2022年半年度业绩预告点评：业绩高增，产品+渠道改革齐头并进

本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 1 [Table_Title] 老白干酒（600559.SH） 2022年半年度业绩预告点评 业绩高增，产品+渠道改革齐头并进 2022年07月14日 [Table_Summary]  事件：7月14日，公司发布2022年半年度业绩预告，22H1预计实现归母净利润3.62亿元左右，同增191%左右；预计实现扣非归母净利润1.55亿元左右，同增45%左右。单季度看，2022Q2预计实现归母净利润0.96亿元，同增41%左右；扣非归母净利润0.84亿元，同增49%左右。  持续优化产品结构，深化市场建设。近年来，公司依靠系统化营销管理机制改革，在产品、市场与治理优化上做出努力，营收与盈利能力逐步改善趋势明显。公司不断调整产品结构，削减中低端条码，聚焦主线高档产品。通过产品做简做优，加大重点产品瓶储，提升高档酒产量及产品质量，2019-2021年公司高档酒产量平均增速达17.94%，高档酒产量占比从2018年的7.3%提升至2021年的12.6%，增加5.3pct。公司深耕细作区域渠道，通过“名酒进名企”帮助经销商拓展资源，同消费者建立更大的粘性和客户忠诚度。由于公司主销区域河北、安徽、山东等市场竞争激烈、河北省会石家庄辐射力相较其他省份较为弱势、市场割裂导致本土品牌式微，公司在高价位市占率提升上不断作为。2022年上半年度公司核心市场河北、山东受到疫情影响，在防疫政策严格、消费场景缺失的前提下，主营业务收入仍保持增长。  直营模式为主，武陵酒有望借助长沙市场辐射全省。武陵酒渠道模式以直销直营为主，厂商一体短链销售，及时把握终端需求动向。公司通过缩减改革产品线，产品个数从43个减少至7个；收缩区域回归常德，撤掉长沙办事处及92个大商，放弃传统经销模式，采用直销直营模式，增加终端数量，直签常德本地1005家终端店面，让厂商直面终端与消费者；同时，通过精细化划分俱乐部，精准对接客户需求，增强客户粘性。产能方面，6600吨酱酒产能建设项目逐步落地，为长期增长提供保障。2022年上半年度湖南市场受疫情扰动相对较小，武陵酱酒系列业务维持稳健增长。  土地收储补偿到位，归母净利润大幅增长。2022年上半年公司非经常性损益同比增加1.8亿元左右，主要系2022年1月份公司收到了土地收储补偿款，公司将上述土地补偿款的相关收益计入非经常性损益。  投资建议：公司22H1面对高烈度市场竞争，依靠产品结构优化及渠道市场建设，坚持系统化营销管理机制改革，在产品、市场与内部治理优化上不断发力，营收与盈利能力逐步改善。基于以上，我们预计公司22-24年营业收入分别为46.8/55.3/64.8亿元，同增16.2%/18.1%/17.3%；归母净利润分别为6.8/6.9/7.6亿元，同增75.1%/0.5%/11.4%；EPS分别为0.74元/0.75元/0.83元，当前股价对应PE为35/35/31倍，维持“推荐”评级。  风险提示：主销市场竞争加剧，产品结构升级不达预期、疫情等不可抗力冲击加剧。 [Table_Profit] 盈利预测与财务指标 项目/年度 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入（百万元） 4027 4680 5525 6483 增长率（%） 11.9 16.2 18.1 17.3 归属母公司股东净利润（百万元） 389 681 685 763 增长率（%） 24.5 75.1 0.5 11.4 每股收益（元） 0.43 0.74 0.75 0.83 PE 62 35 35 31 PB 6.4 5.6 4.8 4.2 资料来源：Wind，民生证券研究院预测；（注：股价为2022年07月13日收盘价） [Table_Invest] 推荐 维持评级 当前价格： 26.26元 [Table_Author] 分析师： 王言海 执业证号： S0100521090002 电话： 021-80508452 邮箱： wangyanhai@mszq.com [Table_docReport] 相关研究 1.老白干酒（600559.SH）深度报告：改革蓄力，酒业集团能否扬帆？ 老白干酒(600559)/食品饮料 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 2 公司财务报表数据预测汇总 [TABLE_FINANCED ETAIL] 利润表（百万元） 2021A 2022E 2023E 2024E 主要财务指标 2021A 2022E 2023E 2024E 营业总收入 4027 4680 5525 6483 成长能力（%） 营业成本 1316 1505 1711 2076 营业收入增长率 11.93 16.21 18.06 17.33 营业税金及附加 627 731 868 1013 EBIT增长率 6.60 39.42 19.57 7.44 销售费用 1238 1325 1611 1906 净利润增长率 24.50 75.07 0.48 11.42 管理费用 368 417 495 584 盈利能力（%） 研发费用 16 16 20 24 毛利率 67.32 67.84 69.02 67.98 EBIT 492 686 820 881 净利润率 9.65 14.56 12.39 11.76 财务费用 5 5 5 5 总资产收益率ROA 5.12 7.91 6.86 6.52 资产减值损失 -3 2 1 1 净资产收益率ROE 10.45 15.89 13.77 13.30 投资收益 21 20 23 30 偿债能力 营业利润 509 878 903 996 流动比率 1.14 1.22 1.28 1.34 营业外收支 4 9 9 9 速动比率 0.48 0.68 0.72 0.75 利润总额 513 887 912 1005 现金比率 0.27 0.44 0.50 0.56 