 速动比率 0.94 1.19 1.62 2.02 流动资产合计 3,123 3,643 4,749 6,032 现金比率 0.36 0.45 0.83 1.18 长期股权投资 5 5 5 5 资产负债率 28.2% 23.5% 22.3% 21.4% 固定资产 1,601 1,801 1,851 1,901 经营效率 无形资产 192 182 172 162 总资产周转率 0.86 0.83 0.80 0.76 非流动资产合计 2,795 2,972 3,005 3,048 每股指标（元） 资产合计 5,918 6,616 7,754 9,080 每股收益 0.94 0.97 1.16 1.33 短期借款 0 0 0 0 每股净资产 4.88 5.85 7.00 8.33 应付账款及票据 921 700 810 918 每股经营现金流 1.54 1.46 1.05 1.24 其他流动负债 611 721 783 891 每股股利 0.00 0.00 0.00 0.00 流动负债合计 1,532 1,421 1,593 1,809 估值分析 长期借款 0 0 0 0 PE 40.12 39.13 32.78 28.51 其他长期负债 135 135 135 135 PB 7.78 6.48 5.41 4.55 非流动负债合计 135 135 135 135 负债合计 1,667 1,556 1,728 1,944 股本 797 797 797 797 少数股东权益 418 467 525 591 股东权益合计 4,250 5,060 6,026 7,136 负债和股东权益合计 5,918 6,616 7,754 9,080 资料来源：公司公告，华西证券研究所 证券研究报告|公司点评报告 请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明 4 19626187/21/20190228 16:59 [Table_AuthorInfo] 分析师与研究助理简介 寇星：华西证券食品饮料首席分析师，清华经管 MBA，中科院硕士，曾就职于中粮集团7年，团队覆盖食品全行业，擅长结合产业和投资分析。 任从尧：11年白酒行业营销及咨询从业经验，曾服务于汾酒、古井、舍得等多家上市酒企，并曾就职于国窖公司负责渠道管理相关业务工作，擅长产业发展规律研究及酒企发展趋势判断。 卢周伟：华西证券食品饮料行业研究员，主要覆盖调味品、啤酒、休闲食品板块；华南理工大学硕士，食品科学+企业管理专业背景，2020年7月加入华西证券食品饮料组。 刘来珍：4年以上食品饮料和和其他消费品行业研究经验；上海交通大学金融学硕士，2020年9月加入华西证券研究所。 王厚：华西证券食品饮料研究助理，英国利兹大学金融与投资硕士，会计学学士，2020年加入华西证券研究所。 吴越：华西证券食品饮料行业研究助理，伊利诺伊大学香槟分校硕士研究生，2年苏酒渠道公司销售工作经历，2022年加入华西证券研究所。 分析师承诺 作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规