6月产销大幅增长，智己L7交付

事项： 2022年6月，上汽集团生产整车49.2辆，同比增长50%，环比增长37%；销售整车48.4辆，同比增长47%，环比增长33%。其中上汽乘用车生产8.3辆，同比增长87%，环比增长16%；销售8.3辆，同比增长76%，环比增长17%；新能源车生产9.0辆，同比增长101%，环比增长23%；销售9.1辆，同比增长86%，环比增长27%。分品牌看，上汽大众销售12.5万辆，同比增长94%；上汽通用销售12.5万辆，同比增长47%； 上汽自主销售8.3万辆，同比增长76%；上汽通用五菱销售12.0万辆，同比增长29%。 国信汽车观点： 2022年6月，全国范围疫情防控总体向好。广东、上海等重要汽车生产基地的多数车企、零部件供应商已全面复工复产，汽车产能得到充分释放。同时购车税等利好政策落地，终端店面恢复营业，汽车行业整体回暖，销售情况亦大幅改善。 上汽集团在复工复产积极因素下叠加新车智己L7+飞凡R7联合造势，销量增长空间有望持续扩大。智己L项目背靠上汽，携手阿里，落子浦东，布局全球，定位高端，由上汽集团、浦东新区和阿里巴巴集团三方联合打造，致力于成为“智能时代出行变革的实现者”。飞凡R项目由上汽内部孵化，主打新品牌、新零售、新产品、新体验，定位中高端，以电动车+智能化采用“无界新零售”营销模式，配套推出R-Space、R-Store等新生活空间，以全新的产品姿态、互动模式与消费者建立联系，展现上汽在汽车体验、销售、服务等产品全生命周期商业思路。 6月继续推进分拆捷氢科技上市，有助于提升专业化经营水平，持续激发创新活力和动力、拓宽多元化融资渠道，完善公司治理体系。捷氢科技为氢燃料电池龙头。2019年装机市占率12.6%，排名第五。上汽集团直接持有捷氢科技4.6211%的股权，公司合计直接/间接持有捷氢科技68.3011%的股权，为捷氢科技的间接控股股东。2021年11月25日公司拟分拆上海捷氢科技有限公司至上海证券交易所科创板上市。2022年6月，该申请获上海证券交易所受理。 自主新车型矩阵丰富，新品周期即将开启。1）智己汽车：智己品牌对应30万元以上市场，定位高端+豪华，其首款车型L7定位高端智能纯电轿车，已于6月18日起交付。此外智己品牌预计今年推出新车LS7，定位高端智能纯电中型SUV，有望后续打造更为完整产品矩阵。2）上汽乘用车：根据公司介绍，R标、荣威和名爵品牌目前在研的新车型至少有14款，并在定位上有明显区分：R标针对20-30万元市场，强调科技+高端；名爵品牌以10-20万元为主要价格，主打运动及海外市场；荣威品牌针对10-20万元市场，主打国潮风味，继续侧重“舒适+空间”，在性价比方向上继续扩张。 自主品牌准备充分，新能源车型持续跟进，同时着力推动海外市场扩展，有望受益于自主崛起机遇。我们维持盈利预测，预计2022-2024年归属母公司净利润255/290/351亿元。参考可比公司估值，我们维持一年期（2023年）目标估值20-22元，考虑到公司产品矩阵完善，多款车型陆续上市，维持“买入”评级。 评论： 整车研究框架：行业背景、企业经营、股价表现 市场对整车的投资思路主要以产销为导向。从市值=利润*市盈率的角度来看：对于整车而言，PE的关键是增速，PE的增量弹性将优先反应，决定股价在中长周期中的趋势方向；利润（盈利能力）在后续的订单周期中验证，决定股价短期震荡程度；其影响因素包括从行业趋势层级的政策环境、经济状况、周期属性，到企业禀赋层级的产品、管理、原材料、规模等，对这些因素一一拆解、分析、研判，把握企业和行业的真正价值，是整车投资的核心命题。 图1：整车研究框架：行业背景、企业经营、股价表现 疫情缓解叠加新品造势，上汽6月产销回暖 2022年6月，全国范围疫情防控总体向好。广东、上海等重要汽车生产基地的多数车企、零部件供应商已全面复工复产，汽车产能得到充分释放。同时购车税等利好政策落地，终端店面恢复营业，汽车行业整体回暖，销售情况亦大幅改善。 2022年6月，上汽集团生产整车49.2辆，同比增长50%，环比增长37%；销售整车48.4辆，同比增长47%，环比增长33%。其中上汽乘用车生产8.3辆，同比增长87%，环比增长16%；销售8.3辆，同比增长76%，环比增长17%；新能源车生产9.0辆，同比增长101%，环比增长23%；销售9.1辆，同比增长86%，环比增长27%。分品牌看，上汽大众销售12.5万辆，同比增长94%；上汽通用销售12.5万辆，同比增长47%； 上汽自主销售8.3万辆，同比增长76%；上汽通用五菱销售12.0万辆，同比增长29%。疫情影响极大缓解，上汽产销回到正常水平。分品牌看，上汽大众销售12.5万辆，同比增长94%；上汽通用销售12.5万辆，同比增长47%；上汽自主销售8.3万辆，同比增长76%；上汽通用五菱销售12.0万辆，同比增长29%。 图2：上汽新能源车产销情况（单位：辆） 图3：上汽乘用车产销情况（单位：辆） 图4：上汽大众月度销量（万辆）、增速 图5：上汽通用月度销量（万辆）、增速 图6：上汽乘用车月度销量（万辆）、增速 图7：上汽通用五菱月度销量（万辆）、增速 图8：上汽集团整体产销情况（单位：辆） 智己L7开始交付，飞凡R7亮相苏州车展。