国防军工行业2022年中期策略报告：成长有所分化，改革加速推进

中泰证券中泰证券研究所专业|领先|深度|诚信ZHONGTAISECURITIES证券研究报告国防军工2022年中期策略报告成长有所分化，改革加速推进2022.7.16陈鼎如S0740521080001chendr@r.qlzq.com.cn 中泰证券ZHONGTAI SECURITIES1板块回顾目录车工主流赛道分析策略一：把握高景气和长逻辑兼备赛道CONTENTS策略二：把握国企改革投资机会 中泰证券ZHONGTAI SECURITIES军工板块回顾 中泰证券ZHONGTAISECURITIES行业高景气，军工估值进入修复通道国防军工指数表现较弱2022年国防军工指数与沪深300走势国防军工（中万）5%■航空、航天和船舶板块高景气10%-1520%年初风险偏好急剧下降引起板块严重超跌，超跌反弹后进25%30%入估值修复行情。截至2022年6月30日申万国防军工35%40%板块较年初下跌20.05%。45t资料来源：wind，中泰证券研究所（截止至2022年6月30日）2022年国防军工板块与大盘涨跌幅对比2022年国防军工板块涨跌幅在申万一级行业排名第23%0ll..100%2%80%4%6%60%8%40%10%20%12%14%20%16%万）万国防航海装备1资料来源：wind，中泰证券研究所（截止至2022年6月30日）资料来源：Wind，中泰证券研究所（截止至2022年6月30日） 中泰证券军工板块成交量逐步回暖1进入估值修复阶段后板块交易量逐步回暖>年初板块回调较大，成交量逐步菱缩，除在2月24日附近短暂反弹带来的高交易量外，成交量整体呈下降趋势。进入反弹阶段成交量也没有明显改善，在5月底经历了一个月的反弹后交易量开始回暖，目前军工板块交易额维持在350-400亿元的中部位置。2022年国防军工板块成交量（亿股）2022年国防军工板块成交量（亿元）700资料来源：Wind，中泰证券研究所（截止至2022年6月30日）资料来源：Wind，中泰证券研究所（截止至2022年6月30日） 中泰证券ZHONGTAISECURITIES基本面呈现持续改善■板块业绩整体呈稳步增长态势>2022Q1军工板块营收同比增速分别为32%、15%、8%、10%、13%，近三个季度营收端增速稳步提升，归母净利润同比增速分别为182%、42%、20%、1%、16%，板块2021Q4归母净利润增速较低，主要是板块内企业较多地在四季度确认了研发费用，2022Q1归母净利润增速开始恢复。2020Q1-2022Q1国防军工板块营收及增速2020Q1-2022Q1国防军工板块净利润及增速SW国防军工国防军工YOYSW国防军工国防军工YOY1,80040%80200%1, 60036.12%35%70182180%31.63%%0C1,400160%lhiill24.72%25%601,200140%20%50120%1,00012.95%40100%8009.510%5%30%080090%60%400205%40%20010%1015.80%015%00%2020Q12020Q22020Q32020Q42021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12020Q12020Q22020Q32020Q42021Q12021Q22021Q32021Q42022Q1资料来源：wind，中泰证券研究所资料来源：wind，中泰证券研究所6 中泰证券基本面呈现持续改善2020Q1-2022Q1国防军工子板块营收（亿元）SW天蒙各ISW航空装备IISW地面兵装ISW船新制造口SW航天装各YOYSW装HYOYSW地面兵装IYOYSW贴射造IYOY80070%60%60050%40%50030%40020%30010%2000%10%10020%2022Q130%2020Q12020Q22020032020Q42021032021Q4资料来源：wind，中泰证券研究所2020Q1-2022Q1国防军工子板块净利润（亿元）SW航美备升SW航室装备SW袋薯lIYOYSW地面乒装IYOY45300%40250%35200%30150%25100%201550%100%550%o-100%52020Q12020Q22020Q32020Q42021Q12021Q22021Q32021Q42022Q1-150%资料来源：wind，中泰证券研究所 中泰证券HONGTAISECURITIE基金军工股持仓规模有所下滑基金军工股持仓规模环比下降，超配比例2022一季度末基金军工重仓市值2022一季度末基金军工重仓市值占略有提升。1,500截止2022年一季度未，A股总市值中军工板块占比2.49%，相比2021年四季度末减1,000少0.37pct；全部公募基金军工重仓市值1001.53亿元，环比减少21.29%，占所有重仓市值的3.10%，相比2021年四季度未减少0.34pct；主动型公募基金军工重仓市值990.85亿元，环比减少21.02%，占资料来源：wind，中泰证券研究所资料来源：wind，中泰证券研究所所有重仓市值的3.17%，相比2021年四季2022一季度末主动型基金军工重仓市值2022一季度末主动型基金军工重仓市值度末减少0.32pct。相对于整体军工板块工业企持服总市佳（纪元军工重仓市值占比军工板换市值占比市值占比全部公募基金超配军工806%0.61pct，环比提升0.03pct；主动型公募基金超配军工0.88pct，环比提升0.02pct。