指数基金投资价值分析系列之二十三：医药龙头ETF投资价值分析，政策、估值、风格切换三重因素叠加，医药板块迎来配置良机

利空基本消化完毕，投资者情绪的政策底已现医药板块过往的最大压制因素来自于政策扰动，集采政策逐步向细分行业渗透，部分药品降价幅度超出预期，对投资者心理形成了冲击。 但压制行业的实质是政策的不确定性，随着集采品类的不断扩充，“应采尽采”的目标正在逐步实现，政策扰动的影响正在消散，政策利空的影响边际递减，市场情绪对利空钝化，投资者情绪的政策底已经出现。 估值处于极端低位，安全边际高、向上动能强医药生物行业最新 TTM 市盈率仅为28.5倍，已回落至2019年初水平，处于2016年以来6.8%的分位数水平。 当前医药行业估值处于极端低位，安全边际高，估值继续向下的空间基本封闭，估值向上修复的动能强。 ►当前政策、估值、风格切换三重催化因素叠加医药是典型成长风格，今年以来成长风格持续跑输价值，成长对价值风格的相对强度已经回落至-2倍标准差附近，处于严重超卖状态，风格反转一触即发。当前政策、估值、风格切换三重催化因素叠加，板块迎来配置良机。 ►关注创新和疫情防控常态化下的行业机会 医保目录对创新药的支持力度在加大，CXO、创新药、生物制品、创新医疗器械、医疗服务等细分领域将继续成为重点赛道。国内新冠肺炎疫情防控进入常态化，坚持“动态清零”总方针不动摇，新冠疫苗、新冠检测、抗病毒治疗、免疫治疗、中药等板块需要重点关注。 ►中证医药50指数优选头部企业 中证医药50指数(代码931140)成份股有四个特点：市值高、营收规模高、盈利能力高、利润率高，能够分享医药行业的整体发展机会和创新发展机遇。 ►医药龙头ETF跟踪医药50指数 医药龙头ETF(基金代码：515950)成立于2020年3月16日，于2020年4月1日上市交易。医药龙头ETF紧密跟踪中证医药50指数，为投资者提供了一键布局中证医药50指数成份股的投资工具。 风险提示 本报告对于基金产品、指数的研究分析均基于历史公开信息，可能受指数样本股的变化而产生一定的偏差；指数未来表现受到宏观环境、市场波动等多重因素影响，存在一定波动风险。 1.医药行业进入高质量发展阶段，投资方向在于创新 1.1.医药行业正在发生深刻变革 医药行业正在发生深刻变革，人口老龄化、医药创新、人们对健康生活的向往催生了对医药产业的巨大需求。 2021年国内医药制造行业经营同比改善，营业收入与利润总额涨幅扩大。2022年1-2月，受去年同期高基数影响，医药制造业营业收入同比增长回落至2.3%，利润总额则同比下降17.6%。 尽管整体营收增速回落，但医药行业内细分板块众多，原料药、创新药、创新医疗器械、CXO、生物技术、连锁医疗、中药等子领域的投资机会不断涌现，这也是医药行业能够长期吸引投资者、长期走牛的原因所在。 1.2.医保控费下品类扩增与药品降价同步进行 医保资金用于保障居民基本的医疗支出需求，通过药品降价与新药品类扩增同步进行，实现了腾笼换鸟的改革。 自2018年5月底成立以来，国家医疗保障局坚持按照“保基本、可持续、解民忧、推改革”的总要求，通过抓好医保精准扶贫，推进抗癌药降税降价，启动国家组织药品集中采购和使用试点，加快城乡居民医保制度整合等方式，使得医疗保障事业的面貌明显改观。 国家医保局成立以来连续4次开展医保药品目录准入谈判，累计将250种药品通过谈判新增进入目录，价格平均降幅超过50%。 国家医疗保障局建立了医保目录动态调整机制，将基本药物中的非医保品种、癌症及罕见病等重大疾病治疗用药、高血压和糖尿病等慢性病治疗用药、儿童用药以及急抢救用药等纳入了医保。 最近几年基金医保收入及支出增速均已放缓，2021年居民医保基金收入9742.25亿元，同比增长6.9%；支出9148.07亿元，同比增长12.0%。为达到对医保基金有效使用的目标，部分药品及医疗器械产品价格承压。 