1 Tabl e_First Table_First|Table_ReportType 公司报告│公司点评 Tabl e_First| Tabl e_Summar y 九洲药业（603456）\医药生物 业绩持续高增长，拟定增用以扩充CDMO产能 事件： 公司发布2022年半年报，上半年实现收入29.54亿元，同比+58.15%，归母净利润4.68亿元，同比+70.31%，扣非后归母净利润4.68亿元，同比+90.37%。Q2实现收入15.81亿元，同比+56.2%，归母净利润2.6亿元，同比+44.24%，扣非后归母净利润2.73亿元，同比+82.67%。上半年公司经营性现金流净额为5.58亿元，同比+306.04%，表现优异。  CDMO收入高速增长，带动毛利率明显提升 2022H1 CDMO收入19.7亿元，同比+93%，Q2收入10.1亿元，同比+89%，高基数下实现了高增长。CDMO收入占比由2021H1的55%提升至2022H1的67%，带动公司毛利率明显提升，上半年公司整体毛利率为35.13%，同比+3.14个pp。2022H1原料药及中间体收入7.8亿元，同比+18%，Q2收入3.65亿元，同比+8%，实现了平稳增长。  CDMO订单结构持续优化，拟定增募集资金扩建CDMO产能 从CDMO项目结构来看，早期项目（I+II期）数量由2014H1的48个增加到2022H1的662个，为后续获得大品种订单提供更多空间，III期临床项目数量由2014H1的12个增加到2022H1的55个，商业化项目也从3个增加到18个。 公司近年来先后收购苏州诺华、杭州泰华工厂扩充CDMO产能。在市场需求强劲、政策整体向好以及客户资源丰富的现状下，公司公告拟定增不超过25亿元，其中12亿元用于瑞博（台州）创新药CDMO（一期）项目，持续提升公司临床前期直至商业化阶段的全药物研发周期CDMO服务能力，承接现有I期和II期临床阶段订单持续性转化需求；5.6亿元用于瑞博（苏州）原料药CDMO项目，进一步强化公司大客户服务能力，满足客户从中试到商业化生产一体化服务需求。  盈利预测、估值与评级 我们预计公司2022-2024年收入分别为55.6、70.9、92.8亿元，对应增速37%、28%、31%，净利润分别为9.5、12.2、16.1亿元，对应增速50%、29%、32%，三年CAGR为36%，EPS分别为1.12、1.46、1.93元，对应PE分别为40、31、23X，根据可比公司估值，给予公司2023年35X PE，对应目标价51.23，看好公司CDMO业务的发展，维持“买入”评级。  风险提示：原材料价格上涨、客户新药研发失败、服务的主要创新药生命周期更替、汇率波动、环保趋严 Tabl e_First| Tabl e_Summar y| Table_Excel 1 财务数据和估值 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入（百万元） 2,647 4,063 5,557 7,093 9,283 增长率（%） 31.26% 53.48% 36.78% 27.63% 30.88% EBITDA（百万元） 794 1,074 1,555 1,918 2,424 净利润（百万元） 381 634 937 1,221 1,612 增长率（%） 60.05% 66.56% 47.86% 30.29% 31.96% EPS（元/股） 0.46 0.76 1.12 1.46 1.93 市盈率（P/E） 97.95 58.81 39.77 30.52 23.13 市净率（P/B） 12.09 8.14 7.36 6.54 5.70 EV/EBITDA 37.33 43.53 23.75 18.99 14.63 数据来源：公司公告、iFinD，国联证券研究所预测；股价为2022年8月5日收盘价 证券研究报告 Tabl e_First| Tabl e_R eportD at e 2022年08月05日 Tabl e_First| Tabl e_Rati ng 投资评级： 行 业： 化学制药 投资建议： 买入 （维持评级） 当前价格： 46.87元 目标价格： 51.23元 Tabl e_First| Tabl e_M ar ketI nf o 基本数据 总股本/流通股本（百万股） 833/830 流通A股市值（百万元） 37,095 每股净资产（元） 5.82 资产负债率（%） 37.77 一年内最高/最低（元） 63.00/38.74 Tabl e_First| Tabl e_C hart 股价相对走势 Tabl e_First| Tabl e_Aut hor 分析师：赵雅韵 执业证书编号：S0590521120001 邮箱：yaoyzhao@glsc.com.cn 分析师：郑薇 执业证书编号：S0590521070002 邮箱：zhengwei@glsc.com.cn Tabl e_First| Tabl e_Cont act er Tabl e_First| Tabl e_Rel at eRepor t 相关报告 1、《九洲药业点评:一季度业绩增长超预期，CDMO持续加速》2022.04.20 2、《九洲药业深度:多年厚积薄发，CDMO业务加速发展》2022.04.17 请务必阅读报告末页的重要声明 -40%-20%0%20%40%60%九洲药业 上证指数 2 请务必阅读报告末页的重要声明 公司报告│公司点评 财务预测摘要 Tabl e_Exc el2 资产负债表 利润表 单位:百万元 2020 2021 2022E 2023E 2024E 单位:百万元 2020 2021 2022E 2023E 2024E 货币资金 325 1,121 