电力设备与新能源：产能释放叠加检修结束，硅料价格有望下降

行业事件: 截至2022年7月27日，硅料价格上涨至294元/kg。6月17日东方希望新疆准东一期多晶硅项目起火，影响产量约为3000吨左右，此次事故催化行业层面的检修减产。 多重因素推高硅料价格，中下游受较强压制 2022年受海内外需求双旺、事故检修减产、下游单晶产能释放等三重主因催化，硅料价格创新高。自2020年初以来，硅料价格从2020年初的73元/kg上涨至2022年年中的294元/kg，累计涨幅达303%。今年1-6月，我国内光伏装机达30.88GW（YoY，+137.4%），组件出口规模达78.6GW（YoY，+74.3%）； 东方希望事故带动行业范围内的检修减产；高景、晶科、双良等厂商单晶炉相继点火满产，直接带动硅料需求上扬。 检修减产影响有限，压制因素有望解除 根据硅业分会统计，截至7月20日，东方希望停产检修尚未恢复，新疆区其余三家企业受检修波及，处于非满产运行状态，例行检修时长较短，对产量影响也相对较小，疆外两家企业能够较快恢复。我们预计7月份产量环比减少，但是8月份乐山协鑫、包头新特、内蒙古通威二期等扩产释放增量共计约1万吨，能够覆盖检修减产量约2800吨。当前硅料价格对于减产已有反应，随着检修结束，主流厂商开工率将恢复至高位，硅料价格有望在三季度末尾松动，进入下行周期。 硅料产能逐步释放，产业链短板效应逐季度减弱 根据PV Infolink预测，2022-2023年，硅料产能将从293GW上升至663GW，增长幅度达126.3%，而硅片、电池片、组件从2022年Q1至2023年Q4的产能增速仅为84.6%、59.6%和41.2%，远小于硅料产能的释放速度。同时随着协鑫科技颗粒硅集中投放，叠加二、三线硅料产能蓄势待发，有望加速缓解供给紧张。我们预计2022年全球全年硅料产量约为95万吨，能够满足组件正常生产的需求，三、四季度供给有望加速。 产业链利润重新分配，一体化有望持续受益 经我们测算，当前硅料环节占据全行业的绝大部分盈利，以M10尺寸为例，当前硅料环节毛利率高达83.4%，而下游硅片、电池片、组件毛利率仅分别为6.1%、6.1%、-0.8%。我们认为在远期目标下，下游毛利率将会更高，产业链利润回归传统制造业“凹形”分配，一体化企业有望持续受益。 投资建议 技术迭代、需求旺盛叠加盈利修复，光伏一体化大有可为。我们重点推荐光伏一体化龙头隆基绿能，兼具TOPCon和HJT技术的天合光能和东方日升，单晶扩产顺利的上机数控和双良节能，轻装上阵聚焦HJT制造的爱康科技。 同时我们建议关注领跑TOPCon行业的晶科能源和晶澳科技，N型和大尺寸硅片龙头TCL中环。 1检修结束叠加产能释放，硅料价格有望松动 1.1.多重因素催化硅料价格跳涨，中下游利润受压制 2022年多重主因催化硅料价格创新高。自2020年初以来，硅料因为下游组件需求旺盛而长期处于紧缺的状态，价格从2020年初的73元/kg上涨至2022年年中的294元/kg，累计涨幅达303%。 海内外需求双旺：尤其自2022年初以来，光伏组件需求海内外双旺。今年1-6月，我国内光伏装机达30.88GW（YoY，+137.4%），欧洲能源危机加速我国组件出口，上半年规模达78.6GW（YoY，+74.3%），组件需求不断向上传导至硅料环节。 夏季检修高峰来临：6月17日东方希望新疆准东一期多晶硅项目起火，影响产量约为3000吨左右，事故催化其他硅料企业同样检修减产。根据SMM统计，大全能源、东方希望等多家企业计划在7月检修，将导致7月多晶硅产量有3000-4000吨的降幅。 