2022 年 8 月 9 日招银国际环球市场|股票研究 |公司更新三峡东风（601888 CH）买入（维持）三亚的封锁可能代表着另一个入口机会目标价（以前的 TP上行/下行时价人民币253.0元232.0元）+33.2%三亚的Omicron 子变体 BA.5.1.2 爆发已导致约 700 例阳性病例，因为昨天，并促使该市在之后再次启动封锁今年四月的那个。对此，三峡集团已暂停其三亚8月5日起（三亚DFS商城一期和二期）开始营业（与锁定已启动），直至另行通知。根据以往的经验，我们估计三亚的社交距离政策将持续一个月左右。这个无疑会暂停我们在 6 月看到的复苏，七月，八月是夏季旅游旺季的核心。事件有促使我们将 2022 年的收入降低 14.9%，同时考虑到二季度业绩初报。同时，我们上调 2022 年毛利率1.4pp 以考虑改进海南免税店折扣纪律业务，这些加在一起解释了我们 2022 年净利润下降 8.1%让我们比共识低 6.6%。也就是说，与其他许多爆发类似过去，从封锁到旅游交通的任何中断都只会代表我们认为暂时拖累股价。如果局势得到控制8 月内，我们仍看到旅游需求有连续回升的空间第四季度，尤其是当季度季节性地与节日和购物活动。我们维持买入评级。189.5元中国消费领域约瑟夫·王(852) 3900 0838josephwong@cmbi.com.hk郑晓慧(852) 3900 0838zhengxiaohui@cmbi.com.hk股票数据市值上限（百万人民币）平均 3 个月 t/o（百万人民币）52w 高/低 (RMB)已发行股份总数（百万）来源：风429,247 9982,650276.2/ 155.01,952股权结构中旅集团香港证监会53.3%9.8%3.0%海南当前疫情更新. 827例确诊阳性病例我们在8月1-7日在全省重新报告，报告了689例在三亚。当地政府已启动封锁并实施城市-广泛的核酸检测。同时，进出港航班和公共运输暂停。只有在以下情况下，游客才被允许返回家园在完成 7 天的风险筛查测试后，他们的测试结果为阴性（即，第1、2、3、5、7天核酸检测阴性）。证监会来源：风分享业绩绝对相对的-3.6%6.3%1个月3个月6个月-9.9%11.1%-14.8%-4.2%来源：风扎实的七月势头。海南省商务厅报告离岸免税运营商销售额超过 50 亿元人民币（同比增长 21%）40 亿元人民币的免税销售额（同比增长 9%）。号码从6 月份表现强劲，其中三峡集团报告销售额同比增长 13%。12 个月价格表现(人民币)330.0280.0230.0180.0130.080.0601888.SHCSI300(重基础)估值。我们的新 TP 基于更新的 45.0x（从 46.5x）roll-远期 23 年中期市盈率（自 22 年末）仍代表 2 年平均水平自 2020 年以来。我们在上次升级报告中提高了目标倍数以反映由连续复苏驱动的潜在重估，虽然坎坷，2H22 国内旅游客流量。30.0来源：风(YE 12 月 31 日)FY20A52,5978.26,1403.132.6不适用不适用不适用不适用27.554.6FY21A67,67628.79,6544.957.2不适用不适用不适用0.832.632.8FY22EFY23EFY24E收入（百万人民币）同比增长 (%)净利润（百万人民币）每股收益（人民币）同比增长 (%)共识每股收益（人民币）市盈率 (x)市账率 (x)股利收益率 (%)ROE (%)净负债率 (%)68,4041.18,9524.6(7.3)4.996,39140.912,9696.644.97.3134,16639.217,8589.1审计师：普华永道相关报告1. 回顾疲软的二季度；收益随着共识的形成，风险降低巧妙地向下倾斜；升级到买–2022 年 6 月 8 日37.79.341.410.40.825.148.628.58.31.129.150.120.76.51.531.553.52. 1Q22 低于市场，但毛利率2M22 强劲反弹势头;保持液体新冠疫情–2022 年 4 月 26 日资料来源：公司数据、彭博、招银国际估计请阅读最后一页的分析师认证和重要披露来自彭博的更多报告： RESP CMBR <GO>或http://www.cmbi.com.hk1 2022 年 8 月 9 日图 1：盈利修正新的老的差异 (%)百万人民币FY22EFY23EFY24EFY22EFY23EFY24EFY22EFY23EFY24E收入68,40496,391134,16680,343118,452164,665-14.9%-18.6%-18.5%毛利息税前利润23,76414,3458,9524.5834,38119,80212,9696.6449,55427,22917,8589.1526,76015,1649,7454.9940,90121,39213,9907.1759,99929,56019,3559.91-11.2%-5.4%-8.1%-8.1%1.4ppt2.1ppt1ppt-15.9%-7.4%-7.3%-7.3%1.1ppt2.5ppt1.6ppt-17.4%-7.9%-7.7%-7.7%0.5ppt2.3ppt1.6ppt净利每股收益 (RM MB)毛利率息税前利润率净利率34.7%21.0%13.1%35.7%20.5%13.5%36.9%20.3%13.3%33.3%18.9%12.1%34.5%18.1%11.8%36.4%18.0%11.8%资料来源：公司数据，CMBIGM 估计图 2：CMBIGM 估计与共识中银国际共识FY23E差异 (%)FY23E-8.4%百万人民币FY22E68,40423,76414,345FY23E96,39134,38119,802FY24E134,16649,55427,229FY22E73,33325,32114,190FY24E134,09350,64727,128FY22E-6.7%-6.1%1.1%FY24E0.1%收入105,28638,577毛利营业利润净利-10.9%-6.8%-2.2%0.4%21,2438,9524.5812,9696.6417,8589.159,5894.8914,3257.3318,3689.29-6.6%-6.3%0.2ppt1.6ppt0ppt-9.5%-9.3%-1ppt-2.8%-1.5%每股收益 (RM MB)毛利率营业利润率净利率34.7%21.0%13.1%35.7%20.5%13.5%36.9%20.3%13.3%34.5%19.4%13.1%36.6%20.2%13.6%37.8%20.2%13.7%-0.8ppt0.1ppt-0.4ppt0.4ppt-0.2ppt资料来源：公司数据，CMBIGM 估计请阅读最后一页的分析师认证和重要披露 2022 年 8 月 9 日图3：中国每日确诊病例数图4：中国疫苗接种程度资料来源：Wind，招银国际研究资料来源：Wind，招银国际研究图5：海南每日确诊病例数图6：海南确诊病例总数资料来源：Wind，招银国际研究资料来源：Wind，招银国际研究图 7：海南没有。乘客数（同比）图 8：海南没有。乘客人数（与 2019 年相比）资料来源：Wind，招银国际研究资料来源：Wind，招银国际研究请阅读最后一页的分析师认证和重要披露3 2022 年 8 月 9 日图 9：三亚没有。乘客（同比）图 10：三亚没有。乘客人数（与 2019 年相比）资料来源：Wind，招银国际研究资料来源：Wind，招银国际研究图 11：海南旅游收入图 12：海南的不。 of to uris ts资料来源：Wind，招银国际研究资料来源：Wind，招银国际研究图 13：海南东风销售额图 14：海南东风商品售出资料来源：Wind，招银国际研究资料来源：Wind，招银国际研究请阅读最后一页的分析师认证和重要披露4 2022 年 8 月 9 日图 15：海南没有。 DF 购买图 16：海南东风商品平均售价及平均值每次购买 DF 的支出资料来源：Wind，招银国际研究资料来源：Wind，招银国际研究图 17：12M 正向 P/E 波段图 18：12M 尾随 P/B 波段（X）80706050403020101年远期市盈率-1SD长期平均 1SD-2SD 2SD（X）1 年追踪市净率-1SD 2SD长期平均 1SD-2SD403530252015105资料来源：公司数据、彭博、招银国际资料来源：公司数据、彭博、招银国际请阅读最后一页的分析师认证和重要披露5 2022 年 8 月 9 日财务摘要收入证明YE 12 月 31 日 (百万人民币)收入现金流汇总YE 12 月 31 日 (百万人民币)净利FY20A FY21A FY22E FY23E FY24EFY20A FY21A FY22E FY23E FY24E6,140 9,654 8,952 12,969 17,85852,597 67,676 68,404 96,391 134,1619,708 24,006 23,257 29,072 33,43332,361 42,936 45,147 67,319 100,73完税销售免税销售数据分析516480 542647754营运资金变动其他(2,888) (2,955) 3,590 (3,097) (3,672)4,435 1,151 2,261 3,252 4,5388,202 8,329 15,345 13,771 19,478毛利21,376 22,793 23,764 34,381 49,554净现金fr。经营行为。数据分析(516)(480) (542) (647) (754)资本支出和投资关联公司其他(1,234) (2,155) (2,358) (2,191) (2,026)销售费用行政费用其他营业费用息税前利润(8,847) (3,861) (4,925) (8,193) (13,417(1,637) (2,250) (2,394) (3,374) (4,696)(568) (1,360) (1,557) (2,366) (3,458)9,809 14,843 14,345 19,802 27,229(1,542)337(62)338------净现金fr。投资法。(3,814) (2,318) (2,358) (2,191) (2,026)股本筹集---------EBITDA10,325 15,323 14,887 20,449 27,984债务变动支付的股息255(1,658) (3,431) (2,847) (4,124) (5,679)20 (386) (1,097) (1,567) (2,218)财务费用，净额545(676)(7)43 (181)139228其他营业外收入总投资收益/（损失）税前利润(245) (400)----净现金fr。融资法案。(1,383) (3,817) (3,944) (5,691) (7,896)161-9,672 14,801 13,764 19,940 27,457现金净变化3,005 2,194 9,043 5,889 9,556年初现金汇差12,032 14,858 16,856 25,899 31,788所得税(2,335) (2,437) (2,291) (3,319) (4,570)(1,197) (2,711) (2,521) (3,652) (5,029)(331)14,706 16,856 25,899 31