外销回暖+产品结构改善，Q2收入利润高增

1 公司报告│公司半年报点评 请务必阅读报告末页的重要声明 石头科技(688169) 外销回暖+产品结构改善，Q2收入利润高增 事件： 石头科技2023年H1中报业绩收入33.74亿元（yoy+15.41%），归母净利润7.39亿元（yoy+19.93%），扣非归母净利润6.60亿元（yoy+12.30%）。其中Q2单季度营业收入22.14亿元（yoy+41.57%），单季度归母净利润5.35亿元（yoy+95.53%），扣非归母净利润4.97亿元（yoy+73.52%）。受国内产品结构改善及海外需求修复影响，2023H1毛利率达51.07%，净利率达21.92%。 ➢ 海外需求回暖，销量回升+产品升级带动收入利润增长 石头凭借产品力积极布局海外中高端市场，2022年受俄乌冲突等宏观环境影响，海外尤其欧洲地区下滑明显。2023年经销商提货量开始稳步回升，2023H1海外收入同比增长。其中随着4-6月高单价机型S8系列上新，Q2产品结构不断升级，为收入端和利润端带来较大弹性。 ➢ 三款新品布局中高价位段，结构改善+渠道控费毛净利率提升 2023年H1公司发布P10、G10S Pure和G20三款新品，分别布局3000-5000元价位段，其中全基站新品P10以3299元的高性价比，精准匹配消费疲软的国内需求，并通过供应链和方案降本，做到保持产品力、满足用户需求的同时，维持扫地机毛利率水平。Q2新品量增带动渗透率提升，2023H1线上零售份额达26.3%，零售量份额21.2%。此外，2023年行业头部品牌集中度进一步增加，618投放竞争趋缓，石头采取精准营销以达到控费目的，同时Q1营销费用前置，因此Q2销售费率19.38%，同比去年20.46%下降1.08pct。收入规模增长、产品结构改善叠加渠道控费，毛净利率提升明显。 ➢ 全基站扫地机以价换量初步兑现，渗透率有望提升 据奥维云网，2023年H1全能款扫地机价格全面下探，均价从22H1的5076元下降至4084元，同时销额占比从34.3%提升至70.3%，行业整体增量产品下行至3000-4000元价格带，以价换量初步兑现。预计随着价格持续下行，受众范围不断扩大，国内扫地机有望实现渗透率的快速提升。 ➢ 盈利预测、估值与评级 我们预计公司2023-2025年营业收入分别为76.91/91.63/108.45亿元，同比增速分别为16.03%/19.13%/18.36%，海外需求稳步修复，国内盈利水平高于预期，上调归母净利润分别为15.69/18.41/21.69亿元（原预测为14.63/17.20/20.51亿元），同比增速分别为32.57%/17.34%/17.80%，EPS分别为11.95/14.02/16.52元/股，3年CAGR为22.37%。公司综合产品力优势凸显，通过供应链把控实现降本增效，海外成功打造中高端品牌力，参照可比公司估值，我们给予公司2023年25倍PE，目标价300元，维持 “买入”评级。 风险提示：新品销售不及预期;海外宏观环境变化;价格战等恶性竞争风险。 财务数据和估值 2021 2022 2023E 2024E 2025E 营业收入（百万元） 5837 6629 7691 9163 10845 增长率（%） 28.84% 13.56% 16.03% 19.13% 18.36% EBITDA（百万元） 1584 1340 2004 2308 2669 归母净利润（百万元） 1402 1183 1569 1841 2169 增长率（%） 2.41% -15.62% 32.57% 17.34% 17.80% EPS（元/股） 10.68 9.02 11.95 14.02 16.52 市盈率（P/E） 25.0 29.6 22.3 19.0 16.2 市净率（P/B） 4.1 3.7 3.2 2.8 2.4 EV/EBITDA 30.8 13.6 14.1 11.5 9.2 数据来源：公司公告、iFinD，国联证券研究所预测；股价为2023年08月30日收盘价 证券研究报告 2023年08月31日 行 业： 家用电器/小家电 投资评级： 买入（维持） 当前价格： 267.00元 目标价格： 300.00元 基本数据 总股本/流通股本(百万股) 131.28/131.28 流通A股市值(百万元) 35,050.67 每股净资产(元) 108.38 资产负债率(%) 17.06 一年内最高/最低(元) 395.00/220.00 股价相对走势 作者 分析师：陈梦瑶 执业证书编号：S0590521040005 邮箱：cmy@glsc.com.cn 相关报告 1、《石头科技（688169）：23Q1收入利润双承压，618销量有望回暖》2023.04.27 2、《石头科技（688169）：Q4收入平稳增长，23年销量回升可期》2023.02.28 -30%-10%10%30%2022/82022/122023/42023/8石头科技沪深300 请务必阅读报告末页的重要声明 2 公司报告│公司半年报点评 财务预测摘要 资产负债表 利润表 单位:百万元 2021 2022 2023E 2024E 2025E 单位:百万元 2021 2022 2023E 2024E 2025E 货币资金 1321 1804 3786 5640 7786 营业收入 5837 6629 7691 9163 10845 应收账款+票据 130 328 270 322 381 营业成本 3029 3363 3876 4633 5539 预付账款 29 43 39 47 56 营业税金及附加 26 33 41 49 58 存货 596 694 744 889 1063 营业费用 938 1318 1408 1603 