单晶厂商不断投产：高景30GW硅片项目6月顺利满产；晶科能源青海20GW项目于2022年7月首棒出炉；双良包头一期20GW硅片项目全面达产，预计到年底将拥有50GW硅片产能。硅片产能快速释放直接推动硅料供需紧张进一步加剧。 图表1：硅料价格走势（单位：元/W） 图表2：硅片价格走势（单位：元/W） 图表3：电池片价格走势（单位：元/W） 图表4：组件价格走势（单位：元/W） 硅片、电池片传导相对顺利，组件利润率被压制较多。硅料年度涨幅达44.83%，而主流单晶182mm硅片和182mm电池片年度涨幅分别为30.69%、30.30%，成本传导虽有困难，但相对顺利。而182组件利润受上下游压制相对较多，年度涨幅仅为11.30%。 图表5：光伏产业链价格统计 1.2.检修减产影响有限，压制因素有望解除 短期事故催化下的检修不影响硅料长期扩产趋势。根据硅业分会统计，今年以来硅料行业不断开工率维持高位，单月产能不断爬坡，2022年1-6月光伏行业硅料产量达34.07万吨，同比增长50.0%，但受东方希望事故及相关企业检修影响，6月份硅料产量小幅下降，环比减少0.06万吨。 “七下八上”，扩产增量能够覆盖检修减产。根据硅业分会统计，截至7月20日，东方希望意外停产检修尚未恢复，新疆区其余三家企业受检修波及，处于非满产运行状态。而疆外两家检修企业中，已有一家检修结束，另一家预计于8月份恢复正常运行。我们预计8月份乐山协鑫、包头新特、内蒙古通威二期等扩产释放增量共计约1万吨，能够覆盖检修减产量约2800吨。我们预计7月份国内多晶硅产量仍呈现环比减少态势，而随着相关企业检修结束，8月份之后硅料产量有望持续回升。当前硅料价格对于减产已有反应，随着检修结束，硅料价格有望在三季度末尾松动，进入下行周期。 图表6：2020-2022年硅料月产量情况（万吨） 硅料行业新进入者产能还未完全显现。2022年6月份检修减量主要集中在新疆大全、东方希望、内蒙古东立等三家企业，共计约3850吨。而同月永祥股份、新特能源、协鑫科技、亚洲硅业等企业共释放增量共计约3225吨。根据硅业分会统计，今年硅料产能增量主要来源于通威、大全、新特、协鑫等原有龙头硅料厂家，行业新进入者产能还未完全显现。 图表7：近一年各家硅料企业月产量情况（单位：吨） 硅料开工率呈现分化状态，主流产能开工率仍然维持高位。根据硅业分会统计，6月份永祥、保利协鑫、新疆大全、新特能源产量共计4.97万吨，占国内总产量的80.7%，受益于新特能源并线产能逐步释放，10万吨级开工率继续提升至106.3%； 而由于东方希望计划外停产检修，5-7万吨级开工率下降至59.0%，产量占比减少至9.6%，硅料行业产能整体呈现“大而高”的状态。 图表8：不同产能规模企业开工率情况（单位：吨） 硅料进口规模占比较小，波动性增大，未来或有小幅下调。根据硅业分会统计，5月份国内进口多晶硅量0.75万吨，环比增加43.9%，1-5月份累计进口3.45万吨，同比减少25.1%。进口结构方面，我国从德国进口维持第一位，但受俄乌冲突影响，运输几乎全部改为海运，到货速度减慢，同时月间波动性加大。OCI分线检修尚未结束，马来西亚进口同样具备相应程度的波动。我们预计6月份国内多晶硅进口量将小幅下调。 图表9：2021-2022年国内多晶硅进口情况（单位：吨） 1.3.硅料产能逐步释放，产业链短板效应逐季度减弱 硅料有望成为扩产最快的环节，供需情况将逐季度改善。根据PV Infolink预测，2022-2023年，硅料产能将从293GW上升至663GW，增长幅度达126.3%。