白糖投资策略半年报：短期承压 下半年有望反弹

2019. 1. 22 目录 CONTENT ◼ 观点逻辑 国外方面，USDA预计今明年全球产糖同比小幅度增长，该预测一旦实现将对国内外中长期糖价产生一定下行压力。乙醇产量也有所增高，但制糖比相较去年小幅下降，而巴西糖产量低于预期。短期来看，巴西的制糖比是国外因素中未来影响国内外糖市的关键。 国内方面，目前糖厂已基本收榨，进入去库存阶段。已基本确定今年国内食糖减产100万吨左右。国内糖市现货持稳，交投不多，主要是因为国内供应偏宽松，6月下旬国内产区集团销售偏低，市场担忧6月产销数据不及上年同期。但我国白糖内外价差依然倒挂，在疫情缓解，夏季需求旺季的背景下，后期我国下游需求大概率回暖。总体白糖中长期看多，现有企稳迹象，短线上可轻仓多。预估白糖指数下半年价格区间为【5700，6200】。 ◼ 操作建议 中长期看多，短期等回调企稳后低多操作。 ◼ 风险提示 1、原油持续回落。 2、国内疫情复发，需求回落。3、巴西等主要产地增产。 农产品组 短期承压 下半年有望反弹 投资咨询业务资格 证监许可[2011年]1444号 白糖投资策略半年报 2022年7月11日 中财期货农产品组 王庆文(F0284612,Z0010549） wqw@zcfutures.com 上海市浦东新区陆家嘴环路 958号23楼 (200120) 联系人：胡逾之（F3082962） hyz@ zcfutures.com 上海市浦东新区陆家嘴环路 958号23楼 (200120) 一、白糖行情回顾 图1：上半年原糖11号连续合约价格 资料来源：东方财富网，中财期货投资咨询总部 年初以来，国内外糖价宽幅震荡，底部有所抬高，国内食糖减产对糖价有支持。支撑白糖淡季上涨的因素包括今年北方甜菜糖大幅减产、国内主产区出现严重的洪涝灾害、原油价格大幅冲高带动乙醇价格突破历史高价等。国内各大制糖集团在整个上半年都在小幅调高价格，广西个别糖厂一度出现惜售的行为。同期国际原糖价格保持在高位震荡，带来进口加工糖成本高企，配额外利润持续保持负数，持续抑制原糖进口，也一度成为国内白糖上行的底气所在。 图2：白糖SR209合约价格 资料来源：东方财富，中财期货投资咨询总部 然而自6月起，郑糖价格开始剧烈震荡下行的行情；国内糖市现货持稳，交投不多，主要是因为国内供应偏宽松，6月下旬国内产区集团销售偏低，市场担忧6月产销数据不及上年同期。 截止到6月30日，国内白糖销售总量是601万吨，榨季产糖956万吨，销糖率为62.87%。而去年同期是64.05%。咋一看，数据并没有特别差。可是今年的白糖总产量比去年要减产100 万吨左右。而且由于进口糖加工利润不佳，导致今天上半年我国进口糖减少了近80万吨。两项加起来，今年上半年国内白糖的供应量少了180万吨，而同期的白糖销售进度比去年还差。 最后，2022下半年白糖市场将暑假、中秋、国庆为期三个月的旺季，因此白糖价格的颓势有望得到逆转。 二、全球食糖供需情况 2.1巴西中南部压榨进度超于预期 甘蔗行业组织Unica表示，22/23榨季巴西中南部地区截至6月16日，累计榨蔗14572.4万吨，同比减少12.71%；平均甘蔗糖分为124.49公斤/吨，同比减少4.76%；累计产糖719.3万吨，同比减少23.64%；甘蔗制糖比为41.61%，同比下降，其余甘蔗用于乙醇生产，累计生产乙醇69.98亿升，同比减少8.05%，其中含水乙醇46.37亿升，同比减少8.14%，无水乙醇23.61亿升，同比减少7.89%。虽然原糖各类生产数据仍落后于去年同期，但同比跌幅有所收窄，随着原油价格降温和巴西降低燃油税法案通过众议院批准等一系列对乙醇的利空消息出现，乙醇相对于白糖的优势地位有所收窄，在六月下半月的双周报中，制糖比已回升至44.44%，符合市场整体预期，但整体的原糖产量的绝对数据偏低，不及市场预期。 ICSM降低汽油税法案落地，乙醇的价格受到压制。