创造财富担当责任股票代码：601881.SH 06881.HK中国银河证券股份有限公司CHINA GALAXY SECURITIES CO., LTD.海外加息预期降温，国内经济整体偏弱大类资产配置&固收月中报告刘丹银河证券研究院总量&固收团队2022.08.16 目录创造财富/担当责任二、国际市场、政策动态四、央行降息和债市如何看？一、大类资产表现三、国内：7月整体走弱，通胀上行五、市场研判 创造财富/担当责任一、大类资产表现 创造财富/担当责任4一、大类资产表现：超跌之后的全面反弹2022/07/16-08/15，原油价格下跌通胀略缓和降低美强加息预期，美元指数走弱，各类资产超跌反弹。2022/07/16-2022/08/15：大宗商品：普遍反弹，天然气维持高景气。俄罗斯断供欧洲天然气推动天然气大幅上涨25.5%领涨大宗；有色系、黑色系以及贵金属集体反弹，锌、铜、螺纹钢以及焦炭均由大幅下跌反弹至上涨超过10%，黄金、白银亦涨超5%；原油作为唯一下跌商品收跌于-7.6%，跌幅收窄。全球经济放缓担忧施压原油，通胀略缓，市场对美联储加息预期降温等促使大宗商品开启一轮反弹行情。利率、汇率：日元调整，美元走弱，欧债收益率下行。欧债、意债收益率继续下行，德意利差在7月末至高点后下行40BP，此前市场对欧债风险的担忧情绪有所降温；加息预期降温通胀开始下行，美债表现分化，10Y美债收益率有所下行，但2Y美债上行至3.2%，期限利差倒挂程度继续加深；汇率方面，非美货币多数上涨，日元、澳元调整明显，涨幅均超过3%，卢布继续大幅下跌超9%，人民币和国债保持相对平稳。权益市场：外围普涨，美股领涨，港股继续领跌。美股反弹后继续大幅上涨，纳指和标普500收涨于14.6%和11.2%领涨全球，欧、英股及主要亚太股指近一个月表现也较为亮眼，俄股由大跌转涨至2.6%；中国股指表现较弱，港股继续领跌但跌幅收窄，恒生科技跌至-3%，创业板指由此前领涨转跌至-1.5%。海外股市在上月有所反弹后普遍续涨，国内行情暂缓，相对较弱，A股情绪转向谨慎。资料来源：Wind，中国银河证券研究院整理资料来源：Wind，中国银河证券研究院整理10Y-2Y利差倒挂加深-40-2002040ICE布油动力煤SHFE铝CRB指数COMEX黄金焦煤铁矿石COMEX白银焦炭螺纹钢COMEX铜SHFE锌天然气6月16日-7月15日涨幅7月16日-8月15日涨幅-15-10-50510卢布美元指数美元兑人民币印度卢比欧元10Y美国国债10Y中国国债期货英镑长期欧债期货澳元意大利国债期货日元6月16日-7月15日涨幅7月16日-8月15日涨幅-20-1001020VIX恒生科技创业板指沪深300恒生指数上证指数俄罗斯MOEX英国富时100日经225道琼斯工业指数韩国综合欧元区STOXX50印度SENSEX30标普500指数纳斯达克指数6月16日-7月15日涨幅7月16日-8月15日涨幅-100-50050100150200012342021-05-032021-10-032022-03-032022-08-03美国:国债收益率:10年美国:国债收益率:2年10Y-2Y美债bps 右轴0501001502002503000123452022-03-082022-04-122022-05-172022-06-212022-07-26德国国债10Y %意大利国债10Y %右轴德意利差BP德意10Y国债利差有所下行资料来源：Wind，中国银河证券研究院整理 创造财富/担当责任二、国际市场、政策动态 创造财富/担当责任6（一）美联储及各国央行动态：美通胀有下行，加息预期有所放缓•通胀全球化风险影响下，上月全球央行仍然延续货币收紧趋势，美国7月如期加息75BP，欧央行、英国等多国央行相继加息，全球紧缩周期继续演绎。•美国7月通胀数据CPI同比升8.5%显示通胀缓和，加息预期降温。7月通胀增速回落主要由国际油价下行带动能源负增长拉动，但核心CPI仍保持高粘性，美国CPI未来可能仍将处于高位反复。•美联储激进加息预期已因CPI下行而降温，当日6M、1Y隐含利率均下跌超过2%，此前我们判断美联储在follow市场，强化控制通胀及通胀预期，在通胀加速上行期，美联储加息幅度不低于市场预期，但一旦通胀有转弱迹象同时市场加息预期没有那么强，美联储则会顺势而为。后续加息很有可能是9月加50BP，11、12月分别加25BP，年底达到预期基准利率3.5%左右。全球范围CPI通胀压力仍然大美国8月CPI公布当日隐含利率下跌资料来源：Wind，中国银河证券研究院整理资料来源：Wind，中国银河证券研究院整理33.23.43.63.844.24.42022/7/22022/7/102022/7/182022/7/262022/8/36M隐含利率1Y隐含利率-202468102018/072019/042020/012020/102021/072022/04各国CPI %中国美国欧元区英国日本2022/8/11（7月通胀数据公布后）国家政策利率有效基差会议3M6M1Y2Y3Y3M内变动预期4-6M变动预期3M内变动预期4-6M变动预期美洲美国2.382.29-8.59月21日3.363.613.462.712.379825-62-16加拿大2.52.5229月7日3.333.513.352.772.448318-6-8墨西哥7.758.16241.28月11日9.069.428.787.257.011313610-42智利9.759.7509月6日10.7310.729.096.595.1298-1-93-26巴西13.7513.65-109月21日13.8513.8712.4310.4912.22102-71-41欧非中东欧元区0-0.085-8.59月8日0.721.191.331.291.317247-35-8英国1.751.691-5.99月15日2.423.033.092.532.196761-48-2