业绩符合预期，《幻塔》海外突围，期待《诛仙世界》首测

请务必阅读正文之后的重要声明部分 [Table_Title] 评级：买入（维持） 市场价格：15.94 分析师：韩筱辰 执业证书编号：S0740521110002 Email：hanxc@r.qlzq.com.cn 分析师：康雅雯 执业证书编号：S0740515080001 Email：kangyw@r.qlzq.com.cn 分析师：朱骎楠 执业证书编号：S0740517080007 Email：zhuqn@r.qlzq.com.cn [Table_Profit] 基本状况 总股本(百万股) 1,940 流通股本(百万股) 1,827 市价(元) 15.94 市值(百万元) 30,923 流通市值(百万元) 29,128 [Table_QuotePic] 股价与行业-市场走势对比 公司持有该股票比例 相关报告 1 【中泰传媒】完美世界（002624.SZ）2021年报及2022一季报点评：高额分红，业绩回升 2 【中泰传媒】完美世界（002624.SZ）2021年业绩快报及2022Q1一季报预告点评：轻装上阵，企稳回升 3 【中泰传媒】完美世界(002624.SZ)三季报点评：Q3收入环比提升明显，《幻塔》即将开启终极测试 4 【中泰传媒】完美世界(002624.SZ)中报点评：当前为产品迭代过渡期，整体趋势向好 [Table_Finance1] 公司盈利预测及估值 指标 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入（百万元） 10,225 8,518 8,077 9,556 9,959 增长率yoy% 27% -17% -5% 18% 4% 净利润（百万元） 1,549 369 1,805 1,904 2,096 增长率yoy% 3% -76% 389% 5% 10% 每股收益（元） 0.80 0.19 0.93 0.98 1.08 每股现金流量 1.90 0.57 1.18 1.05 1.19 净资产收益率 14% 4% 15% 14% 13% P/E 20.0 83.8 17.1 16.2 14.8 P/B 2.9 3.0 2.6 2.3 2.0 备注：股价取自2022年8月12日收盘 投资要点  事件：完美世界发布2022年中期报告  报告期内公司实现营业总收入39.23亿，同比下滑6.73%，归母净利润为11.37亿，同比增长341.51%，扣非后归母净利润为6.71亿，同比增长1653.68%。二季度单季实现营业总收入17.95亿，同比下滑9.14%，归母净利润为2.97亿，同比增长243.87%，扣非后归母净利润为2.56亿，同比增长191.58%。业绩落于此前预告的中位，符合预期。  收入同比下滑，主要源于公司出售海外游戏工作室以及影视业务收缩。公司调整美国研发工作室及相关欧美本地发行团队，交易于年初完成，2022年2月起不再纳入合并报表，因此公司主机端收入同比大幅减少86.2%，今年上半年仅为2507万元，端游收入同比下滑26.9%，上半年收入为9.78亿；影视方面，由于精品化和缩减投入，上半年实现收入为1.19亿，同比下滑83.5%。两部分影响结合，致使公司上半年收入同比下滑，扣除上述合并范围变动的影响后，上半年营收同比增长1.58%。  移动游戏收入高增，《幻塔》国际服上线。上半年由于《幻塔》手游的优异表现，加之《完美世界：诸神之战》新游的增量贡献，公司移动游戏收入达到26.24亿，同比增长45.5%。《幻塔》于2021年12月16日国内上线，连续30天维持在iOS畅销总榜TOP30，是公司在二次元开放世界领域的突破之作，为后续包括《一拳超人》、《百万亚瑟王》、《P5》等自研二次元向产品奠定研发与用户基础。2022年8月11日，《幻塔》（Tower of Fantasy）国际服上线，目前在19个国家排名iOS畅销总榜TOP20，其中日本市场排名第4，韩国第7名，美国第25名，其中韩国市场由公司自主发行，美日等其他海外国家由腾讯负责发行。  维持高毛利率水平，费用率下降，盈利能力增强。由于《幻塔》在移动端与PC双端的优异表现，以及去年上线《梦幻新诛仙》流水表现的稳定，公司游戏业务毛利率上半年达到67.96%，较去年同期增加13.14个百分点，移动与PC游戏毛利率均有不同程度提升。费用率方面，公司降本增效效果显著，上半年销售费用率仅为13.08%，较去年大幅下降8.4个百分点，买量优化，品牌化推广增加，发行效率提升。研发与管理费用率端略有提升，公司在研发端投入并未因为降本增效而减少，优质游戏内容的开发储备是公司获得持续增长的源动力。 业绩符合预期，《幻塔》海外突围，期待《诛仙世界》首测 完美世界（002624.SZ）/传媒 证券研究报告/公司点评 2022年08月14日 [Table_Industry] -40%-20%0%20%40%60%80%2021-042021-052021-062021-062021-072021-082021-082021-092021-102021-112021-112021-122022-012022-012022-022022-032022-032022-04完美世界沪深300 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 2 - 公司点评  产品储备：公司自研储备产品包括手游《黑猫奇闻社》、《朝与夜之国》、《百万亚瑟王》、《一拳超人》、《P5》、《天龙八部2》、《完美新世界》等，端游《诛仙世界》、《Perfect New World》、《Have a Nice Death》等，其中《黑猫奇闻社》将于8月24日正式上线，《天龙八部2》已经在港澳台地区上线，端游《诛仙世界》8月19日将开启首测。从公司产品储备角度来看，端游《诛仙世界》是国内少有UE4引擎开发的高质量MMO产品，是公司储备重点端游产品之一，而储备手游端产品均面向全球市场开发，未来有望进一步提升海外市场收入占比。  