2022年半年度业绩预告点评：Q2业绩降幅收窄，渐入景气上行阶段

本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 1 [Table_Title] 恒润股份（603985.SH）2022年半年度业绩预告点评： Q2业绩降幅收窄，渐入景气上行阶段 2022年07月13日 [Table_Summary]  公司发布2022年中报业绩预告，2022H1实现归母净利0.35~0.45亿元，yoy-81.5%~（-85.6%）；2022Q2实现归母净利0.22~0.32亿元，yoy-78.8%~（-69.2%）。  Q2业绩降幅收窄，近期海风招标起量。2022年上半年度，受风电行业政策影响，风电场开工审慎，公司风电塔筒法兰产品订单减少；钢材价格大幅上涨，风电塔筒法兰价格下降，导致毛利率下降。此外，全国新冠肺炎疫情反复，公司所在地区于5月爆发疫情，受疫情封控政策影响，公司及主要子公司生产及销售不及预期，导致公司第二季度营业收入及净利润均同比下降。2022年以来1-7月份（至今）海风中标项目规模分别是1.6/0.6/0/1.0/1.1/0.6/1.3GW，进入7月份明显中标项目提速。  风电法兰：大型化加速格局下，公司充分受益。平价时代从2021年开始，平价时代的开启也加速了我国风机大型化的进程，此外，海上风电从2021年开始进入发展快车道，对应的法兰的大型化也进入加速期，法兰作为风电机组的核心部件，产品品质、认证壁垒较高，且大型化加速背景下头部客户的竞争优势将更加凸显，公司因掌握核心工艺技术优势及丰富的海外头部风机供货经验在国内大型化加速的背景下竞争优势明显。从海力风电2018-2021H1的5.0MW供货商来看，基本被无锡恒润、山东伊莱特垄断，其中恒润获得71.6%-81.3%的份额，伊莱特因为2020-2021H1的均价偏高导致市场份额略有下滑。2021年公司针对海上风电需求崛起，定增扩5万吨12MW海上风电大型法兰项目。  风电轴承：国产替代进行时，公司依靠环锻优势切入。风电轴承行业是目前国内风电大部件中国产化率较低环节，也是为数不多的能够规避风机大型化趋势下降价压力的环节。参考三一重能的变桨偏航轴承及主轴轴承的采购单价及新强联公告，我们预测中国风电轴承市场的规模可能会从2021年的106亿元提升至2023年的253亿元，其中主轴轴承约111.2亿元，变桨偏航轴承约142.3亿元。从单MW投资来看，主轴轴承和变桨偏航轴承均呈现上行趋势，摆脱大型化趋势下降价压力。2021年公司定增宣布投4,000套轴承产能，主要用于生产三排变桨偏航轴承，公司依靠环锻件优势切入轴承领域，获得行业头部主机企业支持，未来有望形成法兰+轴承双轮驱动格局。  投资建议：预计公司2022-2024年归母净利润分别是4.4、6.9、9.1亿元，同比增速分别为0.5%、55.0%、31.7%，对应PE分别是34x、22x、17x。考虑到公司风电法兰领域的龙头地位以及布局轴承领域，维持“推荐“评级。  风险提示：1）行业竞争加剧的风险；2）海上风电招标进度低于预期风险；3）项目进度低于预期风险。 [Table_Profit] 盈利预测与财务指标 项目/年度 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入（百万元） 2,293 3,227 4,387 5,671 增长率（%） -3.8 40.7 35.9 29.3 归属母公司股东净利润（百万元） 442 444 688 906 增长率（%） -4.6 0.5 55.0 31.6 每股收益（元） 1.00 1.01 1.56 2.05 PE 34 34 22 17 PB 4.5 4.1 3.5 3.0 资料来源：Wind，民生证券研究院预测；（注：股价为2022年7月13日收盘价） [Table_Invest] 推荐 维持评级 当前价格： 34.4元 [Table_Author] 分析师： 李哲 执业证号： S0100521110006 电话： 13681805643 邮箱： lizhe_yj@mszq.com 分析师： 罗松 执业证号： S0100521110010 电话： 18502129343 邮箱： luosong@mszq.com [Table_docReport] 相关研究 1.恒润股份（603985.SH）深度报告：法兰龙头竞争力显著，轴承布局潜力可期 2.恒润股份（603985.SH）2021年报点评：业绩低于预期，等待海风招标量起 恒润股份(603985)/机械 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 2 公司财务报表数据预测汇总 [TABLE_FINANCED ETAIL] 利润表（百万元） 2021A 2022E 2023E 2024E 主要财务指标 2021A 2022E 2023E 2024E 营业总收入 2,293 3,227 4,387 5,671 成长能力（%） 营业成本 1,736 2,436 3,186 4,101 营业收入增长率 -3.82 40.70 35.95 29.28 营业税金及附加 15 21 28 36 EBIT增长率 -32.40 44.80 54.76 31.44 销售费用 12 17 24 31 净利润增长率 -4.59 0.47 54.96 31.63 管理费用 80 113 167 216 盈利能力（%） 研发费用 88 124 184 238 毛利率 24.29 24.52 27.38 