应对逆风挑战，推进高质量增长策略

1 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 应对逆风挑战，推进高质量增长策略 ■1QFY23业绩前瞻：我们预计公司1QFY23收入同比-1.8%至2,019亿元，低于彭博一致预期约 2%，整体调整后EBITA同比-31.2%至287亿元，对应调整后EBITA利润率同比-6.1pcts至14.2%，主要由于相对高利润率的中国商业增长承压。具体分板块来看，我们预计季度内中国商业/国际商业/本地生活/菜鸟/云计算/数媒娱乐/创新及其他收入将分别同比-4.0%/+1.1%/+1.0%/+2.8%/+10.7%/-1.9%/-29.3%，占收比分别为68.5%/7.6%/5.1%/5.9%/8.8%/3.9%/0.2%。 ■CMR同比承压，国际商业增长放缓：①中国商业方面，根据NBS，疫情影响下4-5月社会消费品零售总额分别同比-11.1%/-6.7%，计算得同期实物商品网上零售额分别同比-5.2%/+7.0%，我们认为5月线上消费反弹主要得益于5月31日晚上8点开启618预售尾款支付，今年天猫618整体销售额实现同比正增长，参与活动的品牌商家数量超过26万，成交额过亿品牌达279个，我们预计季度内中国零售市场GMV同比-8.7%，而由于疫情影响下订单履约受限拖累佣金业务表现及商家广告投放较为疲软，我们认为CMR和GMV的增速差距将有所扩大，预计CMR同比-12.0%。预计季度内直营及其他收入同比增长将有所放缓，但仍将优于平台电商表现，主要得益于盒马在疫情期间仍能配送部分保供物资。在降本增效举措驱动下，淘特淘菜菜有望逐步优化运营效率，但由于中国商业增长承压以及对淘宝天猫在购前内容建设和购后履约交付及客户服务环节的投入，预计季度内中国商业调整后EBITA同比-21.7%至398亿元。②国际商业板块，国际零售业务继续受到速卖通和Trendyol业务拖累，同时Lazada受东南亚地区线下活动恢复以及去年同期高基数影响增速进一步放缓，预计季度内国际零售收入同比下滑，同时被国际批发业务的同比增长所抵消，我们预计国际商业收入同比+1.1%。 ■饿了么优化运营效率，菜鸟夯实国际物流基建：受疫情影响，我们预计季度内饿了么订单量同比下滑，但得益于非餐品类占比提升驱动客单价增长以及补贴的优化，我们预计季度内本地生活板块收入将同比微增1.0%，同时运营效率有望进一步提升。受速卖通业务拖累，预计季度内菜鸟收入增速将放缓至2.8%，6月菜鸟宣布开通中美特惠海运专线，并宣布将于9月底在巴基斯坦卡拉奇和拉合尔为南亚电商平台Daraz建成两个数智化快递分拨中心，持续强化国际物流基建。 ■云业务持续面对增长逆风：我们预计季度内阿里云收入同比+10.7%，一方面互联网行业客户需求放缓影响公有云增长，另一方面非互联网行业客户整体上云周期较长，且宏观逆风和疫情影响下导致其调整数字化转型预算。我们认为在当前市场环境下盈利并非核心指Table_Tit le 2022年07月06日 阿里巴巴（BABA.US/9988.HK） Table_BaseI nfo 公司快报 证券研究报告 海外科技 投资评级 买入-A BABA.US 维持评级 12个月目标价: 158.00美元 股价(2022-07-05) 120.13美元 9988.HK 维持评级 12个月目标价: 154.00港币 股价(2022-07-06) 117.00港币 交易数据 BABA.US 总市值（百万美元） 318,390 流通市值（百万美元） 318,390 总股本（百万股） 2,711 流通股本（百万股） 2,711 12个月价格区间(美元) 73.28-216.60 9988.HK 总市值（百万美元） 320,305 流通市值（百万美元） 320,305 总股本（百万股） 21,687 流通股本（百万股） 21,687 12个月价格区间(港币) 71.00-214.20 资料来源：彭博 孙延 分析师 SAC执业证书编号：S1450520040004 sunyan1@essence.com.cn 周蓓蓓 分析师 SAC执业证书编号：S1450522040002 zhoubb@essence.com.cn Tabl e_Repor t 相关报告 阿里巴巴：4QFY22业绩超预期，新的财年聚焦高质量增长 2022-05-31 阿里巴巴：疫情反复拖累多项业务表现，战略板块逐步提质增效 2022-04-12 阿里巴巴：CMR表现疲软，新业务逐步优化运营效率 2022-02-27 阿里巴巴：预计核心电商业务增长放缓，新业务发展势头良好 2022-01-08 阿里巴巴：核心业务表现不及预期，持续投入战略领域 2021-11-20 2 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 标，云业务将专注于高质量增长，持续投资于人才和研发，季度内阿里云发布产业智能OpenTrek以及云基础设施处理器CIPU，由于板块收入增速放缓及高投入的钉钉业务在疫情期间快速增长，我们预计季度内云业务将呈现微利状态。 ■投资建议：维持买入-A评级及美股/港股SOTP目标价158美元/154港币。短期来看局部地区疫情反复、宏观逆风下消费疲软及激烈的竞争环境对公司业绩有所影响，迈入新的财年，公司聚焦高质量增长，强调服务好高质量消费群体、强化数字商业基础设施建设并持续推进技术创新，我们预计FY23/24收入同比增长8.3%/15.3%，调整后EBITA为1,353亿元/1,756亿元。 ■风险提示：行业监管趋严；中国零售收入增长放缓；战略投资领域的投入高于预期，拖累利润率。 