国投瑞银基金经理綦缚鹏分析报告：可攻可守动态调整，业绩稳风险收益优秀

高媛媛 王聃聃 张剑辉 一、基金经理画像——国投瑞银基金綦缚鹏 国投瑞银基金綦缚鹏在投资方法上兼顾自上而下和自下而上，一方面自上而下的去做组合，考虑宏观环境、市场风格偏好，来决定仓位以及如何配行业和个股的权重，另一方面自下而上的角度，会从价值角度出发对备选池进行动态维护。此外，基金经理也会注重组合的动态平衡，及时考虑行业及个股性价比的变化，进行权重的调整。 綦缚鹏具有19年从业经历，12年投资经验。2009年到国投瑞银基金开始管理公募产品，由于多年的策略研究积累，在自上而下的判断上具有较强的优势，与此同时随着投资经验、时间的积累，对行业、公司也有越来越多的理解，逐渐形成自上而下和自下而上相结合的方法论。 在自上而下方面，基金经理会首先考虑仓位，主要结合流动性、企业盈利和宏观政策变化考虑市场的风险状况，这三个维度里面有两个维度指向一个方向，它就会成为强趋势，以此来决定权益仓位。以2021年四季度为例，流动性是中性偏乐观的打分，企业盈利是负向打分，对政策本来是比较乐观的，但后来因为出的进度比较慢，慢慢就变成中性的打分，这样整体上就意味着机会不大，所以会去降仓位，去年末国投瑞瑞利的股票仓位仅有52%。 在行业配臵层面相对均衡，一般会把看好的3到5个行业配到50%左右，其他的50%会配8到12个行业，单一行业上限一般不超过20%。在行业选择上，立足宏观层面，每年都有一个核心的主题池，比如2021年是双碳、2022年是逆周期，会从比较长的周期角度看当年的位臵，长期的景气底是不是往上，兼顾估值、景气和确定性。与此同时，出于绝对收益并兼顾相对收益的组合策略目标，基金经理在过往的市场累积过程中，也逐渐总结摸索经验，考虑价值的同时也会考虑趋势。 自下而上方面，基金经理会对备选池进行动态维护，在全市场覆盖的基础上，从价值的角度出发选择120-130只个股。选进股票池的股票基本是接近买点，有安全边际的指标，另外也会设臵天花板指标，一旦股价突破了设臵的天花板，即使基本假设没变，也会把它剔出去。一般配得重的行业至少要配到3到5个股票，保证组合的容量。 在交易策略上，基金经理会注重动态平衡，及时去考虑行业性价比的变化，去调行业的权重；同时个股如果股价有变化，意味着它的性价比有变化，这时候也会调权重。每天都会有一些微调，交易行为会比较多一点，但是实际上全年换手率并不高，整体的出发点是为了保证组合在有性价比的位臵上。此外，基金经理也会有一些偏左侧的行业或者个股的布局，但通常不超过20%，与此同时会通过回撤控制等保证这部分不拖累组合净值。 截至2022/6/20，綦缚鹏先生合计管理4只基金，2022年一季报披露管理规模合计34.2亿元。 图表1：基金经理管理产品 二、代表产品分析——国投瑞银瑞利混合 1、产品基本情况 国投瑞银瑞利混合(161222.OF)成立于2016年8月，为灵活配臵型基金产品，现任基金经理綦缚鹏。基金的投资目标为：在有效控制风险的前提下，通过股票与债券等资产的合理配臵，力争基金资产的持续稳健增值。业绩比较基准为：沪深300指数收益率*50%＋中债综合指数收益率*50%。 图表2：产品概况 从管理规模上看，截至2022年1季度末，国投瑞银瑞利混合的规模大幅上升达12亿元，比前一个季度上升10.1亿元。从持有人结构上看，产品以个人持有为主，2021年报个人持有比例为71%，比上一报告期下降25.8%，机构持有比例显著提升。 图表3：基金季末规模（截至2022Q1） 图表4：基金持有人结构 2、基金绩效分析 截至2022年6月20日，基金经理任职以来取得了150.56%的收益率，在同类820只灵活配臵型基金中排名第102位，最近一年、最近两年和最近三年分别取得了15.64%、59.48%和114.88%的收益率。 从分年度业绩排名来看，2019年、2020年、2021年产品业绩分别取得37.71%、39.88%、28.51%；2022年以来基金全年业绩上涨0.44%,显著优于同业平均-9.87%的业绩水平，在1519只基金中排名第83位。 图表5：基金各年度业绩表现 图表6：基金分阶段业绩表现 截至2022年6月20日对国投瑞银瑞利混合基金成立以来的周收益率分布情况进行统计，基金的周收益率集中在(0,3%]的区间内。从成立以来任意时点买入该基金并持有相应期限的收益情况上看，随着投资者持有产品时间的拉长，赚钱概率有较明显增长，收益值有较明显增长。 