财富管理空间广阔，综合金融奋进新征程

评级及分析师信息 评级： 上次评级：目标价格：最新收盘价： 买入首次覆盖5.03 3.91 摘要： 从金融领域业务成长性和服务实体经济政策导向的角度，我们看好财富管理业务和面向企业的综合金融服务两个赛道。本文从浙江民间财富体量、浙江东方的金控转型历程、公司激励制度优势等角度入手，分析浙江东方相比于其他金控平台的竞争优势。 股票代码： 600120 4.88/3.36 113.25 113.25 2,896.32 52周最高价/最低价：总市值(亿) 主要观点:► 自由流通市值(亿)自由流通股数(百万) 地处浙江省共同富裕示范区，财富管理空间巨大 浙江省经济发展程度较为发达，民营经济极具活力，为财富管理、股权投融资提供了理想的客户基础和企业客户资源。浙江省正处于优越的政策时间窗口，公司作为省属金控可以抓住时机做强做优做大支持共同富裕。巨大的民间财富，为公司开展财富管理业务提供了广阔的空间。 一体化综合金融服务平台，助区域产业转型升级2017年重组完成后，公司在原有融资租赁、私募业务基础上，获得了信托、期货、保险三块极有价值的金融牌照，转型成为省内唯一的国有上市金控平台。 分析师：魏涛 邮箱：weitao@hx168.com.cn SAC NO：S1120519070003 公司通过浙金信托、大地期货、中韩人寿、国金租赁、东方产融、般若财富、东方嘉富等金融和投资类子公司开展业务，为客户提供多层次全方位的资产管理服务；此外，公司还持有永安期货、华安证券、硅谷天堂等企业股权。 分析师：罗惠洲 邮箱：luohz@hx168.com.cn SAC NO：S1120520070004 多张金融牌照赋予浙江东方丰富的金融工具，可以服务生产制造的全生命周期，满足企业成长全过程的大部分金融需求。浙江东方可发挥综合金融服务的资源协同功能，提升金融服务质效，率先落实长三角一体化国家战略。 *实习生任禹凡为本报告重大贡献者 ► 市场化激励机制鼓励业务创新，是企业高速发展的内核驱动 浙江东方秉承市场化用人机制，且总部充分保证各参控股金融企业的自主权和灵活性，业务一线人员的激励机制较同业具有竞争力。优越的用人制度为企业培养人才、留住人才提供了有力保障，人才团队的业务开拓和创新能力也持续提升。 ► 依托定增扩规模，权益乘数放大业务优势，盈利空间广阔 本次定增为公司旗下浙金信托扩大业务规模与加快业务转型奠定了基础，有助于满足信托行业监管部门对净资本的要求，有助于信托业务转型发展和竞争实力提升。正在推进的中韩人寿引战也即将落地，随着影响力的进一步增强，决策效率也随之提升，未来将更好发挥牌照优势、股东资源优势以及长三角一体化的区位优势提升发展动能。 整体来看，公司的权益乘数10年来一直在3倍以内，2021 年约为2.2倍，相比于综合金融平台均值5.83倍，浙江东方的杠杆率提升空间很大，权益乘数放大业务优势，盈利空间广阔。 ► 投资建议 考虑到公司综合金融版图稳步扩展，未来有望实现以“大资管”为核心的一流国有上市金控集团战略目标，打造持牌金控平台，我们预计公司2022-2024年分别实现营业收入194.37、204.09、220.42亿元，分别同比增长10.00%、5.00%、8.00%； 2022-2024年分别实现归母净利润7.19、8.08、10.72亿元，分别同比增长9.55%、12.38%、32.74%；2022-2024年EPS分别为0.21、0.24、0.31元（以定增后股本计），对应2022年7月7日收盘价3.91元的PE分别为15.76X、14.02X、10.56X倍。 浙江东方最新的PB约0.85倍，估值性价比高。由于金控平台涉及业务板块众多，根据主要业务属性，采用分部估值参考同业可比公司的方法，浙金信托、中韩人寿、大地期货+11.43%永安期货、国金租赁、般若财富和东方产融的静态市值加总约为171.93亿元，对应定增后目标价5.03元/股（定增后股本34.15亿股），首次覆盖给予“买入评级”。 