盈利预测与估值：由于出售海外游戏工作室以及影视业务收缩影响，加之版号审批进度存在不确定性，以及海外发行部分游戏以分成计入收入，我们下调公司2022~2023年总营收预测，预计公司2022~2023年营业收入分别为80.77亿（原102.82亿）、95.56亿（114.79亿），同比增长-5%、18%，归母净利润为18.05亿（原20.1亿）、19.04亿（原21.84亿），同比增长389%、5%。当前市值对应2022及2023年PE为17x、16x，继续推荐重点关注，维持“买入”评级。  风险提示：1）版号监管政策趋严；2）游戏上线时间不达预期；3）研报使用的信息数据更新不及时的风险。 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 3 - 公司点评 图表1：完美世界2018Q3~2022Q2年营收与归母净利润季度数据（百万元） 来源：完美世界财报，中泰证券研究所 图表2：完美世界2018Q3~2022Q2年销售、管理、研发费用率情况（%） 来源：完美世界财报，中泰证券研究所 图表3：完美世界2018Q3~2022Q2年毛利率、净利率情况（%） 来源：完美世界财报，中泰证券研究所 1,846.22,520.72,041.71,614.62,155.82,226.82,574.52,569.12,918.42,162.72,231.01,975.62,532.91,778.52,128.31794.98535.5388.7486.0534.3455.227.3614.3656.3536.0-258.1464.2-206.6542.3-430.8840.2297.24-1,000-50005001,0001,5002,0002,5003,0003,5003Q184Q181Q192Q193Q194Q191Q202Q203Q204Q201Q212Q213Q214Q211Q222Q22营业总收入归母净利润0.0%10.0%20.0%30.0%40.0%50.0%60.0%3Q184Q181Q192Q193Q194Q191Q202Q203Q204Q201Q212Q213Q214Q211Q222Q22销售费用率管理费用率研发费用率59.7%47.5%68.1%69.2%60.8%48.5%62.4%59.2%56.9%63.8%56.6%52.8%67.1%69.1%68.6%67.1%29.0%15.4%23.8%33.1%21.1%1.2%23.9%25.5%18.4%-11.9%20.8%-10.5%21.4%-24.2%39.5%16.6%-40.0%-20.0%0.0%20.0%40.0%60.0%80.0%3Q184Q181Q192Q193Q194Q191Q202Q203Q204Q201Q212Q213Q214Q211Q222Q22毛利率净利率 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 4 - 公司点评 图表4：完美世界2018Q3~2022Q2年经营性净现金流与净现金含量（百万元，%） 来源：完美世界财报，中泰证券研究所（注：净现金含量指标剔除300%以上以及-300%以下的值） -241.79352.9-174.93342.1650.171,206.10571.021,557.39731.11833.0339.08286.59181.21590.8187.34330.71-200%-150%-100%-50%0%50%100%150%200%250%300%-400-2000200400600800100012001400160018003Q184Q181Q192Q193Q194Q191Q202Q203Q204Q201Q212Q213Q214Q211Q222Q22经营性净现金流净现金含量 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 5 - 公司点评 盈利预测表 来源：Wind，中泰证券研究所 资产负债表利润表会计年度20212022E2023E2024E会计年度20212022E2023E2024E货币资金3,4365,2046,2977,630营业收入8,5188,0779,5569,959应收票据11089105110营业成本3,2832,6673,0552,993应收账款982866948959税金及附加29283335预付账款311253289283销售费用1,9861,1311,2901,344存货1,2189901,1341,110管理费用732743860896合同资产0000研发费用2,2112,1412,4272,530其他流动资产1,5071,4551,5431,569财务费用124153149134流动资产合计7,5658,85610,31611,661信用减值损失6313234其他长期投资8738289791,020资产减值损失-235778长期股权投资2,7522,7522,7522,752公允价值变动收益-3585000固定资产3817191,0551,387投资收益408610250200在建工程1011011010其他收益147162178187无形资产260234211243营业利润1492,1032,2382,485其他非流动资产5,1995,1825,2095,246营业外收入19243240非流动资产合计9,4759,82610,31610,659营业外支出12121313资产合计17,04018,68220,63222,320利润总额1562,1152,2572,512短期借款628503402322所得税-21254294352应付票据0000净利润1771,8611,9632,160应付账款501407475474少数股东损益-192565965预收款项35268275170归属母公司净利润3691,8051,9042,095合同负债