6月18日,“新世界驾控旗舰”智己L7正式启动全国用户交付。 此次交付版本为智己L7Dynamic和智己L7 Pro，智己汽车也将全面开启IM Care服务。智己汽车多维考量“汽车智能发展水准的标志性特征”“智能化科技创造的颠覆性体验”“5G时代触发用户的必然性需求”“驱动汽车智能不断进化的底层逻辑”及“在元宇宙中创造价值的最大可能”等关键要素，探讨设定新世界汽车智能的全新标准，从实践角度真正创造“智能时代汽车该有的样子”。同时6月30日，飞凡汽车携全新旗舰中大型SUV飞凡R7亮相苏州车展，首次线下打开车门为用户展示Trinity多维感官交互智舱使用的43英寸宽幅真彩三联屏，这也是中国品牌最大尺寸的车载三联屏。 图9：上汽智己L7 图10：上汽飞凡R7 L+R赋能科技转型完善上汽中高端布局，新车联手造势扩大销量增长空间。L项目（智己汽车）是背靠上汽，携手阿里，落子浦东，布局全球，定位高端，由上汽集团、浦东新区和阿里巴巴集团三方联合打造，致力于成为“智能时代出行变革的实现者”。R项目（飞凡汽车）则是新品牌、新零售、新产品、新体验，定位中高端，由上汽内部孵化。R品牌以电动车+智能化采用“无界新零售”营销模式，配套推出R-Space、R-Store等新生活空间，以全新的产品姿态、互动模式与消费者建立联系，展现了上汽在汽车体验、销售、服务等产品全生命周期商业思路，为上汽集团带来新的业绩增长。 捷氢科技拆分上市申请获上交所受理，公司将更专注造车主业 6月29日，捷氢科技分拆至科创板上市申请获上海证券交易所受理。公司直接持有捷氢科技4.6211%的股权，公司合计直接/间接持有捷氢科技68.3011%的股权，为捷氢科技的间接控股股东。2021年11月25日公司拟分拆上海捷氢科技有限公司至上海证券交易所科创板上市。氢燃料电池汽车行业发展已经由技术探索阶段进入商业化应用初期阶段。分拆上市有助于提升专业化经营水平，持续激发创新活力和动力、拓宽多元化融资渠道，完善公司治理体系、有利于实现股东利益最大化。 图11：捷氢科技股权及控制关系 根据《中国氢能源及燃料电池产业白皮书》，氢能将成为中国能源体系重要组成部分，2050年能源体系中占比约10%，氢气需求量达6000万吨，加氢站10000座以上，FCV产量达500万辆/年，发展前景广阔。 表1：我国氢能及燃料电池车发展目标 捷氢科技为氢燃料电池龙头。2019年燃料电池系统总装机量为128MW，装机台数2782台，配套企业超过20家，市占率前五企业占据市场份额87.4%，捷氢科技市占率12.6%，排名第五。 图12：2019年燃料电池出货量结构 2021年5月，捷氢科技上海新园区投入运营，园区拥有研发办公、测试验证、生产制造、氢气供应四大功能，产线覆盖膜电极、燃料电池电堆、燃料电池系统、储氢系统全系列产品。 图13：捷氢科技主要客户 自主品牌新品端持续改善,长期增量可期 上汽集团在电动智能转型方面稳步推进，多款自主品牌新能源车型陆续推出，新品端表现持续向好，有望助推销量长期快速提升。 图14：上汽集团整车架构 自主新车型矩阵丰富，新品周期即将开启。1）智己汽车：智己品牌对应30万元以上市场，定位高端+豪华，其首款车型L7定位高端智能纯电轿车，有望成为上汽的高端爆款车型，已于6月18日起交付。此外，智己品牌预计还将在今年推出新车型LS7，定位高端智能纯电中型SUV，并有望后续打造更为完整的产品矩阵。2）上汽乘用车：根据公司介绍，R标、荣威和名爵品牌目前在研的新车型至少有14款，并在定位上有明显区分：R标针对20-30万元市场，强调科技+高端；名爵品牌以10-20万元为主要价格，主打运动及海外市场；荣威品牌针对10-20万元市场，主打国潮风味，继续侧重“舒适+空间”，在性价比方向上继续扩张。 表2：上汽乘用车自主品牌2022年重点车型 盈利预测与估值建议 芯片等原材料紧张情况缓解，自主品牌L+R项目落地，上汽集团迎来强势新品周期，预计2022-2025年整体实现销量613/673/721/767万辆，具体拆分如下。 表3：上汽集团销量预测（万辆） 维持盈利预测，预计2022-2024年归属母公司净利润255/290/351亿元。估值方面，我们选取长安汽车、广汽集团、长城汽车、上汽集团四家自主乘用车企业龙头作为可比公司。销量方面，长安汽车、广汽集团、长城汽车、上汽集团2021年销量分别为230、214、127、546万辆，均为自主品牌龙头；数字化、电动化转型方面，长安汽车、广汽集团、长城汽车、上汽集团布局较早，爆款打造能力强。参考可比公司估值，我们维持一年期（2023年）目标估值20-22元，考虑到公司产品矩阵完善，多款车型陆续上市，维持“买入”评级。 表4：同类公司估值比较（20220707） 风险提示 疫情反复汽车行业回暖不及预期，新车型订单不及预期 附表：财务预测与估值 资产负债表（百万元） 利润表（百万元） 现金流量表（百万元）