2022年中报点评：业绩超预期，品类扩张蓄势未来

投资建议：维持“增持”评级。维持公司2022年EPS1.14元，同比+36%，考虑到2023-2024年成本收缩力度低于预期（2022年低价青菜头提前投入了使用），下调2023-2024年EPS至1.42/1.67元，同比+25%/+17%（前值分别为1.51/1.79元），维持目标价45.9元。 2022Q2业绩超预期。2022H1实现营收/净利润14/5亿元，同比+6%/37%，折合Q2实现营收/净利润7/3亿元，同比+15%/75%，其中萝卜/泡菜新品收入分别同比+26.81%/37.02%，驱动了收入增长。 2022Q2盈利能力显著改善。2022Q2毛利率同比-1pct，环比+5pct，同比下滑主因会计准则调整，可比口径下2022Q2公司毛利率同比+2pct，毛利率同比/环比提升主要归功于提价/5月份开始低价青菜头投入使用；2022Q2净利率同比+14pct，主要归功于销售费用率的收缩以及投资收益贡献（分别提振15.52/2.68pct净利率）。 2022Q3业绩有望进一步改善，品类扩张蓄势未来。聚焦短期，成本回落+费用收缩，2022Q3公司业绩增速环比Q2有望进一步改善。展望中长期，我们认为品类扩张将帮助公司打破长期成长天花板，保障长期业绩弹性：2022年开始对于新品发展从组织架构调整到产品研发到营销推广再到渠道建设均有显著优化，7月开始公司对于新品的地推力度将明显加强。考虑到酱腌菜行业空间广阔且竞争对手实力孱弱，我们认为公司有望持续挤压竞争对手获取超额收益。 风险提示：疫情超预期导致需求持续疲软；新品资源投入不足等 2022Q2业绩超预期。公司发布2022年半年报，2022H1公司实现营业收入14.22亿元，同比+5.58%，实现归母净利润5.16亿元，同比+37.24%，折合Q2单季度实现营业收入7.33亿元，同比+14.98%，实现归母净利润3.02亿元，同比+74.68%，Q2单季度回款同比+31.39%，下半年仍有余力。总体而言，公司业绩超出市场预期。 品类扩张驱动收入增长。分产品看，2022H1新品显著放量驱动收入增长，其中萝卜/泡菜收入分别同比+26.81%/37.02%，主要归因于2022年开始公司战略聚焦于多品类“矩阵式”发展，因此在产品/渠道/营销同步发力带动下，2022H1开始新品显著放量；榨菜收入同比+2.99%，其中销量同比-9.97%，主因2021H1尤其是Q1压货过猛造成基数过高以及当前正处于消费者逐步接受新价格体系的阵痛期；分区域看，华东市场2022H1收入同比+37.27%，主因疫情刺激主动消费倾向加强。 2022Q2盈利能力显著改善。（1）毛利率：2022H1公司毛利率为55.10%，同比-4.39pct，下滑主因2022年1-4月使用的是价格同比上涨70%的青菜头以及会计准则调整，可比口径下2022H1公司毛利率同比-1.21pct，分产品看，榨菜/萝卜/泡菜毛利率分别同比-3.82/-12.3/-2.53pct，其中萝卜毛利率显著下行主因上半年东北萝卜基地刚刚投产，所以折旧、单位制造费用比较高，造成毛利率下滑，后面随着规模效应体现，再加上现在用的是价格更低（品质更高）的东北萝卜，我们判断萝卜的毛利率会显著改善；聚焦2022Q2，2022Q2公司毛利率为57.67%，同比-1.18pct，环比+5.4pct，同比下滑主因会计准则调整，可比口径下2022Q2公司毛利率同比+2pct，毛利率同比/环比提升主要归功于提价/5月份开始低价青菜头投入使用；（2）净利率：2022H1公司净利率为36.31%，同比+8.38pct，净利率显著改善主因销售费用率显著收缩以及投资收益提升，2022H1受疫情影响公司费用投放力度边际收缩，再叠加2021H1高基数效应，2022H1公司销售费用率同比-10.96pct，其中品牌宣传费营收占比同比-10.22pct，市场推广费营收占比则同比+2pct，主因帮助顺价加大促销力度以及推广新品带来地推力度加强；聚焦2022Q2，2022Q2净利率达到41.2%，同比+14.08pct，主要归功于销售费用率的收缩以及投资收益贡献（分别提振15.52/2.68pct净利率）。 2022Q3业绩有望进一步改善，品类扩张蓄势未来。聚焦短期，在低价青菜头大规模投入使用以及销售费用率持续收缩带动下，2022Q3公司业绩增速环比Q2有望进一步改善。展望中长期，市场普遍质疑公司成长性，但是我们认为品类扩张将帮助公司打破长期成长天花板，保障长期业绩弹性：公司2022年开始战略端全面转向多元化发展，对于新品发展从组织架构调整到产品研发到营销推广再到渠道建设均有显著优化，7月开始公司对于新品的地推力度将明显加强。考虑到酱腌菜行业空间广阔且竞争对手实力孱弱，我们认为随着公司新品竞争壁垒持续增厚，公司有望持续挤压竞争对手获取超额收益。 投资建议：维持公司2022年EPS至1.14元，同比+36%，考虑到2023-2024年成本收缩力度低于预期（2022年低价青菜头提前投入了使用），下调2023-2024年EPS至1.42/1.67元，同比+25%/+17%（前值分别为1.51/1.79元），维持目标价45.9元，维持“增持”评级。 风险提示：疫情影响超预期导致需求持续疲软；新品资源投入不足等。