老牌产品增厚现金流，丰富新型疫苗管线打造业绩高增速

敬请参阅末页重要声明及评级说明 证券研究报告 老牌产品增厚现金流，丰富新型疫苗管线打造业绩高增速 主要观点： [Table_Summary] ⚫ 公司是管线最丰富的民营疫苗企业之一，自研+合作打造丰富产品管线 公司凭借雄厚研发能力以及国际合作技术引进全面布局多个研发平台，成功培育多款多联多价疫苗、新型疫苗上市产品以及研发项目。目前上市销售的产品有13价肺炎疫苗、无细胞百白破b型流感嗜血杆菌联合疫苗（四联苗）、23价肺炎疫苗、乙肝疫苗、Hib疫苗、冻干Hib疫苗等，另有新冠灭活疫苗获批紧急使用，重组新型冠状病毒疫苗（Y25腺病毒载体）获印尼紧急使用授权。此外，公司布局在研项目30余项，除冻干人用狂苗（人二倍体细胞）、吸附无细胞百白破灭活脊髓灰质炎和b型流感嗜血杆菌联合疫苗（五联苗）、口服五价重配轮状疫苗、四价流感疫苗等进入注册程序的疫苗外，四价手足口病疫苗、麻腮风水痘疫苗、20价肺炎球菌多糖结合疫苗等多联多价疫苗已布局研制。丰富的产品线打造稳增业绩收入，新冠疫情加速公司疫苗产品出海。 ⚫ 2022年，肺炎疫苗+四联苗+乙肝疫苗同步发力销售 公司新产品13价肺炎疫苗贡献高增长业绩收入，老产品四联苗+乙肝持续发力，创造稳增现金流。①肺炎疫苗：公司自主研发的13价肺炎疫苗、23价肺炎疫苗为全球肺炎系列疫苗大品种，公司是第二家获批生产销售13价肺炎疫苗的国产厂商，自主研发的“双载体13价肺炎球菌多糖结合疫苗”属全球首创，可以避免单一载体蛋白竞争辅助型T细胞而对多糖免疫应答产生抑制作用。公司两款自研肺炎疫苗或将于2025年实现超30亿元销售收入；②公司自主研发的四联苗是国产首创的四联疫苗，预计到2025年四联苗销售额超过17亿元；③老牌产品重组乙肝疫苗(酿酒酵母)经过多年研发，已实现全年龄段人群覆盖，将持续贡献稳增现金流。预计乙肝疫苗销售额将在2025年超过8亿元。 ⚫ 自研+合作布局多款在研产品，短期有狂苗上市带来业绩增量，未来3~5年内陆续有候选产品上市助力业绩长期持续增长 公司候选产品冻干人用狂苗（人二倍体细胞）即将于2023年上市，目前国内仅一家厂商在售同款产品，工艺技术以及技术壁垒减少了潜在竞争对手。预计冻干人用狂苗（人二倍体细胞）到2025年销售收入接近15亿元。此后，丰富的研发管线还将确保公司未来3~5年不断有新产品上市，贡献收入增量：①冻干水痘减毒活疫苗，已获得I、III期临床试验总结报告；②Sabin株脊髓灰质炎灭活疫苗（Vero细胞），III期临床进行中；③五联苗以及吸附无细胞百白破灭活脊髓灰质炎联合疫苗已获得临床试验批件，临床试验的准备工作在进行中；④口服五价重配轮状病毒减毒活疫苗（Vero细胞）在2021年11月取得临床批件，预计近期开展I期临床；⑤四价流感疫苗于2022年6月临床试验申请已获得受理；⑥另有部分管线处于临床前研发阶段，公司已布局 [Table_StockNameRptType] 康泰生物（300601） 公司研究/公司深度 [Table_Rank] 投资评级：买入（首次） 报告日期： 2022-07-01 [Table_BaseData] 收盘价（元） 44.65 近12个月最高/最低（元） 96.20/37.56 总股本（百万股） 1,120 流通股本（百万股） 860 流通股比例（%） 76.72 总市值（亿元） 500 流通市值（亿元） 384 [Table_Chart] 公司价格与沪深300走势比较 [Table_Author] 分析师：谭国超 执业证书号：S0010521120002 邮箱：tangc@hazq.com 联系人：任雯萱 执业证书号：S0010121080050 邮箱：renwx@hazq.com -72%-50%-29%-7%14%7/2110/211/224/227/22康泰生物沪深300 [Table_CompanyRptType1] 康泰生物（300601） 敬请参阅末页重要声明及评级说明 2 / 33 证券研究报告 研制四价手足口病疫苗、麻腮风水痘疫苗、20价肺炎球菌多糖结合疫苗等多联多价疫苗。 ⚫ 投资建议：首次覆盖，给予公司“买入”评级 公司2022年收入将以常规产品为主，我们预计公司2022~2024年营业收入分别为42.57/ 59.28/ 70.57亿元，同比增长16.6%/ 39.2%/ 19.0%；归母净利润分别为14.40/ 20.76/ 25.43亿元，同比增长14.0%/ 44.1%/ 22.5%；公司2022~2024年PE分别为：35X/ 24X/ 20X，低于可比公司平均值。公司具有丰富的产品管线，能在未来3~5年内持续推出新产品，获得业绩增速补充。结合疫苗行业的高增速，以及公司顺应疫苗行业新型疫苗行业增速超过传统疫苗、多联多价苗替代单苗的发展趋势、国产替代及疫苗出海进程不断加深的趋势，我们首次覆盖，给予公司“买入”评级。 ⚫ 风险提示 市场推广不及预期的风险，临床试验进展不及预期的风险，产品降价风险，其他可能影响公司正常生产经营的风险。 [Table_Profit] ⚫ 重要财务指标 单位:百万元 主要财务指标 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入 3652 4257 5928 7057 收入同比（%） 61.5% 16.6% 39.2% 19.0% 归属母公司净利润 1263 1440 2076 2543 净利润同比（%） 86.0% 14.0% 44.1% 22.5% 毛利率（%） 73.0% 84.5% 87.0% 87.8% ROE（%） 13.8% 14.4% 17.2% 17.4% 每股收益（元） 1.85 1.29 1.85 2.27 P/E 53.26 34.73 24.10 19.67 P/B 7.39 5.00 4.14 3.42 EV/EBITDA 37.13 26.84 18.80 14.91 资料来源： wind，华安证券研究所 敬请参阅末页重要声明及评级说明 3 / 33 证券研究报告 正文目录 1 自研+技术合作打造丰富产品管线 .................................................................................................................................................. 5 1.1 公司是管线最丰富的民营疫苗企业之一 ................................................................................................................................................ 5 1.2 研发实力雄厚，注重国际合作................................................................................................................................................................... 6 1.3 引进来+走出去，促进技术合作+疫苗出海........................................................................................................................................... 8 1.4 经营稳健，业绩快速增长 ............................................................................................................................................................................ 9 2 肺炎疫苗+四联苗+乙肝疫苗同步发力销售 ................................................................................................................................. 10 2.1 全面布局肺炎疫苗赛道，打造重磅产品13价肺炎结合苗 .......................................................................................................... 10 2.2 四联苗销售再发力，合作研发同步引入丰富联苗管线 ................................................................................................................. 15 2.3 重组乙肝疫苗(酿酒酵母)实现全人群覆盖，贡献稳增现金流 ..................................................................................................... 16 3 自研+合作布局多款在研产品即将上市贡献业绩增长动力....................................................................................................... 20 3.1 冻干人用狂苗（人二倍体细胞）有望2023年贡献收入 .............................................................................................................. 21 3.2 全面布局多联苗赛道 .................................................................................................................................................................................. 24 4 业绩预测及投资建议 ........................................................................................................................................................................ 25 4.1 业绩拆分与估值对比 ............................................................................................