风险提示 宏观经济：当前处于经济周期下行阶段，叠加疫情反复、国际局势的不确定性，公司经营情况可能遭受一定的扰动。 集团战略方面：《金融控股公司监督管理试行办法》对企业申请金控牌照做了资产规模和实缴注册资本两方面的规定，公司的资产规模与注册资本都与监管要求存在一定差距，公司打造以“大资管”为核心的一流国有上市金控集团的战略目标或将放缓节奏。 1.金融领域两大高速发展赛道：财富管理和面向企业的综合金融服务 我们看好金融领域的财富管理和面向企业的综合金融服务两大赛道。因为财富管理业务既符合金融普惠性服务更多的人，又顺应了居民大类资产配置向权益产品转移的大方向。而面向企业的综合金融服务则是我国经济动能转换背景下的政策导向，也是金融机构落实服务实体经济的职责所在。 相比于其他金控平台或单一金融业态的企业，浙江东方具备三大优势——1）浙江省是我国共同服务示范区，民间财富巨大，财富管理业务空间广阔。2）多个金融牌照，可以提供“一站式”、丰富的综合金融服务。3）浙江东方秉承市场化用人机制，灵活的激励机制为企业注入活力，人才团队创新能力有望进一步提升。 1.1.财富管理蓝海：居民大类资产配置的权益化大势所趋 自2018年4月27日《关于规范金融机构资产管理业务的指导意见》发布以来，我国金融机构资产管理的结构发生了重大变化。资管新规一方面打破多层嵌套，有效控制了影子银行的乱象和风险；另一方面打破理财产品刚性兑付，引导居民从自身风险承受能力、投资类型、资产配置、历史净值表现等多方面因素来考核产品风险，树立“卖者尽责、买者自担”的投资理念。 2021年底，资管新规三年多的过渡期结束。此前难以穿透底层资产的融资渠道逐渐减少、畸高的“无风险收益率”下降，居民大类资产配置格局悄然变化，企业融资从多层嵌套的银行表外转向直接融资。从金融业态的角度，29家银行理财子公司获批筹建、25家开业运营，保险资管公司达33家，以公募基金为代表的标准化净值型业务得到快速增长，而以信托、券商资管为代表的非标业务迎来主动管理转型。 根据基金业协会的数据，截至2021年底，国内资管产品市场规模合计140.8万亿元，较2020年年末增长约13.62万亿元，同比+11%，存量规模持续扩容。 随着“房住不炒”政策和银行理财产品净值化，居民资产配置从投资性房地产和保本型理财产品向净值化金融产品转移。从社科院的数据可以看出，我国居民资产从1998年的21.42万亿元增加至2019年574.96万亿元。期间，住房资产占比从61%下降至40%，相应地，金融资产占比从39%提升至56%。其中尤为瞩目的是，股票+股权+基金的占总资产比例合计从5.2%提高至33%，占金融资产59%。 对标美国，我国居民金融资产占比仍有较大提升空间。2021年，美国家庭的房地产资产占比约25%、金融资产占比70%，其中股票和基金投资占比37%。 如果以发展眼光来看，假定未来十年我国居民总资产复合年化增长率在6%，金融资产占比从56%提升至65%，其中股票+股权+基金投资占金融资产比例提升至70%（即占总资产的46%）。那么（2019年数据的）十年之后，2029E我国居民总资产达1030万亿元，其中，金融资产达669万亿元（隐含CAGR为7.5%），股票+股权+基金投资规模达468万亿元（隐含CAGR为9.5%）。 财富管理兼具权益市场流动性/企业直接融资的承接能力，和基金产品门槛（2018年以前门槛5万元）降低的普惠金融属性。国内财富管理行业的空间大、增速快，是极具成长性的业务赛道。因此，对于同样的金融业态，市场给财富管理业务属性强的公司一定估值溢价。也就是说，谁能在财富管理赛道拔得头筹，就有望获得更高的估值。 1.2.企业金融服务：支持产业转型升级符合政策导向 随着国内经济发展进入“新常态”，经济增长的市场环境、资源要素条件都在发生变化。