1证券研究报告作者：行业评级：上次评级：行业报告| 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明水泥强于大市强于大市维持2022年07月03日（评级）分析师鲍荣富SAC执业证书编号：S1110520120003分析师王涛SAC执业证书编号：S1110521010001分析师武慧东SAC执业证书编号：S1110521050002联系人林晓龙需求环比略有恢复，价格仍在探底行业研究周报 2➢近期水泥行业动态：上周水泥指数上涨3.63%，跑输建材指数。1-5月水泥产量7.83亿吨，同比下滑15.3%，5月单月水泥产量同比下滑17%，降幅环比小幅收窄，6月份进入水泥行业传统淡季，在高温、降雨、农忙及中高考等不利因素影响下，水泥需求持续减弱上周全国水泥市场价格429元/吨，环比下滑7.1元/吨。价格回落区域主要有江苏、山东、重庆和新疆，幅度20-60元/吨，6月底，国内水泥市场需求随着强降雨天气减少，环比略有恢复，但整体仍处于疲弱状态，企业出货维持在6成左右，仅个别地区相对较好如浙江沿海可达8价格延续惯性下跌走势，维持前期判断，7月份各地区价格将会陆续筑底。➢核心观点：22Q1水泥价格仍高于去年同期，体现出较好的价格协同性，但销量损失较多使得利润下滑。6月疫情恢复后，考虑到梅雨季节临近，需求或难有明显好转。近期局部地区价格竞争加剧引发市场悲观预期，水泥股持续回调，但我们认为此次价格战本质原因是需求下滑幅度超预期引发的市场应对不足，但并不意味着供给协同的破裂，在淡季之后新的竞合关系或将形成，Q3旺季价格仍可能会快速提涨，同时随着煤价同比影响减弱，企业盈利恢复弹性较大，关注水泥股回调机会。➢中长期看水泥已步入需求下行期，未来行业关注点将聚焦于“双控”“双碳”目标下行业供给端改变带来的机会：a)政策要求2025年标杆产能比重超过30%，未来行业2500T/D及以下规模产能有望陆续退出，总产能将收缩8.6%以上。b)水泥行业未来有望纳入碳交易，碳税+减排改造加剧小企业成本压力，龙头竞争优势凸显，有望通过兼并收购进一步扩张，话语权增强，价格中枢有望逐步抬升。中长期来看，水泥行业整体或呈“量减价增”趋势发展，纳入碳交易后，或加速供给端集中度提升，龙头份额提升有望支撑业绩增长。从股息率及估值角度，水泥股仍具有较高的投资性价比。➢推荐成长性较优的【上峰水泥】、【华新水泥】，龙头【海螺水泥】，混凝土减水剂成长性更优，龙头α突出，首推【苏博特】。注：表中市值数据截至2022年7月1日收盘。资料来源：Wind、天风证券研究所风险提示：水泥需求大幅下滑、淡季价格下滑超预期、骨料行业竞争加剧。近期行业动态及核心观点：证券代码证券名称总市值（亿元）当前价格归母净利润（亿元）EPSPEPB股息率20182019202020212022E20182019202020212022E20182019202020212022E20182019202020212022E201920202021600585.SH海螺水泥2,306 35.28298.1 335.9 351.3 332.7 351.2 5.636.346.636.286.636.275.575.325.625.321.611.311.110.900.815.6%6.0%6.7%000672.SZ上峰水泥153 15.7814.7 23.3 20.3 21.8 25.4 1.512.392.082.232.6010.456.607.607.076.064.322.662.151.511.245.7%5.4%5.1%000789.SZ万年青88 10.8411.4 13.7 14.8 15.9 17.9 1.431.721.862.002.247.606.315.845.434.841.421.150.921.000.866.4%6.4%7.3%000877.SZ天山股份1,088 12.3012.4 16.4 15.2 125.3 138.6 0.140.190.181.451.6085.8665.1470.288.507.6912.6910.519.411.181.064.1%3.8%2.6%002233.SZ塔牌集团106 8.8517.2 17.3 17.8 18.4 20.9 1.451.451.491.541.756.126.095.925.755.051.171.081.010.810.749.6%8.5%7.0%600449.SH宁夏建材59 12.174.3 7.7 9.6 8.0 8.9 0.901.612.021.681.8513.597.576.037.266.571.120.980.870.790.734.2%5.5%4.4%600801.SH华新水泥408 19.5151.8 63.4 56.3 53.6 60.0 2.473.032.692.562.867.896.457.267.636.822.451.751.591.311.136.2%5.5%5.1% lVnUlXfUlUbWlWoOuMrQnNaQ9RaQmOmMnPsQkPqQtMjMnNpM9PoPoQvPtQpMwMoMxP需求：22年水泥需求下滑幅度在10%-15%，关注地产基本面恢复力度请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明3资料来源：国家统计局、天风证券研究所➢1-5月水泥产量7.83亿吨，同比下滑15.3%，5月单月水泥产量2.03亿吨，同比下滑17%，降幅环比小幅收窄，6月份进入水泥行业传统淡季，在高温、降雨、农忙及中高考等不利因素影响下，水泥需求持续减弱。政府工作报告中提到2022年GDP的目标，稳增长目标下，需求仍有望恢复，核心看地产基本面恢复力度。全年来看，我们预计地产的下滑仍会对水泥需求形成较大拖累，基建发力可能性较大，但预计仍难以扭转整体需求下滑的局面，我们估计22年水泥需求下滑幅度或在10-15%。