医保目录对于创新药的支持力度在加大，虽然医药行业的老旧产能需要出清，但创新药等新兴领域成为政策鼓励的方向，这有利于提高创新型公司的创造力。CXO、创新药、生物制品、创新医疗器械、医疗服务等细分领域将继续成为重点赛道。 利空基本消化完毕，政策底已现，行业将迎来向上拐点 医药行业过往的最大压制因素来自于政策扰动，在医保控费的大背景下，2021年以来集采政策逐步向细分行业渗透，不断有新品种被纳入集采，部分药品降价幅度超出预期，对投资者心理形成了较大冲击，医药行业指数也出现了大幅回调。 2021年以来集中采购重要事件： 2021年8月19日，安徽省医药集中采购服务中心发布《安徽省公立医疗机构临床检验试剂集中带量采购谈判议价公告》，首次对体外诊断化学发光试剂产品集采。 2021年8月24日，浙江省宁波市医保局发布《关于进一步明确医保历年账户支付种植牙项目的方案（征求意见稿）》，将种植牙纳入医保账户，打包降费。 2021年11月26日，第六批国家药品集采的胰岛素专项在上海报价开标，是首次胰岛素国家集采，也标志着集采的范围从化学药扩展到生物药领域。 2022年1月13日，据《经济参考报》报道，此前湖北省牵头的19省区市联盟中成药集中带量采购开标，中成药全面纳入集采或将提速。 2022年1月19日，广东省药品交易中心发布《广东联盟双氯芬酸等药品集中带量采购文件》，将血制品和重组人生长激素首次纳入集中采购。 2022年3月10日，广东省药品交易中心发布生长激素集中采购结果。 从政策进展来看，集采品种正向纵深发展，医药行业指数也正是在利空不断冲击下震荡下跌。但压制医药行业的实质是政策的不确定性，股票市场受影响主要是在政策“靴子落地”前的阶段。目前随着集采品类的不断扩充，“应采尽采”的目标正在逐步实现，在集采品类逐个落地后，政策扰动的影响正在消散，政策利空对行业的影响边际递减，市场情绪对利空钝化，利空已基本消化完毕，生产企业也会逐步对政策产生适应。因此政策底正在出现，投资者情绪在政策层面正在迎来反转。 集采+鼓励创新政策的长期效果是优胜劣汰，助力具有创新能力的公司脱颖而出。 以胰岛素为例，胰岛素在第6批国家药品集采中降价幅度温和，并且在集采后国产胰岛素市场份额有望快速提升，也有可能延伸至集采外的市场，加快国产替代，集采可能对国产企业形成利好。 血制品也有类似情况，血液制品受原料稀缺因素制约，整体供不应求，难以通过带量换价的模式进入采购。集采文件公布前和公布后可能对市场心理造成扰动，但预计降价空间非常有限。再加之行业估值处于底部区域，未来板块走势向上的概率极大。 行业估值处于极端低位，安全边际高、修复动能强 申万医药生物行业最新 TTM 市盈率仅为28.5倍，已回落至2019年初牛市起点的估值水平附近，处于自2016年以来6.8%的分位数水平。 因此当前医药行业整体估值处于极端低位，安全比较高，估值继续向下空间基本封闭，估值向上修复动能强。 从投资演绎过程来看，对利空政策的未知和不确定性最容易压制股票估值，市场恐慌情绪也最容易放大，但当“靴子落地”，政策不确定性消散后，估值就不再具备继续下行的动力。因此现在是医药行业估值处于低位，且利空基本出尽的宝贵窗口期，投资医药行业具有高性价比。 1.5.当前政策、估值、风格切换三重催化因素叠加 医药是典型成长风格板块，但今年以来成长风格持续跑输价值风格。我们使用中证800成长和中证800价值指数分别度量两类风格。 2022年以来成长风格对价值风格的相对强度不断下降，当前已经回落至-2倍标准差附近，处于严重超卖状态，从历史规律来看，接下来风格反转的概率极大，风格反转一触即发。 对于医药行业来说，当前行业政策、板块估值、市场风格切换三重催化因素叠加，均对医药行业形成有利机会，医药已经迎来配置良机。 1.6.关注以创新为核心竞争力的投资机会 CXO板块估值回调至合理区间，板块景气度仍处于高位 国内企业在全球医药研发外包服务产业竞争中实力突出，部分公司具有全球竞争力。