经济动能的新旧转换、生产要素配置的市场化、国际国内双循环、碳达峰碳中和的实现、支持专精特新企业、解决“卡脖子”技术等发展目标，都需要资本市场的深度参与。金融机构作为重要中介，服务实体经济转型升级既是职责，也是符合政策导向的重大机遇。 我国经济动能转换， 需要发展新技术、 新产业 、新业态、新模式 。这样的“新”，大部分孕育在中小企业、或大型企业的新兴业务当中。类似的，具备专业化、精细化、特色化、新颖化特征的“专精特新”企业也多指能够支撑未来产业链的中小企业。 因此，中小企业的融资、供应链管理、产业聚合等需求，就是金融机构服务实体经济极佳的切入口。相应的金融机构业务条线分别为，债券融资、股权投资、IPO及再融资，设备租赁、信托投资、对生产资料期货套保、供应链金融，企业客户资源匹配、并购重组等。由此可见，能够为企业客户提供一站式综合金融服务的金控平台或集团将更有优势。 1.3.浙江东方：三大优势驰骋两大赛道 浙江东方系浙江国贸集团旗下的核心企业，公司成立于1988年，于1997年在上交所上市（600120.SH），是浙江省第一家国有上市金控平台。公司的控股股东为浙江省国际贸易集团有限公司，实际控制人为浙江省国资委。 2017年重组完成后，浙江东方在原有融资租赁、私募业务基础上，获得了信托、期货、保险三块极有价值的金融牌照，成为浙江省国有上市金控平台，实现了从传统外贸企业到省属国有上市金控平台的跨越式发展。 相比于其他金控平台或单一金融业态的企业，浙江东方具备三大优势—— 1）区位优势：浙江省是我国共同富裕示范区，民间财富巨大，财富管理业务空间广阔。 2）牌照优势：多个金融牌照，可以提供“一站式”的、丰富的综合金融服务。 3）机制优势：浙江东方秉承市场化用人机制，灵活的激励机制为企业注入活力，人才团队创新能力有望进一步提升。 2.财富管理区位优势：浙江省共同富裕示范区，民间财富体量可观 2.1.立足本源：民间财富是财富管理业务的土壤 浙江省经济发展较为发达，民营经济极具活力，为财富管理、股权投融资提供了理想的客户基础和企业客户资源。2021年，浙江省GDP7.35万亿元，位居全国第四；金融业增加值6159亿元，占GDP总量约8.38%。人均GDP11.39万元，人均存款10.32万元，均位居全国第五。类比一般企业，人均GDP和人均存款体现了浙江省居民生产工作的利润表和资产负债表。 浙江省内营商环境优质、民营企业数量多、创业氛围浓厚，相应地，财富传承需求大、对理财投资的接受程度高。 截至2022年6月末，浙江省拥有A股上市公司604家，位居全国第二；“凤凰计划”发挥上市公司在产业中的引领推动作用，助力企业在新经济形势下积蓄核心实力。巨大的民间财富，为公司开展财富管理业务提供了广阔的空间。 不仅如此，浙江省还处于优越的政策时间窗口，居民财富仍有极大上升空间。 公司作为省属金控可以抓住时机做强做优做大支持共同富裕。2021年5月，中共中央、国务院印发《关于支持浙江高质量发展建设共同富裕示范区的意见》。2022年3月，央行、银保监会、证监会、外汇局、浙江省政府联合发布《关于金融支持浙江高质量发展建设共同富裕示范区的意见》。发展目标是，到2025年，浙江省推动高质量发展建设共同富裕示范区取得明显实质性进展；到2035年，浙江省高质量发展取得更大成就，基本实现共同富裕。 浙江东方作为省属国有金控平台，借助省内民间财富巨大的地域特色，聚合多牌照金融业务协同优势，更好满足客户多元化资产配置需求。浙金信托从财富传承特色的角度，般若财富作为金控集团协同终端，协同建设财富管理新高地。 浙江东方创新性地启用围绕客户需求的业务条线管理模式，未来财富客户只操作单一入口，即可获得包括资产配置、基金交易、信托产品等综合金融服务。 2.2.树大根深：深耕多年的客户资源+国企口碑+股东实力 从进出口贸易、工业制造、地产开发，再到不断增多的金融业态，浙江东方的发展与浙江省的经济发展共脉搏。尽管浙江东方是在20