瑞士-0.25-0.2084.29月22日-0.420.090.280.090.37-1751-9-1挪威1.252.261018月18日1.92.242.241.891.82653413-23瑞典0.750.692-5.89月20日1.862.592.692.462.2411173-733丹麦-0.10.03513.50.631.111.291.21.277348-392捷克77.28289月29日6.86.836.63.223.31-203-31-55波兰6.57.03539月7日6.476.516.424.343.81-34-83-5亚太澳大利亚1.851.81-49月6日2.893.433.653.083.2110454-45-8新西兰2.52.508月17日3.643.823.763.433.181141813-43日本-0.01-0.0080.29月22日-0.0200.040.090.12-12-0.9-2中国2.11.4-702.592.772.943.163.38491815-5印度5.45.26-149月30日5.936.26.416.316.315327-30-36韩国2.252.76518月25日2.562.792.842.572.443123-228未来变动幅度隐含政策利率2022/8/11较2022/7/18变化各国央行加息预期下降资料来源：Wind，中国银河证券研究院整理加息预期变动情况：市场对各央行加息预期仍比较强烈，但相较于2022年7月18日，当前对于未来三个月加息预期在美7月通胀回落后下调明显，而对于再之后的三个月加息预期也普遍有所下降，市场预期已反应从滞胀阶段过渡到衰退的预期，美通胀可能见顶使市场对于加息预期下降。 创造财富/担当责任三、国内：7月整体走弱，通胀上行 创造财富/担当责任8（一）7月PMI：外需下行压力增加•7月制造业景气度下滑，PMI、EPMI回落至荣枯线以下，低于预期。制造业PMI全部分项环比回落，原材料购进价格跌幅最高达到11.6%；采购量、进口、新出口订单同时走弱反映外需下行压力增加，内需仍然疲弱。大中小企业PMI均回落，其中大中企业再度返回萎缩区间。•近期外围市场由滞胀向经济衰退风险增加亦加大国内压力。•非制造业PMI保持扩张，建筑业指数明显上升。服务业PMI保持扩张但有所下行，疫情后的恢复仍需巩固；建筑业在基建发力下走强，处于往年均值以上。•我们认为，后续经济下行压力还要依赖政策发力对冲。7月制造业PMI上行7月非制造业PMI回升，建筑业较强资料来源：Wind，中国银河证券研究院整理资料来源：Wind，中国银河证券研究院整理资料来源：Wind，中国银河证券研究院整理7月PMI数据回落，外需下行压力加大PMI大类指数月度值环比上月较去年同期变动较2018-2021均值变动制造业PMIPMI49.00 -1.20 -1.40 -1.60 EPMI48.20 -4.30 -0.70 -1.03 中国综合PMI:产出指数52.50 -1.60 0.10 -0.80 非制造业PMI商务活动53.80 -0.90 0.50 0.00 服务业52.80 -1.50 0.30 -0.08 建筑业59.20 2.60 1.70 0.28 制造业PMIPMI:小型企业47.90 -0.70 0.10 -0.58 PMI:中型企业48.50 -2.80 -1.50 -1.45 PMI:大型企业49.80 -0.40 -1.90 -1.90 25354555652020/072020/082020/092020/102020/112020/122021/012021/022021/032021/042021/052021/062021/072021/082021/092021/102021/112021/122022/012022/022022/032022/042022/052022/062022/07制造业PMIPMI新订单生产量供应商配送时间254565852018/022018/052018/082018/112019/022019/052019/082019/112020/022020/052020/082020/112021/022021/052021/082021/112022/022022/05非制造业PMI非制造业PMI服务业PMI建筑业PMI 创造财富/担当责任9（二）社融腰斩，货币供给宽松，但企业、居民部门融资需求疲弱•7月社融存量同比增长10.7%，较上月下降0.1个百分点；社融增量7561亿元，同比少增3191亿元，新增人民币贷款4088亿元，同比少增4303亿元，均大幅低于预期。•社融增量仍主要由政府部门支撑，但由于专项债已基本投放完毕，本月政府债券融资多增幅度大幅放缓；企业和居民部门融资回落明显且结构不佳，当月短贷转负且中长贷大幅少增。社融-M2增速差下降至-1.3%，收益率曲线整体下移。•相较于6月信贷数据量和结构的良好表现，并结合7月PMI数据反映制造业、非制造业环比表现转弱，外需下行压力增加，7月的社融体现企业融资需求的可持续性不足，另外房地产仍然疲弱拖累居民及企业部门贷款增长。•对债市而言，货币供给维持宽松，信用扩张面临压力，利率仍将维持较低水平。7月社融-M2增速差继续走低，利率仍维持较低水平社融大幅低于预期，企业、居民部门表现仍不佳资料来源：Wind，中国银河证券研究院整理资料来源：Wind，中国银河证券研究院整理2345678-315913172018-022018-082019-032019-092020-042020-102021-052021-122022-06社会融资规模存量:同比%M2:同比%右轴社融-M2:同比%右轴10Y国债%-70-40-10205080110140170社融新增累计同比%社融企业融资（债权+股权）政府债券融资居民户 创造财富/担当责任10（三）投资、消费等：经济整体走弱，基建发力明显，房