重温2014：政策提振与销售回暖同步

1阅读本报告时必须在报告末尾附上重要的披露和分析师证明。华泰研究2022年6月30日│中国（大陆）深入2014 年周期的教训：政策刺激推动销售反弹2014 年的周期表明可能存在 c。政策刺激的影响与销售反弹之间存在两个季度的时间差。从 2H21 的零星措施到 2Q22 的大规模刺激，市场对政策宽松的预期清晰。再加上基数较低，我们预计 22 年第三季度销售将因政策提振而反弹。我们的首选是：1）A股开发商：金地、万科、招商蛇口、滨江、建发、华发实业、新城控股以及部分地方国企； 2）H股开发商：华润置地、龙湖、中海外、旭辉、碧桂园；3)物业管理公司：保利物业、碧桂园服务、招商物业、旭辉永阳光、中海物业、新大正；4)转型开发商：中联控股和鲁商发展。1-2Q 基本面复苏与政策刺激之间的滞后行业表现通过重新审视2014年的周期，我们发现由于严格的购房限制在 1、2 线城市和三四线城市的高库存，中国房地产市场在 1H14 陷入深度冻结。在市场低迷的情况下，中国开始全面放松政策，政策制定者在房地产开发商融资、行业监管、信贷和流动性政策方面大打折扣。由于政策反馈到交易的时间滞后，我们认为政策立场的逆转可能需要大约两个季度才能推动行业基本面的反弹。交易到投资也需要时间，土地投资的低点之间有2-3个月的时间差。我们认为，主要开发商可能会看到比行业更快、更强劲的复苏。估值回升步伐：政策助推全行业反弹房地产指数方面，2014-2015年全行业反弹与政策刺激同步，呈现“政策引导预期”、“政策与基本面共振”、“预期增强”三个阶段的上涨周期。 2014-2015年周期个股方面，受房地产股权融资审批恢复和牛市影响，支撑股价上涨的说法较多。通过纯粹关注房地产基本面，我们发现，由于股权融资禁令的解除，拥有优越资金来源和扩张速度的开发商可能会在资本市场上表现出乐观的表现。2014年房地产周期为我们提供了值得关注的教训当时和现在的相似之处：房地产销售和交易双双承压，政策立场出现掉头：1）销售和投资低迷； 2) 监管机构开始解除政策限制； 3）政府逐步放宽房贷政策； 4) 融资政策趋于宽松。差异：1) 政策立场更加可控； 2）在经济低迷和疫情影响下，投资者对家庭购买力更加悲观； 3) 现在对私营房地产开发商的影响在各方面都比 2014 年周期大得多。这房地产开发物业服务(%) 沪深300 142(11)(23)(35)6 月 21 日 10 月 21 日 2 月 22 日 Jun-22 资料来源：Wind，华泰研究股票推荐TP（本地公司代码 货币）评级金地 600383 CH 19.13 买入万科 000002 CH 25.20 买入CM蛇口 001979 CH 19.01 购买2014 年周期表明，从政策刺激全面开始到销售反弹之间可能存在大约两个季度的时间差。我们预计政策提振旭辉永远阳光1995 HK 17.90 买入与 22 年第三季度的销售额同步。COPL 2669 HK 13.53 买入风险：行业政策逆风；基本面不利；部分经营风险CM物业运营001914 CH 20.80 购买房地产开发商。新大正 002968 CH 47.94 购买鲁商发展中联控股600223 CH 15.57 购买000036 CH 5.04 超重资料来源：公司数据，华泰研究测算股票研究报告财产重温2014年：政策提振与销售反弹同步房地产开发物业服务超重（维持）超重 （维持）分析师陈深国资委编号S0570519010002分析师刘璐国资委编号S0570519070001分析师林正衡证监会编号 S0570520090003 linzhengheng@htsc.com 证监会编号 BRC046 (86) 21 2897 2087滨江002244 CH11.50买建发公司600153 CH16.92买华发实业600325 CH9.73买新城控股601155 频道43.12买华润置地1109 香港55.56买盼望960 港币53.76买中原688 港币36.44买旭辉884 香港6.96买碧桂园2007 香港8.58买保利地产6049 香港73.86买服务碧桂园6098 港币51.67买服务 财产2阅读本报告时必须在报告末尾附上重要的披露和分析师证明。图1：重点股票估值结束目标每股收益（人民币/港币）市盈率 (x)部门代码公司评级价格（LC）价格（LC）2021 2022E 2023E 2024E2021 2022E 2023E 2024E房地产开发（A股）600383 CH 金地000002 CH 中国万科买入 12.43买入 18.5819.1325.202.081.942.252.232.402.552.602.865.989.585.528.335.187.294.786.50001979 CHCM蛇口买入 12.4519.011.311.321.391.509.509.438.968.30002244 CH滨江买入 7.8511.500.971.151.351.548.096.835.815.10600153 CH建发股份有限公司买入 12.9616.922.132.282.643.166.085.684.914.10600325 CH 华发实业买 6.909.731.511.571.661.914.574.394.163.61601155 CH 新城控股买入 25.7243.125.575.605.716.364.624.594.504.04房地产开发（H股）1109 香港华润置地0960 HK 龙湖买入 34.15买入 33.8055.5653.764.543.935.004.385.694.896.595.706.447.365.856.615.145.924.445.080688 香港中海买入 23.7036.443.673.694.214.935.535.504.824.120884 香港旭辉买入 