而硅片、电池片、组件从2022年Q1至2023年Q4的产能增速仅为84.6%、59.6%和41.2%，远小于硅料产能的释放速度。随着硅料新产能不断投产释放，未来硅料紧缺情况有望逐季度持续缓解，行业短板效应弱化。 图表10：硅料供应短缺将逐季度缓解（单位：GW） 颗粒硅集中投放有望加速缓解供给紧张。截至2022年6月底，颗粒硅市占率为4.5%。协鑫科技乐山10万吨颗粒硅项目已于2022年7月21日正式投产，产品符合单晶用料需求。同时其全资子公司江苏中能新增3万吨颗粒硅项目已于2022年6月16日投产，颗粒硅大规模投产将有力推动硅料供给紧张缓解，未来占比有望持续提升。 图表11：全球不同方法多晶硅产量及占比 二、三线硅料产能蓄势待发，有望助力硅料价格进入下行周期。根据多晶硅材料制备技术国家工程实验室统计，硅料行业新规划产能共计377万吨，一期项目总规模达186万吨，部分项目已处于建设中，有望在今年年底和明年集中释放。 图表12：新规划多晶硅产能 2022年全年硅料处于紧平衡，三、四季度供给或有加速。今年二季度多晶硅龙头通威股份包头二期5万吨产线投产，其投产爬坡时间相对较短。其他主流厂家产能扩张也较为迅速，国内硅料名义产能有望在2022年底达到108万吨，海外硅料产能因价格高企而重新开工，2022年底全球产能有望达到120.3万吨。经我们测算，2022年国内二、三季度硅料产量平稳上升，四季度硅料产量将达26.6万吨，环比增速15.6%。按照单瓦硅耗2.8g/W进行计算，全球全年约95.24万吨的硅料对应硅片产量约为340GW，能够满足组件正常生产的需求。 图表13：全球硅料产能持续性释放（单位：万吨） 1.4.产业链利润重新分配，一体化有望持续受益 硅成本下降推动产业链利润重新分配。当前硅料环节占据全行业的绝大部分盈利，以M10尺寸为例，当硅料价格处于294元/kg水平，环节毛利率高达83.4%，而下游硅片、电池片、组件毛利率仅分别为6.1%、6.1%、-0.8%。当硅料价格大幅下跌时，产业链利润将重新分配，若硅料价格为180元/kg，下游产业链压力相对缓解，若处于90元/kg水平，下游环节毛利率将回归16.7%、10.9%、11.6%的正常水平。在远期目标下，下游毛利率将会更高，产业链利润回归传统制造业“凹形”分配，一体化企业有望持续受益。 图表14：不同硅料价格下各环节毛利率情况 2投资建议 近期硅料价格因事故及检修影响而有较高的涨幅，但我们认为当前硅料价格已经反应供需偏紧、检修减产的影响，并且主流硅料生产商虽然会进行例行检修，但例行检修时长应会少于事故停产检修，对产量影响也相对较小。与此同时硅料行业不缺少新进产能，如协鑫科技乐山10万吨颗粒硅在2022年7月完成投产，后续将逐步爬坡至满产。我们认为检修结束叠加产能释放，在今年三季度末，硅料价格有望松动进入下降通道。 海内外光伏装机需求旺盛，同时目前N型TOPCon、HJT电池已具备LCOE体系下的成本优势，将逐步完成对于PERC电池的替代。技术迭代、需求旺盛叠加盈利修复，光伏一体化大有可为。我们重点推荐光伏一体化龙头隆基绿能，兼具TOPCon和HJT技术的天合光能和东方日升，单晶扩产顺利的上机数控和双良节能，轻装上阵聚焦HJT制造的爱康科技。同时我们建议关注领跑TOPCon行业的晶科能源和晶澳科技，N型和大尺寸硅片龙头TCL中环。 图表15：推荐公司盈利预测及估值表 3风险提示 硅料产能释放不及预期：硅料生产具备较强的化工属性，产能爬坡需要经验积累和时间，释放速度或不及预期。 硅料价格维持高位：硅料价格高企向组件传导直接影响运营商的光伏电站项目收益率，减缓电力运营商的转型进度和装机节奏，一体化公司利润或受到压制。