资料来源：wind，中泰证券研究所资料来源：wind，中泰证券研究所 中泰证券HONGTAISECURITIE板块估值水平处于历史中低位，仍有较大上修空间板块估值仍处于较低水平国防军工指数近十年PE-Bands>截至2022年6月30日收盘，申万国3,500300防军工板块PE(TTM)为57.64倍3,000近十年分位数16.77%，各子板块中航天装备为55.30倍，近十年分位数为10.87%；航空装备为61.15倍，近十年分位数为17.70%：地面兵装为54.82倍，近十年分位数为77.43%；军工电子为45.29倍，资料来源：Wind，中泰证券研究所（截至2022年6月30日）近十年分位数为14.70%；航海装申万国防军工板块PE-TTM申方国防军工板块各子板块PE-TTM备为154.95倍，近十年分位数为工电子得全A84.89%。整体来看，板块估值仍250160014002001200低于近十年的估值中枢，本轮军工1501000800行情有基本面支撑，板块成长确定100500100性高，板块估值已进入上修通道乃有较大修复空间。资料来源：wind，中泰证券研究所（截至2022年6月30日）资料来源：wind，中泰证券研究所（截至2022年6月30日） 中泰证券ZHONGTAI SECURITIES2军工主流赛道分析 中泰证券HONGTAISECURITIE上游军工电子元器件增长有所分化，估值可能承压口自前A股上市公司中涉及军工电子元器件的标的可分为连接器、被动元器件和集成电路三大类军工电子主要细分领域和相关上市公司概况细分主要上市公司主营业务领域中航光电光电连接器和线缆组件等，下游客户主要为军工、通信、新能源和轨交等领域连接器航天电器光电连接器、继电器和微特电机等，下游客户主要为军工、通信、新能源和轨交等领域航天电子军用连接器和继电器等振华科技钼电容、铝电解电容、薄膜电容、电阻、电感、二极管、三极管、IGBT和开关等宏达电子钼电容、MLCC、电源模块、电阻、电感、电源管理芯片、环形器、隔离器等被动电子自产业务：MLCC、滤波器鸿远电子元器件代理业务：MLCC、连接器等器件自产业务：MLCC、钼电容、高性能陶瓷材料火炬电子代理业务：MLCC等器件紫光国微FPGA、MCU、存储器等景嘉微GPU集成电路高德红外红外探测器、机芯和整机：智能弹药：武器系统睿创微纳红外探测器、机芯和整机电源模块新雷能电源和电源芯片等资料来源：各公司公告，中泰证券研究所11 中泰证券ZHONGTAISECURITIE上游军工电子元器件增长有所分化，估值可能承压■军工电子元器件经历两年全面高增长，增速出现较大分化>自2020年初受益于下游需求大幅放量，军工电子元器件相关标的开启一轮高速增长和扩张，由于2020Q1受新冠疫情影响，大部分公司表观业绩出现负增长，2020Q2随着新冠疫情得到有效控制，相关标的的订单和业绩增长明显提速：从2021年全年各季度业绩表现看，主要标的业绩增速保持在较高水平，再度验证了军工行业景气度持续提升的基本判断：从2022Q1业绩表现看，除振华科技和紫光国微外，其他标的业绩增速同比明显下滑。主要军工电子元器件公司归母净利润增速虫母净利润同比增速情况公司名称股票代码2020Q12020Q22020Q32020Q42021Q12021Q22021Q32021Q42022Q1中航光电002179.SZ-29.71%15.71%32.25%34.36%281.43%68.01%47.66%38.35%18.10%航天电器002025.SZ6.13%-1.21%3.67%7.80%62.90%38.04%27.86%12.37%33.50%振华科技000733.SZ2.54%2.84%20.25%103.48%122.90%118.79%166.56%146.21%146.21%宏达电子300726.SZ-25.26%6.00%39.99%65.12%314.80%108.46%89.85%68.68%2.69%火炬电子603678.SH4.82%28.72%46.28%59.79%276.68%100.55%83.81%56.83%-24.89%鸿远电子603267.SH-13.85%15.90%34.88%74.43%198.83%121.25%105.21%70.09%18.72%紫光国微002049.SZ183.41%108.47%87.51%98.74%70.31%117.84%112.90%142.28%63.91%新雷能300593.SZ57.79%2. 52%36.05%98.07%1187.23%320.42%184.72%122.02%69.69%资料来源：wind，中泰证券研究所12 中泰证券ZHONGTAISECURITIE上游军工电子元器件增长有所分化，估值可能承压■军工电子元器件估值低于板块平均水平>2021年主要军用连接器和被动元器件标的PE在18~50倍之间，明显低于板块58倍平均水平紫光国微是军用中高端芯片核心供应商，2022年PE仅39倍：火炬电子PE仅18倍。主要军工电子元器件公司估值情况归母净利润（亿无）PE公司名称股票代码2022E2023E2024E2022E2023E2024E中航光电002179.SZ34.4543.54382923航天电器002025.SZ6.638.7311.33483628振华科技000733.SZ22.6129.3038.42312418宏达电子300726.SZ10.7313.8117.06231815火炬电子603678.SH12.2615.3918.82181411鸿远电子603267.SH11.3715.0619.16272116紫光国微002049.SZ29.1740.4854.16392821新雪能300593.SZ4.075.888.33382619资料来源：wind，中泰证券研究所13 中泰证券ZHONGTAISECURITIE上游军工电子元器件增长有所分化，估值可能承压■下游需求大规模放量，龙头企业扩产明显，行业集中度有望提升>中航光电、航天电器和宏达电子等企业均实施定增募资大幅扩充产能，充分验证了行业的高景气度，>龙头企业凭借技术优势、资金优势和产能优势，有望在该轮行业高速发展中进一步巩固行业地位和抢占市场份额，行业集中度有望提升。■规模效应有望显现，盈利能力有望明显提升>随着产能爬坡，企业生产规