所得税 124 206 227 242 资产负债率（%） 51.03 50.21 50.17 51.00 净利润 389 681 685 762 经营效率 归属于母公司净利润 389 681 685 763 应收账款周转天数 2.02 3.61 3.55 3.06 EBITDA 620 795 947 1029 存货周转天数 637.37 507.16 552.61 565.72 总资产周转率 0.53 0.54 0.55 0.55 资产负债表（百万元） 2021A 2022E 2023E 2024E 每股指标（元） 货币资金 1006 1810 2425 3252 每股收益 0.43 0.74 0.75 0.83 应收账款及票据 240 453 481 525 每股净资产 4.07 4.69 5.44 6.27 预付款项 132 139 134 188 每股经营现金流 1.23 1.32 0.95 1.24 存货 2298 2094 2592 3218 每股股利 0.15 0.16 0.16 0.16 其他流动资产 541 552 558 565 估值分析 流动资产合计 4217 5047 6190 7747 PE 62 35 35 31 长期股权投资 82 85 87 87 PB 6.4 5.6 4.8 4.2 固定资产 1311 1390 1483 1620 EV/EBITDA 37.49 28.20 23.08 20.42 无形资产 864 917 986 1021 股息收益率（%） 0.57 0.61 0.61 0.61 非流动资产合计 3388 3564 3787 3956 资产合计 7605 8611 9978 11703 短期借款 235 205 265 240 现金流量表（百万元） 2021A 2022E 2023E 2024E 应付账款及票据 416 435 512 626 净利润 389 681 685 762 其他流动负债 3059 3514 4059 4933 折旧和摊销 129 109 127 148 流动负债合计 3711 4154 4836 5799 营运资金变动 655 447 92 257 长期借款 0 0 0 0 经营活动现金流 1126 1210 873 1130 其他长期负债 170 170 170 170 资本开支 -486 -272 -340 -307 非流动负债合计 170 170 170 170 投资 -415 -4 -2 0 负债合计 3881 4324 5006 5969 投资活动现金流 -874 -256 -319 -278 股本 897 915 915 915 股权募资 0 17 0 0 少数股东权益 0 0 0 0 债务募资 -180 -30 60 -25 股东权益合计 3725 4287 4972 5734 筹资活动现金流 -388 -150 60 -25 负债和股东权益合计 7605 8611 9978 11703 现金净流量 -136 804 614 827 资料来源：公司公告、民生证券研究院预测 老白干酒(600559)/食品饮料 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 3 分析师承诺 本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并登记为注册分析师，基于认真审慎的工作态度、专业严谨的研究方法与分析逻辑得出研究结论，独立、客观地出具本报告，并对本报告的内容和观点负责。本报告清晰准确地反映了研究人员的研究观点，结论不受任何第三方的授意、影响，研究人员不曾因、不因、也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿。 评级说明 投资建议评级标准 评级 说明 以报告发布日后的12个月内公司股价（或行业指数）相对同期基准指数的涨跌幅为基准。其中：A股以沪深300指数为基准；新三板以三板成指或三板做市指数为基准；港股以恒生指数为基准；美股以纳斯达克综合指数或标普500指数为基准。 公司评级 推荐 相对基准指数涨幅15%以上 谨慎推荐 相对基准指数涨幅5%～15%之间 中性 相对基准指数涨幅-5%～5%之间 回避 相对基准指数跌幅5%以上 行业评级 推荐 相对基准指数涨幅5%以上 中性 相对基准指数涨幅-5%～5%之间 回避 相对基准指数跌幅5%以上 免责声明 民生证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格。 本报告仅供本公司境内客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。本报告仅为参考之用，并不构成对客户的投资建议，不应被视为买卖任何证券、金融工具的要约或要约邀请。本报告所包含的观点及建议并未考虑个别客户的特殊状况、目标或需要，客户应当充分考虑自身特定状况，不应单纯依靠本报告所载的内容而取代个人的独立判断。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容而导致的任何可能的损失负任何责任。 本报告是基于已公开信息撰写，但本公司不保证该等信息的准确性或完整性。本报告所载的资料、意见及预测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，且预测方法及结果存在一定程度局限性。在不同时期，本公司可发出与本报告所刊载的意见、预测不一致的报告，但本公司没有义务和责任及时更新本报告所涉及的内容并通知客户。 在法律允许的情况下，本公司及其附属机构可能持有报告中提及的公司所发行证券的头寸并进行交易，也可能为这些公司提供或正在争取提供投资银行、财务顾问、咨询服务等相关服务，本公司的员工可能担任本报告所提及的公司的董事。客户应充分考虑可能存在的利益冲突，勿将本报告作为投资决策的唯一参考依据。 若本公司以外的金融机构发送本报告，则由该金融机构独自为此发送行为负责。该机构的客户应联系该