招商上证消费80ETF投资价值分析：疫后复苏，消费迎来配置良机

投资要点: 消费板块迎来边际复苏 疫情影响减弱，经济呈现恢复势头 5月社会消费品零售总额同比下降6.7%，较上个月回升4.4个百分点，其中商品零售和餐饮收入增速均有触底反弹趋势。其中必选消费恢复速度较慢，可选消费恢复程度分化。 暖风吹向消费券，政策促消费意图明显 2022年以来，各地政府针对零售、餐饮、文旅、汽车、家电等传统消费领域发放了消费券，以促进消费市场回暖。 从需求来看，消费券的派发直接刺激了居民的消费意愿；从供给端看，生产企业和实体商家受益于终端消费需求的提升，间接助力企业恢复常态化经营，形成良性正向反馈。 多行业复苏态势良好 食品饮料：随着物流及消费场景恢复，需求逐步回暖。 家用电器：白电受益成本下降、地产调控松动和消费券补贴。汽车：乘用车销量恢复，政策组合拳加速催化。 上证消费80指数投资价值分析 该指数聚焦于“大消费”板块，在食品饮料、医药生物、汽车等行业权重较高。长期业绩突出，2010年以来累计收益达133.43%，显著优于同期宽基指数。目前该指数市盈率为36.69x，处于近5年以来的68.73%分位数水平。此外，指数盈利能力稳定，单季度销售毛利率始终稳定在20%-27%之间，除了2020年上半年受到疫情影响，单季度ROE都稳定在3%以上。 招商上证消费80ETF产品介绍 招商上证消费80ETF(510150)是一只场内交易的被动指数型基金，目标是紧密跟踪上证消费80指数，并且是市场上第一只上市的消费类ETF，于2011年2月25日上市。 截止2022年6月30日，招商上证消费80ETF的规模为10.43亿元。该基金最近2年的年化跟踪误差为1.07%，最近1年的跟踪误差为0.47%，跟踪误差控制非常严格。 风险提示 基金投资策略风险，政策变化风险、模型失效风险。 1.消费板块迎来边际复苏 1.1.消费目前是拉动国内经济增长重要引擎 2022年4月19日国家统计局公布数据，第一季度国内生产总值为270178亿元，同比增长4.8%，较上一季度同比增速加快0.8个百分点；经季节调整，环比增长1.3%，较去年四季度增速放缓了0.2个百分点。 分产业看，一季度第一和第三产业GDP分别同比增长6.0%及4.0%，分别较上一季度增速放缓了0.4及0.6个百分点；第二产业同比增长5.8%，较上一季度增速加快了3.3个百分点，是一季度GDP同比增速加快的主要动力。目前以服务业和消费为代表的第三产业在经济中所占比重已经超过50%。 从支出法来看，根据GDP当季同比贡献率，从2015年起，最终消费支出对GDP的贡献率始终维持高位。2020年由于受到疫情影响，最终消费支出和资本形成总额的贡献率短暂地出现了大幅波动。随着疫情影响减弱，最终消费支出逐渐恢复，截止2022年一季度，最终消费支出对GDP当季同比贡献率为69.40%，资本形成总额的贡献率降为26.90%，货物和服务净出口的贡献率为3.70%，消费已经成为拉动国内经济增长的重要引擎。 1.2.疫情影响减弱，经济呈现恢复势头 从5月公布的社会消费品零售数据来看，社零同比增速呈现出跌幅收窄的迹象。 前5个月，社会消费品零售总额累计同比下降1.5%（前4个月累计下降0.2%）。单月来看，5月社会消费品零售总额同比下降6.7%，较上个月回升4.4个百分点，其中商品零售和餐饮收入增速均有触底反弹趋势。考虑到社零数据会受到价格因素的干扰，商品零售价格（RPI）指数在5月同比上升3.3%，经平减之后，社零当月实际同比下降10.0%，较上个月回升4.5个百分点，社零已呈现触底反弹的迹象。 从5月零售额来看，疫情后消费行业整体开始复苏，其中必选消费恢复速度较慢，可选消费恢复程度呈分化状态。 对必选消费来看，粮油食品类、饮料类、服装鞋帽针纺织品类和中西药品类5月同比增速较前值分别提升了2.3、1.7、6.6和2.9个百分点。对可选消费来说，主要有两条链条，地产产业链和汽车链条。