证 券 研 究 报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 多资产配置研究 资产配置快评 2022年07月28日 【资产配置快评】2022年第33期 美联储加息进度追上美国经济形势 ——7月美联储议息会议点评 2022年第5期  投资摘要： Divide each difficulty into as many parts as is feasible and necessary to resolve it. —Rene Descartes 1. 七月议息会议，美联储宣布再度加息75个基点，美联储主席鲍威尔表示联邦基金利率已经处于中性区间。 2. 劳动力市场依旧极度收紧，工资增长速度居高不下，希望看到美国就业市场复苏趋缓。 3. 近期的通胀数据令人失望，九月或继续加息75个基点，后续议息会议的加息幅度将取决于经济数据。 4. 名义通胀下行需要美国经济低于潜在增长水平，但是美国经济并不会陷入经济衰退。  风险提示： OPEC组织超预期增加原油产量 证券分析师：牛播坤 电话：010-66500825 邮箱：niubokun@hcyjs.com 执业编号：S0360514030002 证券分析师：郭忠良 电话：010-66500830 邮箱：guozhongliang@hcyjs.com 执业编号：S0360520090002 相关研究报告 《资产配置快评2022年第32期：Riders on the Charts：每周大类资产配置图表精粹》 2022-07-24 《【华创总量联合】2022年下半年看点与挑战——总量“创”辩第40期》 2022-07-18 《资产配置快评2022年第31期：Riders on the Charts：每周大类资产配置图表精粹》 2022-07-17 《资产配置快评2022年第30期：Riders on the Charts：每周大类资产配置图表精粹 》 2022-07-10 《【华创总量联合】疫后修复行至何处——总量“创”辩第39期》 2022-07-03 华创证券研究所 资产配置快评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 2 美联储7月议息会议宣布再度加息75个基点，联邦基金利率区间从1.5%-1.75%升至2.25%%-2.5%。经过4次加息以后，美联储加息进度终于追上美国经济形势，而且还反超了25个基点，相应联邦基金利率下限的同比从1.5%升至2.3%，这意味着美联储加息速度相当于2018年11月的两倍，大致和2005年11月处于同一水平。此次加息以后，联邦基金利率上行才能直接的作用于美国实际利率，真正的影响美国的名义总需求。目前美国实际利率同比仍然低于零，并未随着大幅度加息而明显走高，显示美联储加息还没有被金融市场完全计入，讨论美联储货币政策的滞后性也为时过早。 美联储主席鲍威尔讲话中，首先对于美国经济给出谨慎乐观的预估——美国劳动力市场依旧处于极度收紧状态，工资增长速度继续居高不下。尽管消费支出已经有所回落，但是不足以拉低名义通胀，希望看到就业市场复苏趋弱。其次强调未来美联储加息幅度将依赖未来几个月的经济数据。尽管当前联邦基金利率处于中性区间，但是如果有必要，将采取更大力度的行动。最后说明名义通胀回落，可能需要美国经济低于潜在增长水平，但是不认为美国经济将会陷入衰退，美联储仍然致力于达成经济软着陆。以上言论表明美联储和金融市场的货币政策沟通，不再单单侧重抗通胀策略，还把经济衰退风险纳入在内，其影响有以下三方面： 【1】不再寄希望于劳动力供给改善——劳动力市场的需求依然稳固，企业财报不佳尚未对于劳动力市场需求产生显著影响，希望看到劳动力市场的需求走弱/劳动力市场的复苏趋缓。5月议息会议上，美联储主席鲍威尔一度认为疫情消散将会推高劳动参与率，劳动力供给修复能够自动拉低名义工资增长和名义通胀，但是过去两个月美国劳动参与率没有反弹，而是维持在62.2%-62.3%。未来美联储将采取更多限制性措施，从需求端抑制名义通胀压力，这意味着加息速度难以下降，整个加息操作的连贯性也随之增强。 【2】中性利率存在上修的压力——7月加息以后，联邦基金利率上行升至2.5%，与6月点阵图给出的中性利率预期中值一致。考虑到能源和食品持续推升非核心CPI，房租上涨又不断推高核心CPI，整个CPI主要构成成分之间相互抵消力量减弱，相互叠加力量增强，美国名义通胀高企的持续性强于以往。名义通胀结构的变化，也意味着中性水平相应需要提高。当前美国CPI同比增速比2018年12月要高出7%，但是中性利率却要低出25个基点。现有中性利率水平没有反应通胀的结构性变化，也就难以指引美联储达到抑制通胀的货币政策目标。 【3】美联储或更积极的影响美债利率曲线——美联储再度明确了兼顾抗通胀&稳增长的双重目标，不再像5月议息会议和6月议息会议单纯强调抑制通胀的重要性，这并非是货币政策转向宽松的信号，而是美联储潜在动用数量工具，更积极影响美债利率曲线的信号。目前10年与2年美债利差已经倒挂21个基点，10年和3个月美债利差仅剩下34个基点，无论是金融市场关注的利差指标，还是美联储关注的利差指标，都在发出经济濒临衰退的信号。为了让经济朝着软着陆方向发展，在现有被动缩表计划的基础上，不排除主动出售住房抵押贷款证券，再买入短期美债的可能性，以便让美债利率曲线重新陡峭化。 随着10年和2年美债利差倒挂，美联储和金融市场对于美国经济前景再现巨大分歧。以往美联储加息抗通胀，经济软着陆的事例都有一个共同点：名义通胀走高来自政府加杠杆，家庭部门和非金融企业部门的债务杠杆是下降的，这符合2020年以来美国经济的现实情况。未来很可能出现美联储错判通胀持续性，金融市场错判经济增长持续性的场景，使得整个经济衰退预期和实际的经济衰退定价之间存在比较长的时滞。 