图：全国及各地区水泥产量增速情况及预测全国华北东北华东中南西南西北2010年12月15.5%20.0%15.3%6.8%13.9%35.3%25.2%2011年12月16.1%19.6%17.4%10.7%15.4%23.2%23.6%2012年12月7.4%-0.8%-6.1%6.3%10.5%11.0%21.4%2013年12月9.6%1.9%3.0%9.4%10.4%12.8%17.3%2014年12月1.8%-10.0%-3.8%1.4%4.8%7.8%1.3%2015年12月-4.9%-14.6%-15.8%-5.6%-1.7%1.3%-7.2%2016年12月2.5%7.2%-1.2%1.7%1.6%7.8%-4.6%2017年12月-0.2%-11.9%-10.5%1.6%1.6%1.6%-0.7%2018年12月3.0%8.5%-5.7%3.1%3.7%6.4%-8.2%2019年12月6.1%6.3%13.1%9.4%2.7%4.0%7.4%2020年12月1.6%8.7%11.2%1.0%0.0%-0.2%2.1%2021年12月-0.6%-1.6%-3.4%3.5%0.3%-8.1%0.7%2022E乐观-5%-5%-8%-3.0%-3.0%-8.0%-5.0%2022E中性-7.2%-10%-10.0%-5.0%-6.0%-10.0%-10.0%2022E悲观-10.7%-12%-15.0%-8.0%-8.0%-15.0%-12.0% 供给：2022年全年错峰停产力度更大，各省区开展二季度停窑计划4➢从各省年初制定的错峰生产计划来看，除华北地区外，其他区域22年错峰生产天数相比21年均有所增长，我们预计全年供给端约束力度更大•全国各省区6月错峰停窑计划继续执行，多数省份计划停窑10-20天。实际大部分省份熟料线处于持续轮流停窑状态，多数企业上半年停窑天数已经超过错峰计划天数。不过，广东、山西等部分省份仍在追加错峰天数。安徽环巢湖区域6-7月增加错峰停窑天数10-15天。市场需求弱势，为维持局部价格稳定，错峰停窑已经成为常态。资料来源：卓创资讯、天风证券研究所图：2021与2022年限产计划对比2021限产情况2022限产情况力度区域地区限产时间限产天数限产时间限产天数东北辽宁2020.12.1-2021.3.311202021.11.15-2022.3.31120持平吉林2020.12.1-2021.3.311202021.11.1-2022.3.31150加强黑龙江2020.11.15-3.311352021.10.15-2022.3.15150加强西北陕西2020.12.10-2021.2.28802021.12.1-2022.3.10130（夏季30天）加强2022.7-2022.930甘肃2020.11.1-2021.3.31902021.12.1-2022.3.10100加强宁夏2020.12.1-2021.3.1090-1002021.12.1-2022.3.10100加强青海2020.12.1-2021.4.151352021.11.1-2022.4.102022.6-2022.8180（夏季30-50天）加强新疆2020.11.1-2021.7.1120-2102021.11.1-2022.6.3090-175减弱华北河北2020.12.1-2021.11.141602021.11.15-2022.11.14150减弱山西2020.11.1-2021.3.311202021.11.1-2022.3.31180持平内蒙古2020.11.15-2021.3.151202021.12.1-2022.3.31120持平华东山东2020.12.1-2021.3.311202021.12.1-2022.3.31140（5.21-6.9停20天）持平江西2021年55（一季度30天）2022年70加强江苏2021年60（一季度30天）2022年70（6-9月停20天）加强浙江2021.1.1-3.31352022年5-8月20加强安徽2021 年30-902022年30-90持平福建2020.1.25-4.3402022年65（4月11日工信厅要求暂停执行）暂停执行中南河南2021.1.1-3.31652021.11.15-2022.3.15135加强湖北2021年602022年60（6-7月15天）持平湖南2021年752022年75（4-5月15天，6月15天）持平广西2022年120（二季度30天）加强广东2022年60（1-5月50天）加强西南四川2021年1102022年145（二季度35天）加强重庆2021年110（一季度30-40天)2022年145（二季度35天）加强西藏2021.11.15-2022.3.15120加强云南2021.225-302022年80-100（二季度50天）加强贵州2021年100(一季度不少于40天）2022年一季度60，二季度45，三季度40，四季度30天加强 供给：未来水泥将纳入全国碳交易，小企业或面临生存危机请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明5➢2020年水泥行业二氧化碳排放占整个建材行业比重达83%，是排放量最大的子行业，减排压力大。未来有望纳入全国碳交易市场参考前期试点经验，配额计算方法可能以基准线法为主（实际产量*行业排放基准值*减排因子），意味着产能利用率高/排放更低的企业竞争优势更大小企业被迫减产或购买碳汇，从全国7个地方试点运行情况看，近两年加权平均碳价约在40元/吨左右，而海外碳配额价格已高达50-60欧元/吨，且碳配额逐年收紧，小企业迫于成本压力或将加快出清，利好龙头份额提升，且区域话语权进一步增强，提升价格传导能力，价格中枢有望继续上移。资料来源：海螺水泥、上峰水泥、华新水泥、冀东水泥、万年青、塔牌集团、福建水泥、中国建材、祁连山、天山股份、宁夏建材公司公告、卓创资讯、Wind、天风证券研究所，注：欧盟排放配额单位为欧元/吨，其他单位为元/吨图：各主要水泥企业熟料产能图：各地区碳排放权配额价格图：各水泥