从汽车链条来看改善非常显著，上月大幅回落的通讯器材类和汽车类均有明显回升，通讯器材类零售增速回升14.1个百分点至-7.7%，汽车类零售增速回升15.6个百分点至-16.0%；地产产业链的恢复速度较慢，家具类零售增速回升1.8个百分点至-12.20%，家用电器和音像器材类零售增速继续下降2.5个百分点至-10.6%，建筑及装潢材料类零售增速回升3.9个百分点至-7.8%，随着疫情逐渐缓解和国家政策补贴的实施，预计地产产业链的消费增速会回升。 1.3.暖风吹向消费券，政策促消费意图明显 今年4月底召开的中共中央政治局会议强调“全力扩大国内需求”，“要发挥消费对经济循环的牵引带动作用”。与此同时，有关部委和地方也在综合施策推动消费加快复苏。从本轮促消费政策看，远近兼顾、长短相济成为突出特点。既关注当前消费市场的制约因素，在落实好纾困扶持措施基础上，通过发放消费券、加大消费补贴等，努力稳定当前消费；同时积极培育和壮大绿色消费、“智慧+”消费等新增长点；还在着力畅通国民经济循环，不断做大做强国内市场。 相比直接发放现金，现金的流向具有不确定性，可能投入到储蓄、消费或者投资中，而消费券具有定向性，只能够用于消费，否则就浪费掉。并且，消费券限制了使用时间，以确保在短期内有效提升居民消费意愿。此外，消费券一般为满减形式，会带动更多的消费支出产生，形成明显的杠杆效应，一举多得。 对于消费券的发放效果，我们观察2020年全国部分地区消费券的核销情况，有两个指标可以用来衡量。第一个是核销率，也就是一段时期内消费者拿到消费券之后的使用比例，可以看到，核销率普遍在70%以上。第二个是关联消费/核销金额，也可以叫做消费券杠杆率，指的是消费券撬动的消费的倍数，整体看下来，消费券杠杆率均在3.5倍以上，消费券的拉动效应非常显著。 2022年以来，各地政府针对零售、餐饮、文旅、汽车、家电等传统消费领域发放了消费券，以促进消费市场回暖。同2020年相比，今年消费券覆盖领域更广、涉及平台更加多元化，主要惠及线下消费倾向高、数字化消费参与度高的消费群体。从需求来看，消费券的派发直接刺激了居民的消费意愿；从供给端看，生产企业和实体商家受益于终端消费需求的提升，间接助力企业恢复常态化经营，形成良性正向反馈。 1.4.多行业复苏态势良好 食品饮料：随着物流及消费场景恢复，需求逐步回暖 白酒：根据全国白酒价格调查资料显示，6月全国白酒月环比价格指数为100.41，上涨0.41%。今年二季度部分地区受疫情影响导致白酒消费场景减少，但伴随疫情得到有效控制，短期来看，前期递延的宴席消费和暑期升学宴等或在7月和8月集中释放，白酒的渠道端和终端销售逐步回暖。全国性高端酒企拥有较强的提价控费能力，在区域性疫情冲击面前依然保持着经营韧性，结合疫情解封后，商务活动复苏和消费场景修复，业绩有望实现较快增长。 啤酒：在上海全面复工复产催化下，此外工信部宣布通信行程卡取消“星号”标记，市场情绪受到提振，餐饮堂食和人员流动开始有序放开，全国各地餐饮链出现一波补偿性消费。此外随着天气气温的日渐上升，啤酒迎来旺季，啤酒将充分享受消费场景复苏的红利。疫情下2022Q1啤酒板块营收仍实现正增长，预计今年啤酒营收增速呈现前低后高的趋势。 家用电器：白电受益成本下降、地产调控松动和消费券补贴 需求方面，5月至今各地方地产政策调控不断松动，6月以来30大中城市商品房成交面积明显提升，特别是二线市场提升效果显著。今年以来，各地地产政策积极表态较多，很多城市针对公积金政策、限购政策、落户政策等都做了一定程度的宽松，但行业信心恢复仍需一段时间，房地产销售延续去年下半年来的低迷状态。但我们认为在稳增长政策的实施下，地产政策有望进一步宽松，推动地产销售的改善，进而提升家电需求。此外，全国各地今年以来的消费券补贴政策中，家电也是重点覆盖的一个领域，消费券的派发也会提升家电需求。 成本方面，近期铜等原材料价格下降，成本压力减缓。