海外业务快速发展，加速布局全球化项目

请仔细阅读本报告尾部的重要法律声明 请务必阅读正文之后的重要法律声明 ·1 [Table_MainInfo] 海外业务快速发展，加速布局全球化项目 近一年 该股走势 基础数 据 总股本（亿股） 22.18 可流通股（亿） 15.31 流通市值（亿元） 331.7 研 究 员 许吟倩 投资咨询证书号 S0620521100004 联 系 方 式 025-58519172 邮 箱 yqxu @njzq.com.cn ⚫ 内容提要 公司评级： 增持 ➢ 事件：4月26日，公司发布2021年年报和2022年一季度业绩预告，2021年公司全年实现营业收入162.16亿元，同比增长12.62%，实现归母净利润28.76亿元，同比增长4.15%；基本每股收益1.31元。2022年一季度公司实现营业收入40.89亿元，同比增长7.11%；实现归母净利润7.60亿元，同比增长550.80%。 ➢ 业绩稳步增长，海外地区发展迅速。2021年公司全年实现营业收入162.16亿元，同比增长12.62%，实现归母净利润28.76亿元，同比增长4.15%；基本每股收益1.31元。2022年一季度公司实现营业收入40.89亿元，同比增长7.11%；实现归母净利润7.60亿元，同比增长550.80%。毛利率方面，公司2021年销售毛利率为84.79%，较2020年下降3个百分点；2022年一季度销售毛利率为86.29%，较去年同期下降0.11个百分点，2021年毛利率下滑主要是移动游戏和网页游戏均有下滑，2021年新游戏上线较多，推广初期销售费用率增长较快，致使销售毛利率有所下滑。从地区来看，海外地区营收增速较快，且毛利率大幅提升至83.22%。费用率方面，2021年公司销售费用率56.27%，同比下降2.38个百分点，管理费用率2.85%，研发费用率7.71%。研发人员1957人，人员数量减少386人，人均薪酬从47.49万元提升至63.89万元，同比增长34.5%，公司提高高级研发人员比例，调整优化薪酬激励机制。 ➢ 移动游戏稳步增长，《斗罗大陆：魂师对决》表现优异。移动游戏方面，2021年公司移动游戏业务实现营业收入153.64亿元，同比增长15.55%，占总营业收入的94.75%。2021年公司新上线游戏《斗罗大陆：魂师对决》《荣耀大天使》《斗罗大陆：武魂觉醒》表现优异，全球发行的《Puzzles & Survival》在海外获得稳定流水， 南京证券股份有限公司 NANJING SECURITIES CO.LTD 2022年06月27日 公司研究报告 [Table_StockInfo] 三七互娱（002555） 9374 - 1 - - 1 - 南京证券股份有限公司 NANJING SECURITIES CO.LTD 请务必阅读正文之后的重要法律声明 《叫我大掌柜》《云上城之歌》均表现优秀，其中2021年7月上线的《斗罗大陆：魂师对决》，一经上线最高位居iOS游戏畅销榜TOP4，平均排名11名；2022年6月平均排名30名。《斗罗大陆：魂师对决》采用次时代3D游戏引擎开发，在研发过程中统一了公司在次时代领域的研发流程和底层逻辑，形成一套可继承和不断迭代的体系，为公司精品战略大写坚实的基础。 ➢ 海外业绩快速增长，在欧美日韩地区取得市场优势。海外市场方面，公司2021年海外业务营业收入47.77亿元，同比增长122.94%，占总营业收入的29.46%，较2020年占比提升了14.58个百分点。2021年公司海外发行的移动游戏最高月流水超7亿，新增注册用户合计超过5500万，最高月活跃用户超过850万。2021年，公司旗下《Puzzles & Survival》《叫我大掌柜》《云上城之歌》《斗罗大陆：魂师对决》等多款产品海外收入全线增长，下半年公司连续多月位列中国游戏厂商出海营收榜前茅。截至2021年12月，《Puzzles & Survival》累计流水已超25亿元，跻身SensorTower统计的2021年全球手游收入增长榜第4名。异世界冒险题材MMORPG手游《云上城之歌》上线韩国市场后，进入韩国地区畅销榜Top5，2022年3月海外月流水突破2亿元。截止到2022年4月，三七互娱位列在中国游戏厂商出海收入Top2。 ➢ 游戏储备丰富，在手版号约5款。游戏储备方面，公司坚持产品精品化、多元化和市场全球化的策略，通过自研、代理、定制等方式面向海内外储备了近三十款产品，包括MMORPG、卡牌、SLG、模拟经营等不同品类，覆盖多文明、魔幻、仙侠、都市、女性向等类型题材。2022年，公司先后在海外上线《Ant Legion》《三国：英雄的荣光》《空の勇者たち》《Chrono Legacy》，其中《Ant Legion》和《三国：英雄的荣光》均为SLG游戏，《空の勇者たち》是以天空元素为主题的MMORPG游戏，目前仅在日本地区上线，《Chrono Legacy》是多文明题材类的卡牌游戏们目前主要上线北美、东南亚等9个地区。