27.68 EBIT 356 516 798 1,049 净利润率 19.17 13.76 15.68 15.97 财务费用 29 -4 -4 -4 总资产收益率ROA 11.35 9.90 12.97 14.23 资产减值损失 1 1 1 1 净资产收益率ROE 13.24 11.96 15.99 17.84 投资收益 178 0 0 0 偿债能力 营业利润 510 516 800 1,053 流动比率 5.19 4.07 3.55 3.55 营业外收支 1 0 0 0 速动比率 4.39 3.27 2.75 2.75 利润总额 511 516 800 1,053 现金比率 1.48 0.94 0.72 0.95 所得税 71 72 112 147 资产负债率（%） 14.27 17.19 18.93 20.23 净利润 440 444 688 906 经营效率 归属于母公司净利润 442 444 688 906 应收账款周转天数 57.59 57.59 57.59 57.59 EBITDA 415 599 922 1,189 存货周转天数 85.07 85.07 85.07 85.07 总资产周转率 0.59 0.72 0.83 0.89 资产负债表（百万元） 2021A 2022E 2023E 2024E 每股指标（元） 货币资金 791 702 711 1,205 每股收益 1.00 1.01 1.56 2.05 应收账款及票据 364 501 684 887 每股净资产 7.57 8.42 9.76 11.52 预付款项 24 34 44 57 每股经营现金流 0.74 0.86 1.38 1.87 存货 405 569 743 957 每股股利 0.10 0.15 0.23 0.29 其他流动资产 1,194 1,249 1,316 1,391 估值分析 流动资产合计 2,779 3,054 3,499 4,497 PE 34 34 22 17 长期股权投资 74 74 74 74 PB 4.5 4.1 3.5 3.0 固定资产 464 681 1,058 1,218 EV/EBITDA 34.70 24.16 15.70 11.76 无形资产 78 78 78 78 股息收益率（%） 0.29 0.45 0.66 0.86 非流动资产合计 1,114 1,430 1,807 1,868 资产合计 3,893 4,484 5,306 6,365 短期借款 0 0 0 0 现金流量表（百万元） 2021A 2022E 2023E 2024E 应付账款及票据 447 627 820 1,056 净利润 440 444 688 906 其他流动负债 88 124 164 212 折旧和摊销 58 83 123 139 流动负债合计 535 751 984 1,267 营运资金变动 -12 -160 -215 -234 长期借款 0 0 0 0 经营活动现金流 326 378 609 824 其他长期负债 20 20 20 20 资本开支 -335 -400 -500 -200 非流动负债合计 20 20 20 20 投资 -457 0 0 0 负债合计 555 771 1,005 1,288 投资活动现金流 -778 -400 -500 -200 股本 339 441 441 441 股权募资 1,454 0 0 0 少数股东权益 0 0 0 0 债务募资 -485 0 0 0 股东权益合计 3,337 3,713 4,301 5,077 筹资活动现金流 866 -68 -100 -130 负债和股东权益合计 3,893 4,484 5,306 6,365 现金净流量 404 -89 9 494 资料来源：公司公告、民生证券研究院预测 恒润股份(603985)/机械 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 3 分析师承诺 本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并登记为注册分析师，基于认真审慎的工作态度、专业严谨的研究方法与分析逻辑得出研究结论，独立、客观地出具本报告，并对本报告的内容和观点负责。本报告清晰准确地反映了研究人员的研究观点，结论不受任何第三方的授意、影响，研究人员不曾因、不因、也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿。 评级说明 投资建议评级标准 评级 说明 以报告发布日后的12个月内公司股价（或行业指数）相对同期基准指数的涨跌幅为基准。其中：A股以沪深300指数为基准；新三板以三板成指或三板做市指数为基准；港股以恒生指数为基准；美股以纳斯达克综合指数或标普500指数为基准。 公司评级 推荐 相对基准指数涨幅15%以上 谨慎推荐 相对基准指数涨幅5%～15%之间 中性 相对基准指数涨幅-5%～5%之间 回避 相对基准指数跌幅5%以上 行业评级 推荐 相对基准指数涨幅5%以上 中性 相对基准指数涨幅-5%～5%之间 回避 相对基准指数跌幅5%以上 免责声明 民生证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格。 本报告仅供本公司境内客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。本报告仅为参考之用，并不构成对客户的投资建议，不应被视为买卖任何证券、金融工具的要约或要约邀请。本报告所包含的观点及建议并未考虑个别客