巴西燃料价格本身就较低，6月初巴西汽油价格上调5%之后，内外价差仍然有10%左右，巴西汽油仍有上调的需求，若近期再次上调汽油价格，可能缓和燃油税下调对价格的打压，因而法案对乙醇价格的影响能有几何，未来是否会出台更多政策以压制通胀，乙醇价格是否会受到影响，是当下多空博弈的要点。 截至6月第三周（12个工作日）巴西出口130万吨，日均出口10.8万吨/天，上升10.4%左右。而2021年6月整月（21个工作日）产品出口总量为275万吨，日均出口13.1万吨，目前日均出口相较去年同期任落后16.5%左右。但出口价格方面，今年6月出货价格比上年同期高16%以上。 据欧盟制糖企业协会（CEFS）公布的统计数据，欧盟27国2020/21榨季生产了1423万吨甜菜糖，如果加上英国（90.6万吨）以及瑞士（23.4万吨），欧洲2020/21榨季甜菜糖总产量为1537万吨，同比上年下降11.75%。 印度2021/22榨季截至2022年5月15日，产糖3488.3万吨，同比增加440.6万吨，增幅约14.46%。签订出口合同超850万吨，而上榨季出口量为719.1万吨。印度政府发布通知，食糖出口量限制将在1000万吨的基础上再增加100万吨。由于马哈拉施特拉邦和卡纳塔克邦的产量超预期，ISMA将2021/22年度印度食糖产量预估上调至3600万吨，上一年度为3119.2万吨。 图3：巴西中南部蔗糖生产情况（2021/2022榨季累计产量，截至6月16日） 资料来源：UNICA，中财期货投资咨询总部 Note: ¹- thousand tons; ²- million liters; ³- kg of TRS/ ton of sugarcane. 图4：巴西中南部双周产量（六月上半月） 资料来源：UNICA，中财期货投资咨询总部 2.2 印度 印度市场21/22 榨季印度糖压榨生产已近尾声，产量形势日渐明朗，生产远超榨季初市场的预期。截至 6 月 6 日，印度已产糖 3523.7 万吨，同比增加 449.6 万吨；本榨季参与压榨的 522家糖厂中有 493 家已收榨，还有 29 家糖厂仍在压榨，而去年同期仅 4 家糖厂在压榨。 22/23 年度，全印度平均乙醇汽油掺混率将提升至 12%，乙醇产量目标提升至 55 亿升，意味着将有 500 万吨糖进入到乙醇产业。2025 年乙醇掺兑目标将提高至 25%，其中逾半数的乙醇将会来自于甘蔗糖分，用于生产乙醇的糖量将越来越大，到 2025 年乙醇业消耗糖量预计达到 600 万吨以上，未来几年印度可供出口量预计将逐年减少，由于甘蔗种植收益远高于其他作物，蔗农种植积极性仍较高， 22/23 榨季印度甘蔗种植面积预计将持稳或进一步提升， 预计 22/23 年度印度甘蔗种植面积将比本年度增加 2%左右。若 6-9 月西南季风期降水正常，印度甘蔗产量预计仍可观，同比预期持稳略增。22/23 榨季全印度乙醇汽油平均掺混率目标提升至 12%，则进入到乙醇产业中的糖量预计为 500 万吨左右。扣除乙醇业分流走的糖量，22/23 榨季实际糖产量预计仍将位于3400万吨以上的高位水平，下榨季印度仍需要出口一定量的糖。 三、国内食糖供需情况 3.1销售好转，白糖进入去库阶段 据据中糖协数据，截至2022年6月13日，本制糖期全国已累计产糖952.67万吨，较上制糖期同期的113.38万吨，同比下降10.64%，累计销售食糖537.28万吨，较上制糖期同期的589.26万吨下降8.8%，累计销糖率56.64%，较上制糖期同期上升1.12个百分点。其中5月当月产糖17.62万吨，销糖93.16万吨，与去年同期相近，环比上升28%。即使5月疫情影响仍然存在，但5月产销数据回暖，基本回到了去年的同期水平。 由于本年度天气干旱，甘蔗成熟较晚，收榨延后，目前国内除云南部分糖厂外均已收榨，生产已进入尾声，后期以去库存为主。