《空の勇者たち》是公司出海新游戏里表现最好的，上线首日登顶日本iOS游戏免费榜，3月流水超300万美元。公司目前储备20款国内发行产品（其中7款自研产品），16款海外发行产品（其中8款自研产品）， - 2 - - 2 - 南京证券股份有限公司 NANJING SECURITIES CO.LTD 请务必阅读正文之后的重要法律声明 包含MMORPG游戏《梦想大航海》《曙光计划》、卡牌类游戏《空之要塞：起航》、SLG游戏《代号三国BY》、模拟经营游戏《代号CY》等，产品储备丰富，多元化产品矩阵已初具规模。公司目前有5款游戏拥有版号。 ➢ 投资建议：公司坚持研发投入，《斗罗大陆：魂师对决》在国内出色的表演，为公司打造精品游戏奠定基础。出海方面，公司出海业绩飞速发展，《P&S》取得优异业绩。公司产品储备丰富，且新游戏有版号，支撑公司未来业绩发展。预计公司2022-2024年营业收入分别为186.49、210.73、233.91亿元；归母净利润分别为33.92、38.16、42.14亿元，EPS为1.53、1.72、1.90元，对应PE14.01、12.46、11.28倍，给予“增持”评级。 ➢ 风险提示：新游戏上线不及预期，流水不及预期，买量成本上市，行业政策下行风险，老产品生命周期不及预期，核心人才流失，版号发行不及预期。 - 3 - - 3 - 南京证券股份有限公司 NANJING SECURITIES CO.LTD 请务必阅读正文之后的重要法律声明 附表： 利润表 （单位：百万元） 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业总收入 144 162 186 211 234 营业成本 18 25 25 29 32 税金及附加 0 0 1 1 1 销售费用 82 91 107 121 134 管理费用 4 5 4 5 6 财务费用 0 -1 0 0 0 公允价值变动收益 2 1 0 0 0 投资收益 2 1 0 0 0 资产处置收益 0 0 0 0 0 资产减值损失 2 0 0 0 0 信用减值损失 0 0 0 0 0 其他收益 2 2 2 2 2 营业利润 33 33 营业外收入 0 0 0 0 0 营业外支出 0 0 0 0 0 利润总额 33 33 37 42 44 所得税费用 2 4 3 4 4 净利润 30 29 34 38 42 归属于母公司所有者的净利润 28 29 34 38 42 少数股东损益 3 0 0 0 0 每股收益(元) 1.31 1.31 1.53 1.72 1.90 - 4 - - 4 - 南京证券股份有限公司 NANJING SECURITIES CO.LTD 请务必阅读正文之后的重要法律声明 免责声明 本报告仅供南京证券股份有限公司（以下简称“本公司”）客户使用。本公司不因接收人收到本报告而视其为客户。 本报告基于本公司认为可靠的、已公开的信息编制，但本公司对该等信息的准确性及完整性不作任何保证。本报告所载的意见、评估及预测仅反映报告发布当日的观点和判断。在不同时期，本公司可能会发出与本报告所载意见、评估及预测不一致的研究报告。同时，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可能会波动。本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态。本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。 本公司力求报告内容客观、公正，但本报告所载的观点、结论和建议仅供参考，不构成所述证券的买卖出价或征价。该等观点、建议并未考虑到个别投资者的具体投资目的、财务状况以及特定需求，在任何时候均不构成对客户私人投资建议。投资者应当充分考虑自身特定状况，并完整理解和使用本报告内容，不应视本报告为做出投资决策的唯一因素。对依据或者使用本报告所造成的一切后果，本公司及作者均不承担任何法律责任。任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。 本公司及作者在自身所知情的范围内，与本报告所指的证券或投资标的不存在法律禁止的利害关系。在法律许可的情况下，本公司及其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券头寸并进行交易，也可能为之提供或者争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等相关服务。本公司的资产管理部门、自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中的意见或建议不一致的投资决策。 本报告版权仅为本公司所有。未经本公司书面许可，任何机构或个人不得以翻版、复制、发表、引用或再次分发他人等任何形式侵犯本公司版