过去几年优质CXO公司陆续在A股上市，板块业绩表现持续超预期，2018年至2021年积累了巨大涨幅。但在2021年3季度开始出现较大幅度回调后，估值进入合理区间。 过去几年全球CRO市场规模复合增速在9%，市场预期未来增速有望维持。由于受全球产能转移、国内药审改革等因素利好，国内CRO市场规模增速高于全球，未来几年复合增速有望达到20%，板块景气度仍处于高位。 创新药受政策鼓励 2015年以来国内出台了一系列鼓励创新药的政策措施，包括药审改革、优先审批等措施，激发了创新药行业的发展活力。 国内企业在双抗技术、免疫治疗新靶点、CAR-T细胞疗法等方面具有较强的竞争力。根据2021年医保药品目录的谈判结果，多款国产创新药首次谈判即成功纳入医保，这将成为企业创新药收入占比持续提升的催化剂。 医疗器械创新公司将脱颖而出 医疗器械及耗材也进入了集采周期，部分产品如冠脉支架、人工关节价格降幅巨大。但长期来看，行业内优胜劣汰加剧，国产替代正在加速，真正具备创新实力的公司会脱颖而出，医疗器械行业开始走进创新周期。 政策层面上，医疗器械创新也得到了大力支持，国家药监局、科技部等部委、部分地市等单位相继出台措施，在优化医疗器械审批制度、企业研发资金资助等方面予以支持。 新冠肺炎疫情常态化防控下的医药行业发展 新冠肺炎疫情的出现对医药行业发展有重要影响。 当前全球新冠肺炎疫情仍未得到有效控制，截至2022/4/18，全球累计确诊病例超过5亿。多款新冠疫苗陆续上市，目前全球疫苗接种突破110亿剂次。 截至今年2月底，国内新冠疫苗全程接种率已经超过87%。目前国内新冠肺炎疫情呈现多点散发，疫情防控进入常态化，坚持“动态清零”总方针不动摇，新冠疫苗加强针的接种刻不容缓。 4月8日，中国工程院院士钟南山在线上为南开大学“科学指导抗疫，勇攀医学高峰”直播中提到，根据我国“动态清零”策略，建议使用异种疫苗作为序贯接种。 钟南山介绍，数据显示，接种第三针(加强针)可以有效提高，但接种同种疫苗第三针有效率提高不明显，反而是第三针接种异种疫苗，预防感染率可以大幅提高。 序贯接种可能成为下一阶段加强针接种的重要方案，在重组蛋白疫苗、腺病毒载体疫苗、mRNA疫苗等领域已有产品或取得重要研发进展的公司可以持续关注。 在疫情常态化防控过程中，新冠检测、抗病毒治疗、免疫治疗、中药等板块需求也可能相应增加，需要重点关注。 长期上涨、短期回调，医药行业迎来介入良机 医药行业长期涨幅远超大盘指数，部分投资者可能会产生恐高心理，但2021年行业出现小幅下跌，2022年1季度跌幅扩大，出现了长期上涨+短期回调的走势特征。 从技术走势角度看，目前也是介入医药行业的良好时机。 医药行业内细分板块众多，投资机会丰富，各细分领域在不同阶段均能发掘到投资机会。我们统计2021年初至2022年4月19日医药行业内股票涨幅(剔除2020年4季度之后上市的股票)，涨幅排名前10的股票涉及医药板块内的多个细分行业。 2.通过指数化投资分享医药行业创新成长机会 医药行业是一个长期走牛的行业，有极高的投资价值，通过精选优质企业并长期配置，可以获得良好的投资体验。 在各种投资方式中，指数化投资，特别是通过ETF投资，具有便捷、低成本的优势，风险也相对较低，近年来受关注程度不断提高。在指数化投资中，相当关键的一个步骤是选择合适的标的指数。 2.1.中证医药50指数以高标准选择成份股 中证医药50指数(以下简称“医药50指数”，指数代码931140)从沪深市场医药行业中选取规模大、经营质量好的50只股票。入选医药50指数的股票有4个特点：市值高、营收规模高、盈利能力高、利润率高。 下面具体来看指数编制方案： 首先确定样本空间，医药50指数的样本空间是中证全指成份股，将中证全指中的医药行业股票作为待选样本。 然后对市值和财务数据排序，在待选样本中按照日均总市值、营业收入、净资产收益率、毛利率4个指标从高到低排名，并将4项指标平均得到综合排名。 最后划定6个医药细分行业：医疗器械、医疗商业与服