摘要(百万元) FY21 FY22 FY23E FY24E FY25E 主营收入 717,289 853,062 924,148 1,065,355 1,198,579 经调整EBITA 170,453 130,397 135,313 175,628 228,048 非通用会计准则净利润 171,985 136,388 130,836 170,835 217,709 非通用会计准则每股收益（元） 63.64 50.61 48.68 63.12 79.87 每股净资产（元） 401 428 473 526 596 盈利和估值 FY21 FY22 FY23E FY24E FY25E 非通用会计准则市盈率(倍） 12.3 15.4 16.0 12.4 9.8 市净率(倍) 2.0 1.9 1.7 1.6 1.4 非通用会计准则净利润率 24.0% 16.0% 14.2% 16.0% 18.2% 净资产收益率 16.5% 12.4% 11.1% 12.7% 14.1% 股息收益率 0% 0% 0% 0% 0% ROIC 27.4% 16.0% 43.7% 47.5% 47.5% 数据来源：公司财报，安信证券研究中心预测 3 公司快报/阿里巴巴 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 表1：阿里巴巴 – 1QFY23业绩前瞻 百万元 Jun-2021 Mar-2022 Jun-2022 QoQ YoY 彭博一致预期 +/-彭博一致预期 总收入 205,740 204,052 201,949 -1.0% -1.8% 206,071 -2.0% 中国商业 144,029 140,330 138,282 -1.5% -4.0% -中国零售商业 140,105 135,947 133,848 -1.5% -4.5% -客户管理 80,397 63,421 70,750 11.6% -12.0% -直营及其他 59,708 72,526 63,098 -13.0% 5.7% -中国批发商业 3,924 4,383 4,434 1.2% 13.0% 国际商业 15,202 14,335 15,370 7.2% 1.1% 本地生活服务 10,099 10,445 10,200 -2.3% 1.0% 菜鸟 11,601 11,582 11,929 3.0% 2.8% 云计算 16,051 18,971 17,764 -6.4% 10.7% 数字媒体娱乐 8,073 8,005 7,920 -1.1% -1.9% 创新业务及其他 685 384 484 26.0% -29.3% 调整后毛利 83,334 64,415 74,725 16.0% -10.3% 调整后毛利率 40.5% 31.6% 37.0% 调整后EBITA 41,731 15,811 28,721 81.7% -31.2% 调整后EBITA利润率 20.3% 7.7% 14.2% 调整后净利润 43,441 19,799 27,843 40.6% -35.9% 调整后净利率 21.1% 9.7% 13.8% 调整后归属普通股东净利润 45,745 21,454 30,043 40.0% -34.3% 28,456 5.6% 调整后归属普通股东净利率 22.2% 10.5% 14.9% 资料来源：彭博，公司财报，安信证券研究中心预测 4 公司快报/阿里巴巴 本报告版权属于安信证券股份有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 表2：阿里巴巴 – 收入利润表 百万元 FY21 FY22 FY23E FY24E FY25E 收入 717,289 853,062 924,148 1,065,355 1,198,579 收入成本 -421,205 -539,450 -589,694 -679,531 -741,317 毛利 296,084 313,612 334,454 385,824 457,262 毛利率 41.3% 36.8% 36.2% 36.2% 38.2% 产品研发开支 -57,236 -55,465 -45,019 -42,646 -47,275 销售及市场推广开支 -81,519 -119,799 -123,686 -144,959 -160,074 一般及行政开支 -55,224 -31,922 -25,276 -21,553 -25,142 其他开支 -12,427 -36,788 -12,124 -15,124 -17,524 经营利润 89,678 69,638 128,349 161,542 207,248 经营利润率 12.5% 8.2% 13.9% 15.2% 17.3% 非通用会计准则经营利润 139,798 118,750 123,189 160,504 210,524 非通用会计准则经营利润率 19.5% 13.9% 13.3% 15.1% 17.6% 利息及投资收益 72,794 -15,702 - 8,400 27,400 利息支出 -4,476 -4,909 -4,756 -12,009 -26,645 其他净收入（支出） 7,582 10,523 6,480 6,480 6,480 税前利润 165,578 59,550 130,073 164,414 214,483 所得税开支 -29,278 -26,815 -18,477 -22,840 -30,350 期内净利润 143,284 47,079 123,296 153,573 196,133 调整后净利润 171,985 136,388 130,836 170,835 217,709 调整后净利率 24.0% 16.0% 14.2% 16.0% 18.2% 非控制性权益应占盈利 7,294 7,907 10,200 10,800 10,800 公司权益持有人应占盈