大类资产配置层面，7月美联储加息再度75个基点，美联储加息进度追上经济形势，美 资产配置快评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 3 国实际利率将会更快上行，这将促使美国商品贸易赤字收缩，冲击新兴市场外部需求和大宗商品价格；然后再引起美国房价增速回落，拉低美国服务消费支出。影响美国国内需求。在全球总需求匹配供给过程中，美国名义总需求可能是受冲击比较小的，欧洲和新兴市场受冲击比较大。因而下半年美股具有相对跑赢其他市场的基础。新兴市场股市则要面对外部需求下降和资本流出的双重压力，这种逻辑也反映到大宗商品市场，工业金属尤其是伦铜的下跌速度和幅度都要大于原油，铜金价格比回落也和离岸人民币走弱相一致。 资产配置快评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 4 资产配置与金融产品研究组团队介绍 组长、首席经济学家：牛播坤 华中科技大学经济学博士。曾任职于保监会政策研究室。2011年加入华创证券研究所。2013年新财富最佳分析师第五名、水晶球卖方分析师第五名、2015年新财富最佳分析师第五名、金牛分析师第四名。 组长、高级分析师：郭忠良 曾任职于京东金融战略研究部。2017年加入华创证券研究所。 研究员：黄雄 南开大学理学硕士，2019年加入华创证券研究所。 资产配置快评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 5 华创证券机构销售通讯录 地区 姓名 职务 办公电话 企业邮箱 北京机构销售部 张昱洁 副总经理、北京机构销售总监 010-63214682 zhangyujie@hcyjs.com 张菲菲 公募机构副总监 010-63214682 zhangfeifei@hcyjs.com 侯春钰 高级销售经理 010-63214682 houchunyu@hcyjs.com 刘懿 高级销售经理 010-63214682 liuyi@hcyjs.com 过云龙 高级销售经理 010-63214682 guoyunlong@hcyjs.com 侯斌 销售经理 010-63214682 houbin@hcyjs.com 车一哲 销售经理 cheyizhe@hcyjs.com 蔡依林 销售经理 010-66500808 caiyilin@hcyjs.com 刘颖 销售经理 010-66500821 liuying5@hcyjs.com 顾翎蓝 销售助理 010-63214682 gulinglan@hcyjs.com 广深机构销售部 张娟 副总经理、广深机构销售总监 0755-82828570 zhangjuan@hcyjs.com 段佳音 资深销售经理 0755-82756805 duanjiayin@hcyjs.com 汪丽燕 高级销售经理 0755-83715428 wangliyan@hcyjs.com 包青青 高级销售经理 0755-82756805 baoqingqing@hcyjs.com 董姝彤 销售经理 0755-82871425 dongshutong@hcyjs.com 巢莫雯 销售经理 0755-83024576 chaomowen@hcyjs.com 张嘉慧 销售经理 0755-82756804 zhangjiahui1@hcyjs.com 邓洁 销售经理 0755-82756803 dengjie@hcyjs.com 王春丽 销售助理 0755-82871425 wangchunli@hcyjs.com 周玮 销售助理 zhouwei@hcyjs.com 上海机构销售部 许彩霞 上海机构销售总监 021-20572536 xucaixia@hcyjs.com 曹静婷 销售副总监 021-20572551 caojingting@hcyjs.com 官逸超 销售副总监 021-20572555 guanyichao@hcyjs.com 黄畅 资深销售经理 021-20572257-2552 huangchang@hcyjs.com 吴俊 高级销售经理 021-20572506 wujun1@hcyjs.com 李凯 资深销售经理 021-20572554 likai@hcyjs.com 张佳妮 高级销售经理 021-20572585 zhangjiani@hcyjs.com 邵婧 高级机构销售 021-20572560 shaojing@hcyjs.com 蒋瑜 销售经理 021-20572509 jiangyu@hcyjs.com 施嘉玮 销售经理 021-20572548 shijiawei@hcyjs.com 王世韬 销售助理 wangshitao1@hcyjs.com 朱涨雨 销售助理 021-20572573 zhuzhangyu@hcyjs.com 李凯月 销售助理 likaiyue@hcyjs.com 私募销售组 潘亚琪 销售总监 021-20572559 panyaqi@hcyjs.com 汪子阳 高级销售经理 021-20572559 wangziyang@hcyjs.com 江赛专 高级销售经理 0755-82756805 jiangsaizhuan@hcyjs.com 汪戈 销售经理 021-20572559 wangge@hcyjs.com 宋丹玙 销售经理 021-25072549 songdanyu@hcyjs.com 王卓伟 销售助理 0755—82756805 wangzhuowei@hcyjs.com 资产配置快评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 6 华创行业公司投资评级体系(基准指数沪深300) 公司投资评级说明： 强推：预期未来6个