之后夏季备货逐渐启动，下游需求旺盛，且以刚需为主，预计未来白糖销售数据将继续上升。 图5：国内白糖产量累计值 图6：国内白糖销量累计值 3.2进口利润倒挂，6月食糖到港量增加 海关总署公布数据显示，2022年5月我国进口食糖26万吨，同比增加7.69万吨，增幅42%。2022年1-5月累计进口食糖162.15万吨，同比增加1.35万吨，增幅0.84%。21/22榨季截至5月，我国累计进口食糖345.12万吨，同比减少65.6万吨，降幅达15.97%。6月22日巴西配额内进口糖价为5030元/吨；配额外进口糖价为6408元/吨。近期由于内外糖价均有一定程度的下跌，而外糖下跌幅度更大，内外价差进一步收窄，进口利润修复。 巴西食糖配额内进口利润处于近五年来低位，巴西食糖配额外进口利润倒挂。目前进口量累计值仍然同比大幅下降。但由于国内疫情好转，需求回复，外糖价格也在一定程度上回落，进口利润和进口量都有一定程度的恢复，预计在国内需求的进一步回升将会带动进口数据的升高。 图9：白糖进口量 图10：白糖累计进口量 图7：国内白糖产量当月值（万吨） 图8：国内白糖销量当月值（万吨） 资料来源： Wind ，中财期货投资咨询总部 图8：巴西配额内进口价 图9：巴西配额外进口价 图10：巴西配额内进口利润 图11：巴西配额外进口利润 资料来源：Wind，中财期货投资咨询总部 3.3供需平衡表 表1：国内白糖供需平衡表 榨季 2017/18 2018/19 2019/20 2020/21 2021/22 期初库存 229.5 155.5 116.5 85.5 279.5 产量 1031 1076 1041 1067 1000 进口 243 324 376 625 450 非正规进口 180 100 70 70 70 出口 18 19 18 18 18 消费 1510 1520 1500 1550 1530 期末库存 155.5 116.5 85.5 279.5 251.5 总供给 1683.5 1655.5 1603.5 1847.5 1799.5 总消费 1528 1539 1518 1568 1548 库消比 10% 8% 6% 18% 16% 资料来源：天下粮仓，中财期货投资咨询总部 四、总结及展望 下半年疫情缓解后的消费复苏逻辑尚未完全体现在期货价格上，并且当前来自美联储加息带来的对大宗商品集体打压的影响仍旧十分显著。 放眼国外，虽然北半球主产国较大幅度增产，但巴西维持偏低产量及全球消费同比增加，本榨季原糖价格或持稳高位。 放眼国内，供需方面不存在较大的矛盾，整体走势处于宽幅震荡格局。具体来看，国产糖减产确认。进口成本始终高于国内现货价格，使得进口动力减弱，榨季进口同比减少。 然而，国内进入下半年后，随着气温的不断升高白糖将进入消费旺季，内外糖价差倒挂利于国内白糖市场企稳回升。因此，我们预计糖价在今年下半年将呈现逐步回暖的状态，预估郑糖指数区间为【5600，6200】。 、、 浙江分公司 杭州市体育场路458号中财金融广角二楼 电话：0571-56080568 济南营业部 山东省济南市历下区文化东路63号恒大帝景9号楼11楼1119A室 电话：0531-83196200 江苏分公司 南京市建邺区江东中路311号中泰国际大厦5栋703-704室 电话：025-58836800 无锡营业部 江苏省无锡市梁溪区运河东路555号时代国际A座1808 电话：0510-81665833 中原分公司 河南省郑州市郑东新区金水东路80号3号楼11层1108室 电话：0371-60979630 郑州营业部 河南省郑州市金水区未来路69号未来公寓707、716室 电话：0371-65611075 成都分公司 成都市高新区天府大道中段500号东方希望天祥广场A座2703室 电话：028-62132736 山西分公司 山西太原市综改示范区太原学府园区晋阳街159号1幢1