1844 其他 4445 4417 4321 4421 4536 管理费用 560 630 731 870 1019 流动资产合计 6520 7286 9160 11318 13822 财务费用 -52 -106 -7 -13 -21 长期股权投资 12 21 21 20 20 资产减值损失 -30 -66 -56 -67 -79 固定资产 125 1400 1181 961 742 公允价值变动收益 62 -64 0 0 0 在建工程 1147 0 0 0 0 投资净收益 191 33 91 91 91 无形资产 6 7 5 4 3 其他 39 52 52 52 52 其他非流动资产 1998 2120 2117 2113 2113 营业利润 1598 1344 1730 2095 2468 非流动资产合计 3287 3547 3323 3099 2878 营业外净收益 0 5 2 57 2 资产总计 9807 10833 12483 14417 16700 利润总额 1598 1349 1787 2096 2469 短期借款 0 0 0 0 0 所得税 196 166 218 255 301 应付账款+票据 820 702 841 1005 1201 净利润 1402 1183 1569 1841 2169 其他 478 502 604 719 856 少数股东损益 0 0 0 0 0 流动负债合计 1298 1204 1445 1724 2057 归属于母公司净利润 1402 1183 1569 1841 2169 长期带息负债 9 69 67 65 63 长期应付款 0 0 0 0 0 财务比率 其他 8 3 3 3 3 2021 2022 2023E 2024E 2025E 非流动负债合计 17 72 70 68 66 成长能力 负债合计 1315 1276 1514 1792 2123 营业收入 28.84% 13.56% 16.03% 19.13% 18.36% 少数股东权益 1 1 1 1 1 EBIT 1.42% -19.57% 43.15% 17.06% 17.52% 股本 67 94 131 131 131 EBITDA 1.14% -15.41% 49.60% 15.15% 15.66% 资本公积 5058 5096 5059 5059 5059 归属于母公司净利润 2.41% -15.62% 32.57% 17.34% 17.80% 留存收益 3366 4366 5778 7434 9386 获利能力 股东权益合计 8493 9557 10969 12626 14577 毛利率 48.11% 49.26% 49.61% 49.43% 48.92% 负债和股东权益总计 9807 10833 12483 14417 16700 净利率 24.03% 17.85% 20.40% 20.09% 20.00% ROE 16.52% 12.38% 14.30% 14.58% 14.88% 现金流量表 ROIC 65.90% 40.08% 33.04% 44.43% 52.87% 单位:百万元 2021 2022 2023E 2024E 2025E 偿债能力 净利润 1402 1183 1569 1841 2169 资产负债率 13.41% 11.78% 12.13% 12.43% 12.71% 折旧摊销 37 96 224 224 220 流动比率 5.0 6.1 6.3 6.6 6.7 财务费用 -52 -106 -7 -13 -21 速动比率 4.4 5.0 5.5 5.7 5.9 存货减少（增加为“-”） -215 -98 -50 -145 -174 营运能力 营运资金变动 266 -216 348 -26 -23 应收账款周转率 46.4 20.2 29.4 29.4 29.4 其它 58 247 -69 74 103 存货周转率 5.1 4.8 5.2 5.2 5.2 经营活动现金流 1497 1106 2015 1956 2274 总资产周转率 0.6 0.6 0.6 0.6 0.6 资本支出 -447 -260 0 0 0 每股指标（元） 长期投资 -1255 -384 0 0 0 每股收益 10.7 9.0 12.0 14.0 16.5 其他 240 139 120 71 71 每股经营现金流 11.4 8.4 15.3 14.9 17.3 投资活动现金流 -1461 -505 120 71 71 每股净资产 64.7 72.8 83.6 96.2 111.0 债权融资 9 60 -2 -2 -2 估值比率 股权融资 0 27 38 0 0 市盈率 25.0 29.6 22.3 19.0 16.2 其他 -164 -289 -188 -172 -197 市净率 4.1 3.7 3.2 2.8 2.4 筹资活动现金流 -155 -202 -153 -174 -199 EV/EBITDA 30.8 13.6 14.1 11.5 9.2 现金净增加额 -124 419 1982 1853 2147 EV/EBIT 31.5 14.7 15.8 12.7 10.0 数据来源：公司公告、iFinD，国联证券研究所预测；股价为2023年08月30日收盘价 请务必阅读报告末页的重要声明 3 分析师声明 本报告署名分析师在此声明：我们具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，本报告所表述的所有观点均准确地反映了我们对标的证券和发行人的个人看法。我们所得报酬的任何部分不曾与，不与，也将不会与本报告中的具体投资建议或观点有直接或间接联系。 评级说明 投资建议的评级标准 评级 说明 报告中投资建议所涉及的评级分为股