2020年4月份以来，家电主要原材料铜、铝、冷轧板等价格开始环比上升。2022年6月家电主要原材料价格开始出现下降趋势。截至6月29日，铜、铝、螺纹钢价格较月初下降10.67%、9.24%和6.9%。 汽车：疫后恢复+政策组合拳催化 据乘联会数据，从周度高频数据看，6月第1周至第5周，周度零售日均销量同比分别为-3%/25%/39%/33%/9%，同比增幅由5月转正且逐步扩大，乘用车需求快速提升。新势力6月交付亮眼，广汽埃安、小鹏、哪吒、理想、蔚来、零跑交付均突破1万辆，同环比高速增长。重磅新车密集推出，有望进一步撬动需求。 此外，政策超预期落地各地政策密集推出。5月31日，财政部、税务总局发布《关于减征部分乘用车车辆购置税的公告》，对购置日期在2022年6月1日至2022年12月31日期间内且单车价格（不含增值税）不超过30万元的2.0升及以下排量乘用车，减半征收车辆购置税。同时，工业和信息化部、农业农村部、商务部、国家能源局决定联合组织开展新一轮新能源汽车下乡活动。多地刺激汽车消费政策也密集推出，燃油与新能源并重，其中对新能源补贴力度更大。 1.5.北向资金偏爱消费板块，近期净流入明显 随着北向资金在过去几年里的持续流入，外资在市场上的定价权也逐步提高。我们统计了北向资金在不同行业中的持股比例（持股市值占自由流通市值的比例，整体法计算），能够看到北向资金在大消费板块中持股比例整体较高，具备一定的定价权。 这其中包括家用电器、休闲服务、食品饮料、汽车和农林牧渔等传统消费行业，也包括医药生物这样同属大消费板块的行业。 今年6月北向资金累计净流入937.35亿元，其中食品饮料净流入居首，单月净流入221.90亿元，同属消费板块的医药生物、汽车、农林牧渔、商贸零售和美容护理行业也均有净流入，家用电器行业单月小幅净流出。 2.上证消费80指数投资价值分析 2.1.长期表现优异，估值处于合理区间 从历史表现来看，消费80指数长期表现突出，2010年以来累计收益达133.43%，显著地高于同期沪深300指数（累计收益25.43%）和中证500指数（累计收益43.90%），消费80指数最大回撤为46.97%，和沪深300接近，远好于中证500表现。 考虑夏普比率和卡玛比率，消费80指数显著更优。 截至2022年6月30日，该指数PE_TTM为36.69x，处于近5年以来的68.73%分位数水平，该指数PB_LF为5.41x，处于近5年以来的72.19%分位数水平。从2021年2月下旬开始，指数估值水平持续回落，目前已经处于合理区间。 2.2.行业分布集中于食品饮料、医药生物和汽车 上证消费80指数（简称：消费80，指数代码：000069.SH）发布于2010年5月28日，该指数由沪市A股中规模大、流动性好的80只主要消费、可选消费和医药卫生类公司股票组成，用以反映沪市A股中消费类类股票的整体表现。 从行业分布情况来看，该指数囊括了大消费板块里众多行业，其中共涉及到10个申万一级行业，权重大于5%的分别是食品饮料（35.91%）、医药生物（31.83%）、汽车（13.09%）、商贸零售（8.62%）、家用电器（5.50%），此外共覆盖27个申万二级行业。 从指数重仓股来看，消费80指数聚焦各消费子行业龙头。前十大重仓股合计权重达54.43%，其中有4个食品饮料行业个股，3个医药生物行业个股，商贸零售、家用电器、汽车行业各一个，整体盈利能力较强。随着疫后消费复苏，消费80指数同时具备良好的韧性和弹性。 2.3.盈利能力强且可持续 消费80指数盈利能力稳定，单季度销售毛利率始终稳定在20%-27%之间，除了2020年上半年受到疫情影响，单季度ROE都稳定在3%以上，并且归母净利润同比增速和营业收入同比增速保持在10%-15%的区间内。 从Wind一致预期来看，消费80指数未来能够保持净利润的稳定增长。历史上来看，除了2020年净利润和前一年基本持平外，其余年份净利润都在稳定增长。按照分