981 1,584 2,694 营业收入 2,647 4,063 5,557 7,093 9,283 应收账款+票据 691 850 1,066 1,263 1,526 营业成本 1,654 2,709 3,449 4,596 6,019 预付账款 36 30 55 70 91 营业税金及附加 29 27 52 67 88 存货 1,170 1,682 1,984 2,518 2,968 营业费用 41 49 69 82 99 其他 73 89 128 156 196 管理费用 428 511 800 929 1,207 流动资产合计 2,295 3,772 4,214 5,591 7,476 财务费用 92 37 16 1 -5 长期股权投资 13 59 99 140 180 资产减值损失 -22 -51 -40 0 0 固定资产 2,021 2,174 1,984 1,850 1,729 公允价值变动收益 36 -1 -26 0 0 在建工程 300 472 593 614 469 投资净收益 5 61 0 0 0 无形资产 236 412 346 279 211 其他 34 14 -1 21 21 其他非流动资产 136 152 149 146 143 营业利润 456 754 1,105 1,439 1,897 非流动资产合计 2,706 3,269 3,171 3,029 2,733 营业外净收益 -6 -9 -5 -5 -5 资产总计 5,002 7,040 7,384 8,620 10,209 利润总额 450 745 1,101 1,434 1,893 短期借款 788 499 0 0 0 所得税 70 111 165 215 284 应付账款+票据 530 988 1,093 1,457 1,908 净利润 380 634 936 1,219 1,609 其他 315 598 905 1,201 1,573 少数股东损益 -1 0 -2 -2 -3 流动负债合计 1,633 2,085 1,998 2,658 3,481 归属于母公司净利润 381 634 937 1,221 1,612 长期带息负债 140 205 150 93 25 长期应付款 0 0 0 0 0 主要财务比率 其他 142 174 174 174 174 2020 2021 2022E 2023E 2024E 非流动负债合计 283 379 324 267 199 成长能力 负债合计 1,916 2,463 2,322 2,925 3,680 营业收入 31.26% 53.48% 36.78% 27.63% 30.88% 少数股东权益 3 0 -2 -4 -6 EBIT 84.46% 44.38% 42.81% 28.58% 31.51% 股本 805 833 834 834 834 EBITDA 63.40% 35.24% 44.74% 23.36% 26.40% 资本公积 971 1,985 1,983 1,983 1,983 归属于母公司净利润 60.05% 66.56% 47.86% 30.29% 31.96% 留存收益 1,307 1,759 2,246 2,881 3,718 获利能力 股东权益合计 3,086 4,577 5,062 5,695 6,529 毛利率 37.51% 33.33% 37.94% 35.20% 35.16% 负债和股东权益总计 5,002 7,040 7,384 8,620 10,209 净利率 14.35% 15.61% 16.84% 17.19% 17.33% ROE 12.34% 13.85% 18.51% 21.43% 24.66% 现金流量表 ROIC 13.07% 17.50% 21.86% 26.04% 33.30% 单位:百万元 2020 2021 2022E 2023E 2024E 偿债能力 净利润 380 634 936 1,219 1,609 资产负债 38.30% 34.99% 31.44% 33.93% 36.04% 折旧摊销 253 292 438 482 536 流动比率 1.41 1.81 2.11 2.10 2.15 财务费用 92 37 16 1 -5 速动比率 0.64 0.96 1.05 1.09 1.23 存货减少 -342 -512 -302 -534 -450 营运能力 营运资金变动 -345 -330 -169 -115 48 应收账款周转率 3.83 4.78 5.21 5.62 6.08 其它 363 556 329 540 456 存货周转率 1.41 1.61 1.74 1.82 2.03 经营活动现金流 400 678 1,247 1,594 2,195 总资产周转率 0.53 0.58 0.75 0.82 0.91 资本支出 -302 -548 -300 -300 -200 每股指标（元） 长期投资 -11 -70 -40 -40 -40 每股收益 0.46 0.76 1.12 1.46 1.93 其他 103 -147 -27 -6 -6 每股经营现金流 0.48 0.81 1.49 1.91 2.63 投资活动现金流 -211 -765 -367 -346 -246 每股净资产 3.70 5.49 6.07 6.83 7.83 债权融资 96 -225 -554 -57 -68 估值比率 股权融资 0 27 2 0 0 市盈率 97.95 58.81 39.77 30.52 23.13 其他 -212 780 -468 -588 -770 市净率 12.09 8.14 7.36 6.54 5.70 筹资活动现金流 -116 582 -1,020 -645 -838 EV/EBI