图表7：成立以来周收益率分布 图表8：成立以来任意时点买入并持有相应期限收益统计 下图表对国投瑞银瑞利混合的最大回撤、波动率、下行风险、夏普比率等风险指标进行了集中展示。其中，截至2022年6月20日，基金经理任职以来的最大回撤为-21.2%，夏普比率为1.1，在820只基金中分别排名第195和第84。展现了产品不错的风控能力，以及优秀的风险收益比。 图表9：风险指标 我们进一步对不同市场环境下基金的适应能力进行统计，如下图表来看，基金在上涨和下跌行情中相比同业均展现了不错的胜率，体现了产品优秀的进攻和防御属性。 图表10：基金历史情景分析 3、投资组合风格分析 资产配臵情况 在资产配臵上，国投瑞银瑞利混合过去三年的股票仓位平均为70.4%，相比于同类平均水平较高，基金股票仓位在52-84%的区间范围内波动。基金经理会进行自上而下的判断，适当择时。如2021年年底，仓位降至50%左右，大幅缓冲了今年以来市场的下跌带来的影响。 图表11：股票仓位变化 行业配臵偏好及贡献 从国投瑞银瑞利混合历史持仓上看，消费、周期板块占据配臵核心，两者占比之和长期处于60%以上仓位。具体来看，医药生物、汽车和食品饮料等行业在历史的行业配臵中扮演重要角色。从最近一期行业分布来看，基金经理在房地产、家用电器和医药生物行业配臵较高,前三大行业占比为36.76%。 从重仓行业贡献来看，2019年以来基金经理在煤炭、汽车、食品饮料、医药生物、农林牧渔等行业均把握较好。 图表12：行业配臵情况（持股明细汇总行业比例%） 图表13：行业集中度（年报持股明细汇总行业比例%） 图表14：重仓行业配臵比例及行业贡献（%） 图表15：板块配臵情况（%） 选股风格及贡献 从持股规模风格上看，国投瑞银瑞利混合基金2021年以来中小盘风格逐步鲜明，从最近一期持股明细分布来看,300亿市值以下个股占比达53.01%。 从基金成立以来重仓股持有期收益数量分布上看，按当季度收益计算，57只历史重仓股的持有期（仅计算作为重仓股的持有期）超额收益（相对中证全指）为正，占比61%，其中3只个股的持有期超额收益超100%，占比3%。 具体来看，玲珑轮胎、陕西煤业、华能国际、中炬高新、新华保险等多只个股的持有期收益颇丰。最近5年，重仓股的平均胜率为50.75%，最高胜率为2017年第一季度的70.00%。 图表16：持股规模风格 图表17：季度选股胜率 图表18：部分重仓股表现 图表19：重仓股持有期超额收益数量分布（按当季度） 图表20：最近四个季度持股（%） 权重及组合构建 在个股权重方面，前十大重仓股集中度在过去三年维持在49%左右，相比于同类平均水平较低，个股配臵相对分散。在相对高的持股分散度背景下，体现到组合重仓股留存度上，近1年组合重仓股平均留存度在56.67%左右，略低于同类平均水平。在换手率方面，最近一年换手率为4.13倍，过去三年平均换手率为3.45倍。 图表21：重仓股集中度 图表22：换手率及重仓股留存度对比 4、2022年一季报基金投资策略和运作分析 基金在2021年四季度降低了股票仓位，在一季度末已经适度提高了权益仓位，后面会继续择机增加权益仓位。结构上，重点配臵了房地产、煤炭、农业、公用事业，同时也自下而上配臵了部分低估值细分子行业龙头。 展望后市，认为市场最差的时候已经过去，政策方面释放出了强烈的稳经济信号。只是也观察到，今年的内外部环境都非常复杂，政策出台的时机会受制于海外冲突和国内疫情。同时政策从出台到效果显现，也将是一个曲折的过程。好在这只影响时机，不影响方向。 主线上，今年的关键词就是稳经济，后面会密切观察经济动向，按着稳经济受益的先后次序一路配臵过去。理论上应该是先上游，再中游，最后到下游，这是自上而下的想法。另一方面，也在寻找自下而上的投资机会。对成长股总体依然谨慎，成长股过去两年业绩不错，一个大的背景是疫情后的宏观经济整体不错，成长股的业绩增速里隐含了经济好的贝塔因素在内。但在2021年四季度之后，经济开始加速下行，成长股的业绩增速承压，而估值依然不能说便宜。 自下而上的也储备了一些成长品种，只是当系统承压的时候，个股和细分机会盈利的难度也会加大。 风险提示：新冠疫情控制情况：新冠疫情变异发酵影响全球经济复苏，需关注疫情演绎及控制情况。海外加息政策进程加速：全球通胀背景下，海外加息政策进程加速，将造成市场加剧波动。国内政策不及预期：政策落地仍有不确定性，国内政策节奏可能不及预期。