3.476.960.870.870.921.013.413.413.232.942007 香港碧桂园买入 4.628.581.161.161.181.343.413.413.352.95物业服务6049 香港保利物业服务买入 51.5073.861.592.002.543.2627.7322.0417.3613.526098 HK 碧桂园服务买入 32.2051.671.201.682.373.2122.9716.4111.638.591995 香港旭辉永远阳光买 9.4317.900.350.520.741.0223.0615.5210.917.91第2669章买入 8.7413.530.300.410.540.7229.1321.3216.1912.14001914 CH CM属性操作买入 16.5620.800.480.650.811.0234.5025.4820.4416.24002968 CH 新大正买入 23.4147.941.021.412.032.9122.9516.6011.538.04转型开发者600223 CH 鲁商开发000036 CH 中联控股买 9.54超重 4.2415.575.040.360.270.450.280.670.320.980.3626.5015.7021.2015.1414.2413.259.7311.78注：截至 2022 年 6 月 20 日的收盘价；华润置地、龙湖、中海海外、旭辉控股的EPS为核心EPS，核心EPS为核心归属净利润，其他公司为归属净利润。中海地产的每股收益数据以港币为单位，而其他公司的每股收益则以人民币为单位。上面提供的分析和预测来自我们最新的公司报告。 1HKD=RMB0.856资料来源：Wind、彭博、华泰研究估计主要股票推荐金地 (600383 CH, 买入, 目标价19.13元)金地1Q22收入为人民币133.5亿元（同比增长82.1%），应占净收益为人民币6.3亿元（同比增长10.8%），每股收益为人民币0.14元。我们预测 2022/2023/2024 年 EPS 为 2.25/2.40/2.60 元。我们认为该股票的公允价值为 8.5 倍 2022 年 PE，因为我们认为金地的高股息收益率、丰富的可销售资源和稳健的财务结构正在支撑其配置价值。这比基于 Wind 共识的同行平均 7.06 倍溢价。我们对该股给予买入评级，目标价为 19.13 元。 （我们关于金地的最新报告于2022年5月6日发布。）风险：全行业销售下滑；股东减持。万科 (000002 CH, 买入, 目标价 25.20 元)万科公布 1Q22 收入为人民币 626.7 亿元（同比增长 0.7%），归属净资产为人民币 14.3 亿元（同比增长 10.6%），每股收益为人民币 0.12 元。我们预计 2022/2023/2024 年 EPS 为 2.23/2.55/2.86 元。鉴于公司在强劲财务状况下的领先地位以及正在进行的 ONEWO 首次公开募股带来的重估潜力，我们认为万科 A 股的公允价值为 11.3 倍 2022 年市盈率，高于 Wind 基于共识的同行平均水平8.5 倍。我们对该股给予买入评级，目标价为人民币 25.20 元。 （我们关于万科的最新报告于 2022 年 5 月 4 日发布。）风险：物业销售下滑；土地征用放缓导致可售资源不足。 财产3阅读本报告时必须在报告末尾附上重要的披露和分析师证明。招商局蛇口工业区 (001979 CH, 买入, 目标价 RMB19.01)招商局蛇口工业区（招商蛇口）公布 2022 年 1 季度收入/可归属净收益为 18.80 元/4.4 亿元（同比 48.4/-33.7%），每股收益为 0.01 元。我们预计 2022/2023/2024 年 EPS 为 1.32/1.39/1.50 元。考虑到公司丰富的土地储备和央企背景支持的增长潜力，我们认为该股票的公允价值为 14.4 倍 2022 年 PE（高于 Wind 基于共识的 10.4 倍同行平均水平。我们给予买入评级19.01 元的目标价（我们最新的招商局蛇口工业区报告于 2022 年 5 月 20 日发布。）风险：物业销售下滑；工业园区开发业务的营业额低于我们的预期。滨江地产 (002244 CH, 买入, 目标价11.50元)滨江地产 2021 年实现收入人民币 379.8 亿元（同比增长 33%），归属净资产为人民币 30.3 亿元（同比增长 30%）。22 年第一季度，收入为人民币 61.8 亿元（同比增长 -17%），归属净资产为人民币 2.3 亿元（- 43% 同比）。我们预测 2022/2023/2024 年 EPS 为 1.15/1.35/1.54 元。鉴于该公司的优质项目及其令人印象深刻的销售、土地收购和财务状况，我们认为该股票的公允价值为 10 倍的 2022 年市盈率，高于基于 Wind 共识的同行 8 倍平均水平。我们对该股给予买入评级，目标价为人民币 11.50 元。 （我们最新的滨江地产报告于2022年5月7日发布。）风险：大流行的不利影响；不利的行业政策；区域市场低迷；少数股东权益波动。厦门建发股份有限公司 (600153 CH, 买入, 目标价16.92元)厦门建发股份有限公司 2022 年第一季度收入为人民币 1,506 亿元（同比增长 40.6%），归属净利润人民币 10.1 亿元（同比增长 29.8%），每股收益为人民币 0.33 元。我们预测 2022/2023/2024 年 EPS 为 2.28/2.64/3.16 元。尽管行业低迷，公司的融资优势、充足的土地储备和快速的周转率一直在推动其房地产业务增长。供应链运营业务量价齐升，股权激励力度加大，为增长注入动力。考虑到综合折让，我们认为公司房地产业务的公允价值为 2022 年市盈率 7.1 倍（折让 15%），供应链业务的公允价值为 2022 年市盈率 7.7 倍。这些目标倍数比 Wind 基于共识的大型房地产开发商/供应链企业平均