中国消费领域约瑟夫·王(852) 3900 0838郑晓慧(852) 3900 0838库存数据市值上限（百万人民币） 429,247 998平均 3 个月 t/o (RMB百万）2,650 52w 高/低(人民币)276.2/已发行股份总数（百万） 1,952来源：风股权结构中旅集团 53.3%香港证监会 9.8%证监会 3.0%来源：风分享表现12 个月价格表现(人民币)330.0 601888.SHCSI300（重新基于）280.0230.0180.0130.080.030.0来源：风回顾疲软的第二季度；收益风险随着共识的微妙下降而减少；升级至买入 – 2022 年 6 月 8 日尽管毛利率因 2M22 强劲势头而反弹，但 2222 年 1 季度低于市场；保持在流动的 COVID 情况下 – 2022 年 4 月 26 日2022 年 8 月 9 日三峡工程（601888 CH）三亚的封锁可能是另一个进入机会截至昨天，三亚的 Omicron 子变种 BA.5.1.2 爆发已导致约 700 例阳性病例，并促使该市继今年 4 月的那次之后再次启动封锁。对此，三亚金融自 8 月 5 日（即封城开始的同一天）起暂停其三亚运营（三亚 DFS 商城一期和二期），直至另行通知。根据以往的经验，我们估计三亚的社交距离政策将持续一个月左右。这无疑会暂停我们在 6 月和 7 月看到的复苏，当时 8 月是夏季旅游旺季的核心。考虑到第二季度的初步业绩公告，该事件促使我们将 2022 年的收入降低了 14.9%。同时，我们将 2022 年的毛利率上调 1.4 个百分点，以考虑到海南免税业务的折扣纪律有所改善，这些合计解释了我们的 2022 年净利润下降 8.1%，使我们低于市场预期 6.6%。也就是说，与过去的许多其他疫情类似，在我们看来，封锁对旅游交通的任何干扰都只会暂时拖累股价。如果情况在 8 月内得到控制，我们仍然认为旅游需求在第四季度会有连续恢复的空间，特别是当该季度季节性地集中在节日和购物活动中时。我们维持买入评级。 海南当前疫情更新. 8月1-7日，全省报告确诊阳性病例827例，其中三亚报告689例。当地政府已启动封锁，并在全市范围内实施核酸检测。同时，进出境航班和公共交通暂停。游客只有在完成7天风险筛查检测结果为阴性（即第1、2、3、5、7天核酸检测结果为阴性）后，方可回国。7 月势头强劲。海南省商务厅报告，离岸免税经营商销售额超过 50 亿元人民币（同比增长 21%），免税销售额为 40 亿元人民币（同比增长 9%）。该数字延续了 6 月份的强劲势头，当时中国三峡集团公布的销售额同比增长 13%。 估值。我们的新目标价基于更新后的 45.0 倍（从 46.5 倍）前滚 23 年中期市盈率（从 22 年末），这仍然是自 2020 年以来的 2 年平均水平。我们在上次升级报告中提高了目标倍数以反映 2H22 国内旅游客流量连续回升（尽管崎岖不平）推动的潜在重估。目标价253.0元(原目标价RMB232.0)上涨/下跌 33.2%现价RMB189.5绝对相对的1个月-9.9%-3.6%3个月11.1%6.3%6个月-14.8%-4.2%来源：风(YE 12 月 31 日)FY20AFY21AFY22EFY23EFY24E收入（百万人民币）52,59767,67668,40496,391134,166审计师：普华永道同比增长 (%)8.228.71.140.939.2净利润（百万人民币）6,1409,6548,95212,96917,858相关报告每股收益(人民币)3.14.94.66.69.1同比增长 (%)32.657.2(7.3)44.937.71.共识每股收益（人民币）不适用不适用4.97.39.3市盈率 (x)不适用不适用41.428.520.7市账率 (x)不适用不适用10.48.36.5股利收益率 (%)不适用0.80.81.11.52.ROE (%)27.532.625.129.131.5净负债率 (%)54.632.848.650.153.5资料来源：公司数据、彭博、CMBIGM 估计请阅读最后的分析师认证和重要披露页1来自彭博的更多报告： RESP CMBR <GO> 或招银国际环球市场|股票研究 |公司更新买入（维持） 2022 年 8 月 9 日图 1：盈利修正百万人民币FY22E新的FY23EFY24EFY22E老的FY23EFY24EFY22E差异 (%)FY23EFY24E收入68,40496,391134,16680,343118,452164,665-14.9%-18.6%-18.5%毛利23,76434,38149,55426,76040,90159,999-11.2%-15.9%-17.4%息税前利润14,34519,80227,22915,16421,39229,560-5.4%-7.4%-7.9%净利8,95212,96917,8589,74513,99019,355-8.1%-7.3%-7.7%每股收益（人民币）4.586.649.154.997.179.91-8.1%-7.3%-7.7%毛利率34.7%35.7%36.9%33.3%34.5%36.4%1.4ppt1.1ppt0.5ppt息税前利润率21.0%20.5%20.3%18.9%18.1%18.0%2.1ppt2.5ppt2.3ppt净利率13.1%13.5%13.3%12.1%11.8%11.8%1ppt1.6ppt1.6ppt资料来源：公司数据，CMBIGM 估计图 2：CMBIGM 估计与共识百万人民币FY22E中银国际FY23EFY24EFY22E共识FY23EFY24EFY22E差异 (%)FY23EFY24E收入68,40496,391134,16673,333105,286134,093-6.7%-8.4%0.1%毛利23,76434,38149,55425,32138,57750,647-6.1%-10.9%-2.2%营业利润14,34519,80227,22914,19021,24327,1281.1%-6.8%0.4%净利8,95212,96917,8589,58914,32518,368-6.6%-9.5%-2.8%每股收益（人民币）4.586.649.154.897.339.29-6.3%-9.3%-1.5%毛利率34.7%35.7%36.9%34.5%36.6%37.8%0.2ppt-1ppt-0.8ppt营业利润率21.0%20.5%20.3%19.4%20.2%20.2%1.6ppt0.4ppt0.1ppt净利率13.1%13.5%13.3%13.1%13.6%13.7%0ppt-0.2ppt-0.4ppt资料来源：公司数据，CMBIGM 估计请阅读最后一页的分析师认证和重要披露 2022 年 8 月 9 日请阅读最后一页的分析师认证和重要披露3图3：中国每日确诊病例数资料来源：Wind，CMBIGM 研究图4：中国疫苗接种程度资料来源：Wind，CMBIGM 研究图5：海南每日确诊病例数资料来源：Wind，CMBIGM 研究图6：海南确诊病例总数资料来源：Wind，CMBIGM 研究图7：海南号。乘客数（同比）资料来源：Wind，CMBIGM 研究图8：海南号。乘客人数（与 2019 年相比）资料来源：Wind，CMBIGM 研究 2022 年 8 月 9 日4请阅读最后一页的分析师认证和重要披露图9：三亚没有。乘客数（同比）资料来源：Wind，CMBIGM 研究图 10：三亚没有。乘客人数（与 2019 年相比）资料来源：Wind，CMBIGM 研究图 11：海南旅游收入资料来源：Wind，CMBIGM 研究图 12：海南号游客资料来源：Wind，CMBIGM 研究图 13：海南东风销售额资料来源：Wind，CMBIGM 研究图 14：海南东风商品销售资料来源：Wind，CMBIGM 研究 2022 年 8 月 9 日5请阅读最后一页的分析师认证和重要披露1年远期市盈率-1SD长期平均 1SD-2SD 2SD 图 15：海南号DF 购买资料来源：Wind，CMBIGM 研究图 16：海南 DF 商品 ASP 和 DF 平均消费资料来源：Wind，CMBIGM 研究图 17：12M 正向市盈率波段（X）80图 18：12M 尾随 P/B 波段（X） 1 年追踪市净率长期平均值40 -1SD 1SD70356030 2SD -2SD50403020 1025 20 15105 资料来源：公司数据、彭博、招银国际 资料来源：公司数据、彭博、招银国际6/10/20207/10/20208/10/20209/10/202010/10/202011/10/202012/10/20201/10/20212/10/20213/10/20214/10/20215/10/20216/10/20217/10/20218/10/20219/10/202110/10/202111/10/202112/10/20211/10/20222/10/20223/10/20224/10/20225/10/20226/10/20227/10/20228/10/20226/10/20207/10/20208/10/20209/10/202010/10/202011/10/202012/10/20201/10/20212/10/20213/10/20214/10/20215/10/20216/10/20217/10/20218/10/20219/10/202110/10/202111/10/202112/10/20211/10/20222/10/20223/10/20224/10/20225/10/20226/10/20227/10/20228/10/2022 2022 年 8 月 9 日6请阅读最后一页的分析师认证和重要披露财务摘要 收入陈述现金周转概括是 12 月 31 日（人民币百万）FY20AFY21AFY22EFY23EFY24EYE 12 月 31 日 (百万人民币)FY20A FY21AFY22EFY23EFY24E收入52,59767,67668,40496,391134,16净利6,1409,6548,95212,96917,858完税销售量19,70824,00623,25729,07233,433数据分析516480542647754免税销售量32,36142,93645,14767,319100,73营运资金变动(2,888)(2,955)3,590(3,097)(3,672)其他4,4351,1512,2613,2524,538总的利润21,37622,79323,76434,38149,554净现金fr。经营行为。8,2028,32915,34513,77119,478数据分析(516)(480)(542)(647)(754)资本支出和投资(1,234)(2,155)(2,358)(2,191)(2,026)销售花费(8,847)(3,861)(4,925)(8,193)(13,417关联公司(1,542)(62)---行政费用(1,637)(2,250)(2,394)(3,374)(4,696)其他337338---其他营业费用(568)(1,360)(1,557)(2,366)(3,458)净现金fr。投资法。(3,814)(2,318)(2,358)(2,191)(2,026)息税前利润9,80914,84314,34519,80227,229股本筹集-----EBITDA10,32515,32314,88720,44927,984债务变动255----支付的股息(1,658)(3,431)(2,847)(4,124)(5,679)财务费用，净额54543(181)139228其他20(386)(1,097)(1,567)(2,218)营业外收入(676)(24